1、2020世纪世纪9090年代日本制造业出清启示年代日本制造业出清启示证券研究报告2024年05月16日胡国鹏(证券分析师)陈婉妤(证券分析师)S0350521080003S请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明2核心提要核心提要u 2020世纪世纪9090年代初期日本伴随资产泡沫破灭、人口老龄化加剧等，制造业短期和中长期均有困扰，经历了漫长的产业出清以年代初期日本伴随资产泡沫破灭、人口老龄化加剧等，制造业短期和中长期均有困扰，经历了漫长的产业出清以及结构调整。及结构调整。u 宏观背景：宏观背景：日本日本泡沫经济时期设备投资需求随之膨胀，资产价格下跌后陷入资产负债表衰退，有效需求不足浮出水面，

2、供需泡沫经济时期设备投资需求随之膨胀，资产价格下跌后陷入资产负债表衰退，有效需求不足浮出水面，供需严重错配。严重错配。u 日本日本政策应对及效果：宏观政策分为三阶段，前两阶段货币与财政皆有发力，财政以公共工程为主，第三阶段解决不良债权政策应对及效果：宏观政策分为三阶段，前两阶段货币与财政皆有发力，财政以公共工程为主，第三阶段解决不良债权为主，财政逐渐收敛。效果来看财政拉动仅作为支撑项未成为带动项，第三阶段不良债权问题解决起到缓解作用，产业政策为主，财政逐渐收敛。效果来看财政拉动仅作为支撑项未成为带动项，第三阶段不良债权问题解决起到缓解作用，产业政策端端在在9090年代受自由化年代受自由化影响，

3、未出现强有力的干预手段影响，未出现强有力的干预手段。u 日本制造业出清分三种情形：多数情形日本制造业出清分三种情形：多数情形：产能下：产能下库存下（多数行业出清主要依赖去产能）；少数情形库存下（多数行业出清主要依赖去产能）；少数情形：产能未下：产能未下但但完成去库（需求仍在的有色金属）；少数情形完成去库（需求仍在的有色金属）；少数情形：产能下：产能下但库存未能出清（无机化学、纸制品等需求持续偏低，有机化学但库存未能出清（无机化学、纸制品等需求持续偏低，有机化学则存在则存在“后过剩后过剩”现象）。现象）。u 日本制造业去产能的路径：日本制造业去产能的路径：1.1.依靠时间（设备报废或落后淘汰等）

4、、依靠时间（设备报废或落后淘汰等）、2.2.企业兼并重组或破产加速产能去化、企业兼并重组或破产加速产能去化、3.3.产能转移出海。产能转移出海。u 以以日本日本汽车家电为例：优势制造业在出海与出口方面均有优势，但能否最终成功取决于技术壁垒及比较优势等，日本豪华汽汽车家电为例：优势制造业在出海与出口方面均有优势，但能否最终成功取决于技术壁垒及比较优势等，日本豪华汽车品牌在欧美受到青睐，中低端汽车主要面向增长潜力车品牌在欧美受到青睐，中低端汽车主要面向增长潜力较高较高的亚太市场并成功顺应全球化分工趋势实现降本增量，而家电产的亚太市场并成功顺应全球化分工趋势实现降本增量，而家电产业则最终面临滑铁卢。

5、业则最终面临滑铁卢。u 风险提示：历史经验不代表未来；风险提示：历史经验不代表未来；不同国家或地区间经济结构等方面存在差异，经验启示有局限性；不同国家或地区间经济结构等方面存在差异，经验启示有局限性；历史资料不能反映全部历史资料不能反映全部客观事实客观事实；个别细分指标缺失，因此不能完全反映行业变化；国际政治经济环境超预期变化；产业政策超预期变化个别细分指标缺失，因此不能完全反映行业变化；国际政治经济环境超预期变化；产业政策超预期变化。8XbUbZcW8X8XfVbZ9P8Q7NnPmMmOrNeRpPrMiNmOrR9PnMqQMYpPtMuOoMsR请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明

6、3引言：引言：9090年代日本经历了一次大规模的产能过剩年代日本经历了一次大规模的产能过剩图表：日本在20世纪90年代经济增速换档、人口进入中度老龄化 20世纪世纪90年代初期日本伴随资产泡沫破灭、地产动能衰减、人口结构迈入中度老龄化，制造业短期和中长期均面临严峻问题，年代初期日本伴随资产泡沫破灭、地产动能衰减、人口结构迈入中度老龄化，制造业短期和中长期均面临严峻问题，整体上经历了一轮漫长的产能出清和结构调整，研究这一阶段的制造业演变具有更深刻的启示意义整体上经历了一轮漫长的产能出清和结构调整，研究这一阶段的制造业演变具有更深刻的启示意义。20世纪70年代开始日本由重工业向轻工业和新兴产业迈进