1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1 证券研究报告 三峰环境三峰环境(601827 CH)优质固废运营商，重视高股息潜力优质固废运营商，重视高股息潜力 华泰研究华泰研究 首次覆盖首次覆盖 投资评级投资评级(首评首评):):买入买入 目标价目标价(人民币人民币):):11.03 2024 年 4 月 22 日中国内地 废物管理废物管理 优质垃圾焚烧运营标的，优质垃圾焚烧运营标的，首次覆盖给予“买入”评级首次覆盖给予“买入”评级 三峰环境为垃圾焚烧发电行业龙头企业，在手项目逐步投运，垃圾处理量和上网电量稳健向上，设备出海贡献增长，现金流有望持续改善，为股东回报提供坚实基

2、础。我们预计公司 2024-2026 年归母净利 12.50/13.40/14.09 亿元，Wind 一致预期下，可比公司 2024 年 PE 均值为 13.5x，考虑三峰环境运营指标行业居前，盈利能力强、设备出海成长空间大、潜在股息率较高，给予公司 2024 年 PE 14.9x，对应目标总市值 186 亿元，目标价 11.03 元，首次覆盖给予“买入”评级。“建设建设+运营运营+销售销售”打通全产业链打通全产业链，16-23 年归母净利年归母净利 CAGR 22%起步于 1998 年，三峰环境历经“混改”与“股改”后，2020 年在上交所主板上市。业务涵盖项目运营、EPC 建造、垃圾焚烧发

3、电核心设备销售等领域。根据 2023 年年报，公司已累计投资垃圾焚烧项目 56 个（含参股），产能 61250 吨/日。公司把握垃圾焚烧行业发展的历史性机遇，发挥“建设+运营+销售”全产业链优势，取得了长期稳定的业绩增长，2016-2023 年营业收入/归母净利复合增速分别达到 15/22%。投运投运产能产能 A 股第三股第三，运营参数稳健增长，运营参数稳健增长 据我们统计，2021-2023 年全国垃圾焚烧新投运产能 14.0/8.9/3.6 万吨/日，2023 年全国投运总产能达到 86.9 万吨/日，提前实现“十四五”目标，行业发展主题由投资驱动转向运营为王。2023 年行业 CR10

4、达到 64%，三峰环境控股投运产能 4.00 万吨/日，位居 A 股上市公司第三，拥有优质项目资源。2023 年公司实现垃圾入厂量 1404.09 吨，同比+13.1%，实际发电量/上网电量 55/48.3 亿度电，同比+9.4/9.6%，上网比率达到 87.8%。2023 年自由现金流年自由现金流 5.72 亿元亿元，潜在股息率潜在股息率或达或达 8.7%2015-2023 年公司经营现金流净额由 5.16 亿元增长 359%至 23.72 亿元，复合增速 21%，23 年销售收现率/净现比分别达到 107/195%，主营业务获现能力较强。2019-2021 年为公司资本支出高峰期，其中 2

5、021 年达到峰值26.96 亿元；2022 年资本支出缩减 37%至 16.91 亿元，自由现金流首次转正，2023 年度自由现金流达 5.72 亿元，股利支付率 34%，静态股息率 3.1%。我们测算，公司垃圾焚烧项目全部投运、稳态运营假设下，自由现金流或可达到 19.25 亿元，假设其中 60%用于现金分红，现金分红金额 11.55 亿元，对应最新收盘日市值的股息率达到 8.7%。风险提示：潜在股息率短期内或难以实现，电价补贴下降或取消，垃圾处理费和发电收入回款低于预期，EPC 建造营收规模大幅下降分说明，阐释可能导致盈利预测结果不成立的原因、估值定价不成立的原因。研究员 王玮嘉王玮嘉

6、SAC No.S0570517050002 SFC No.BEB090 +(86)21 2897 2079 研究员 黄波黄波 SAC No.S0570519090003 SFC No.BQR122 +(86)755 8249 3570 研究员 李雅琳李雅琳 SAC No.S0570523050003 SFC No.BTC420 +(86)10 6321 1166 研究员 胡知胡知 SAC No.S0570523120002 +(86)21 2897 2228 基本数据基本数据 目标价(人民币)11.03 收盘价(人民币 截至 4 月 22 日)7.94 市值(人民币百万)13,325 6 个月