1、请务必仔细阅读正文之后的免责声明 证券研究报告证券研究报告 金属与材料金属与材料|有色金属有色金属 行业深度行业深度 2 2024024 年年 0 04 4 月月 2222 日日 铜行业深度报告铜行业深度报告 看好看好（首次）（首次）行业拐点或将来临，铜价有望创新高行业拐点或将来临，铜价有望创新高 投资要点：投资要点：证券分析师证券分析师 田源 S1350524030001 项祈瑞 S1350524040002 联系人联系人 矿端供给拐点或提前至 2024 年中甚至更早。长期来看：品位下滑成本上升，资本开支抑制供给增加。随着现有矿山的持续开采，铜矿开采边界品位持续下滑，成本上升。从资本开支角度

2、，2024-2026 年铜矿增产主要受 2019-2021 年资本开支影响，此时资本开支处于历史相对低位，因此未来几年供给相对有限，且从长期来看，供给高峰或在 2028 年（近期资本开支高峰为 2023 年），且增产强度远低于上一波供给（2013年资本开支高峰）。中期来看：2024-2026 年矿端供给增量有限。从矿企角度，全球 Top15 矿企（产量占全球 50%+）2024 年合计计划产铜 1269.4 万吨，同比增长 1.6%，增量约 20 万吨。从产矿国角度，全球 Top8 产矿国（约占全球 60%）2024 年预计产铜 1605 万吨，同增 2.8%，增量 44 万吨。从全球角度，2

3、024-2026 年预计铜精矿增量为 71、28 和 38 万吨，增速分别为 3.2%、1.2%和 1.6%，行业供给拐点或在 2025 年。短期来看：罢工导致供给扰动加大，24 年供给或低于预期。目前南美等多个矿企与工人的薪资协议于 2023 年底或 2024 年初到期，3 月 8 日智利 Codelco 的 Radomiro Tomic 因运营事故，开始无限期罢工，罢工或于 2024 年集中到来，24 年供给或低于预期，受短期扰动影响，供给拐点或提前至 2024年中甚至更早。冶炼产能逐步过剩，矿端短缺逐步向金属端传导。随着全球冶炼产能的持续扩张，到 2023 年已达 3226 万吨，较 2

4、004 年增长 68%，而产能开工率降至 83.5%，甚至 2022 年开工率一度降至 80.8%，是近 20 年仅次于 2009 年的第二新低，冶炼产能逐步过剩。过剩的冶炼产能和相对紧缩的矿端供给，使得冶炼厂与矿企在加工费的博弈过程中处于劣势，2024 年以来，冶炼加工费大幅下滑，截止 4 月 10 日 TC&RC 短单已跌至 6 美元/干吨，冶炼盈利已跌至-1487 元/吨，是近 10 年以来最大亏损。受此影响，冶炼厂开始倡议减产，矿端短缺逐步向金属端传导。新旧动能发力，需求不悲观。传统需求（电力、基建、家电等）增速虽然出现一定乏力，但整体需求稳定略有增长，但随着风电、光伏以及新能源汽车等

5、新动能需求的快速增长，铜需求维持持续增长。预计 2024-2026 年铜需求量分别为 2661、2778 和 2858 万吨，增速分别为 3.0%、4.4%和 2.9%，整体需求并不悲观。供需拐点来临，铜价有望创新高。随着矿端的短缺逐步传导至金属端，需求端以风电、光伏以及新能源汽车等为首的新动能需求快速增长，供需错配下铜行业供需拐点或将来临，预计 2024-2026 年，供需平衡分别为 18、-66 和-103 万吨，铜价有望创新高。投资分析意见：通过对现有铜企从储量/市值、产量/市值、低估值、成长性以及业绩弹性多个维度进行梳理，得出：从低估值&资源量&产量角度，建议关注：河钢资源、江西铜业、

6、洛阳钼业、铜陵有色、紫金矿业；从成长性&业绩弹性角度，建议关注：洛阳钼业、紫金矿业、西部矿业、金诚信。风险提示：铜价大幅波动的风险，地缘政治导致新项目投产不及预期的风险，经济波动导致需求大幅下滑的风险。板块表现：板块表现：相关研究相关研究 请务必仔细阅读正文之后的免责声明 第2页/共20页 源引金融活水 泽润中华大地 1.矿端供给拐点或提前至矿端供给拐点或提前至 2024 年中甚至更早年中甚至更早.4 1.1 长期：品位下滑成本上升，资本开支抑制供给增加长期：品位下滑成本上升，资本开支抑制供给增加.5 1.2 中期：中期：2024-2026 年矿端供给增量有限年矿端供给增量有限.6 1.3 短