1、浦银国际研究浦银国际研究 首次覆盖首次覆盖|互联网互联网行业行业 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。Unity（U.US）：游戏引擎游戏引擎龙龙头头，积极积极拓宽拓宽业务业务边界，边界，顺应顺应 AI 浪潮浪潮前进前进 Unity 在游戏引擎在游戏引擎市场占据强大市场占据强大领先地位领先地位，积极积极拓宽拓宽行业行业覆盖覆盖，打开打开潜在潜在市场空间市场空间。公司公司顺应顺应 AI 发展浪潮，融合发展浪潮，融合 AIGC 技术技术提升提升产品竞争产品竞争力力，有望有望推动推动未来未来长期增长。长期增长。首次覆盖首次覆盖 U

2、nity（U.US），给予给予“买入买入”评级，目标价评级，目标价 31 美元。美元。游戏引擎游戏引擎市场市场龙头龙头，行业拓展行业拓展打开打开市场市场空间空间：Unity 是全球领先的交互式实时内容开发平台，在游戏引擎市场占据领先地位，头部手游份额占比约 70%。我们认为公司强大的产品性能和服务能力、易用性、跨平台部署和社区资源等优势构建了公司核心竞争力。除游戏外，公司也在向建筑、汽车、航空等领域扩张，扩大了潜在市场空间，目前游戏以外行业在公司创建解决方案（Create Solutions）收入占比为 23%，行业拓展有望成为未来重要增长驱动。助力助力用户用户内容内容货币化货币化，实现实现业

3、务协同业务协同：公司增长解决方案（Grow Solutions）主要提供广告网络及游戏发行服务，帮助开发者内容货币化，与公司创建业务实现有效协同，也是公司的重要收入及利润来源，2023 年收入占比 61%。使用 Unity 制作的应用月均下载量达数十亿次，为公司构建起了强大的网络效应及数据优势。如何如何看待看待 AIGC 对内容开发的影响对内容开发的影响？随着 AIGC 技术的持续突破，市场对于 AIGC 将颠覆传统内容创作工具有所担忧。我们认为，AIGC 与传统工具更多是合作而不是竞争，AIGC 用于辅助创作，结合确定性工具实现效率提升。公司在 Unity 编辑器中内置了 AI 能力，依托自

4、有数据训练专有模型，同时也支持嵌入第三方 AI 模型。我们认为，AI 融合将使公司直接受益于行业发展，从而推动公司未来长期增长。估值：首估值：首予予“买入买入”评级，目标价为评级，目标价为 31 美元美元：我们看好 Unity 在游戏引擎市场的领先地位及行业拓展带来的广阔市场空间，AI 融合有望持续提升公司产品竞争力。我们认为公司短期催化剂包括：1）业务调整推动利润扩张，2）Unity 6 产品能力提升，3）正现金流对资产负债改善；长期增长驱动包括：1）行业拓展打开市场空间，2）Runtime fee 带来增量收入，3）AI 技术提升产品竞争力。首予“买入”评级，根据 SOTP 得到目标价 3

5、1 美元，对应 2024E 年 6.5x P/S。投资风险投资风险：游戏行业增长放缓；行业拓展不及预期；竞争加剧。图表图表 1：盈利预测和财务指标盈利预测和财务指标 百万百万美美元元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 1,391 2,187 1,825 2,054 2,290 经营利润(882)(833)(537)(349)(103)调整后 EBITDA(71)274 406 589 758 目标 PS(x)6.5 5.8 5.2 E=浦银国际预测 资料来源：公司报告、浦银国际 浦银国际浦银国际 首次覆盖首次覆盖 Unity（U.US）杨子超杨子超，CFA 互联

6、网分析师 charles_(852)2808 6409 赵丹赵丹 首席互联网分析师 dan_(852)2808 6436 2024 年 4 月 12 日 Unity（U.US）目标价（美元）目标价（美元）31 潜在升幅潜在升幅/降幅降幅+19%目前股价（美元）26.05 52 周内股价区间（美元）22.2-50.08 总市值（百万美元）10,054 近 3 月日均成交额(百万美元)289 注：截至 2024 年 4 月 11 日收盘价 市场预期区间市场预期区间 SPDBI 目标价 目前价 市场预期区间 股价表现股价表现 注：截至 2024 年 4 月 11 日收盘价 资料来源：Bloomber