1、本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 湖南裕能（301358.SZ）首次覆盖报告 铁锂巨头蓄势待发，规模化效应优势凸显 2024 年 04 月 11 日 公司是国内增势迅猛的正极材料领先企业。公司成立于 2016 年，主要从事磷酸铁锂、三元材料等锂离子电池正极材料的生产与销售，用 4 年时间实现磷酸铁锂产量由吨级向万吨级的飞跃。2020 年国内磷酸铁锂市场格局中，公司排名第一，市场占有率达到 25%。2019-2022 年营收及净利润年均复合增速分别为192.60%和 171.53%；2023H1 受益新能源高景气度，公司实现营收和净利润231.79 和

2、 12.39 亿元。磷酸铁锂强势回归，技术变革创造下游新机遇。2021 年在补贴政策退坡大环境下，磷酸铁锂累计装机量首次反超三元电池，占比达 51.68%，迎来全面逆袭。2023 年补贴政策正式取消后，该年磷酸铁锂市场占比已达 68.29%。多重因素推动铁锂需求回暖：（1）比亚迪刀片电池，宁德时代神行电池技术的推出大幅提升铁锂电池能量密度，成本优势进一步凸显；（2）下游整车端搭载铁锂电池的畅销车型陆续上市；（3）储能端建设进程加快，铁锂储能电池优势显著。技术变革叠加下游需求高涨，锂电企业加速布局磷酸铁锂产能扩张，我们预计 2025 年全球磷酸铁锂供需态势将由紧平衡转向供过于求，2025 年全球

3、磷酸铁锂需求量达到 232.5 万吨，供给量达到 418.5 万吨。核心技术打造产品竞争力，规模成本优势+优质客户构筑强劲盈利能力。公司掌握高温固相法制备磷酸铁锂的核心技术，产学研结合持续创新，产品性能兼具高压实密度、高容量和高稳定性。与同行业竞争对手德方纳米相比，公司毛利率水平更优，主要得益于：（1）四川基地规模效应释放带来人均产量和生产效率的大幅提升；（2）高工艺成熟度实现单位折旧、能耗的下降；（3）公司电力采购单价和平均职工薪酬更低。客户层面，公司拥有宁德时代、比亚迪、中创新航、亿纬锂能等头部客户，23 年分别实现动力电池装车量 162.11、100.44、27.8、11.2GWh，市场

4、份额共计 83%，其中宁德时代和比亚迪兼为公司战略投资者，持股比例分别达到 7.90%、3.95%。产能持续加码，打造一体化布局。公司持续加码磷酸铁锂产能，预计 25 年公司磷酸铁锂产能达 92.32 万吨。此外，公司通过竞得 2 处磷矿探矿权、扩大磷酸锰铁锂及磷酸铁产能、布局锂电池回收，推进“资源-前驱体-材料-循环回收”一体化布局。投资建议：我们预计公司 2023-2025 年实现营收 424.2、352.0 和 497.4亿元，同比变化-0.9%、-17.0%和 41.3%；实现归母净利润 18.4、15.6、23.1 亿元，同比变化-38.8%、-15.3%和 48.0%。当前股价对应

5、 2023-2025 年市盈率分别为 15、18、12 倍，考虑公司规模化效应凸显，首次覆盖，给予“推荐”评级。风险提示：原材料价格波动风险、新能源汽车产销不及预期、市场竞争超预期、技术路线变化风险。盈利预测与财务指标 项目/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元）42,790 42,422 35,202 49,738 增长率（%）505.4-0.9-17.0 41.3 归属母公司股东净利润（百万元）3,007 1,841 1,560 2,309 增长率（%）154.0-38.8-15.3 48.0 每股收益（元）3.97 2.43 2.06 3.05 PE 9

6、 15 18 12 PB 4.9 2.4 2.2 1.9 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为 2024 年 04 月 11 日收盘价）推荐 首次评级 当前价格：37.07 元 分析师 邓永康 执业证书：S0100521100006 邮箱： 分析师 李佳 执业证书：S0100523120002 邮箱： 分析师 王一如 执业证书：S0100523050004 邮箱：wangyiru_ 分析师 朱碧野 执业证书：S0100522120001 邮箱： 分析师 李孝鹏 执业证书：S0100524010003 邮箱： 研究助理 席子屹 执业证书：S0100122060007 邮箱： 研究