1、上市公司 公司研究/公司深度 证券研究报告 轻工制造 2024 年 03 月 29 日 瑞尔特(002790.SZ)智能马桶赛道黑马，国产平替+渠道创新助力品牌弯道超车报告原因：有新的信息需要补充 买入（维持）投资要点：复盘：瑞尔特新一轮行情能否演绎？复盘公司股价走势，受益于转型拓展自主品牌，2021 年以来公司已经独立于地产链兑现两轮行情：2021 年下半年公司开始着力发展自主品牌，驱动第一轮上涨行情（2021.10-2021.12）；2023 年 618 大促期间公司线上表现亮眼，驱动第二轮上涨行情（2023.06-2023.09）。当前我们认为瑞尔特制造端产品优势延续；电商延续高增；24

2、 年以来线下“店中店”快速布局，新发力家电渠道进一步打开成长空间，线下渠道的快速放量有望演绎新一轮行情。智能马桶赛道如何变化？1）规模：渗透率提升对冲地产，智能马桶仍为成长型赛道。经测算，伴随渗透率提升，预计 24-26 年智能马桶销量 CAGR 为 11.1%，且 23 年卫浴住宅需求中存量房装修占比为 39%。2）格局：性价比诉求下价格下探+新渠道发力，国产品牌加速替代外资大牌。当前智能马桶行业线下零售仍为主战场，不过近年来线上流量快速崛起，而工程市场主要被外资大牌占据，23年智能马桶销量线上、线下零售、工程占比分别为 28.6%、52.3%、19.0%。21 年后消费者性价比诉求提升，行

3、业价格下探，据久谦数据统计，23 年天猫平台智能马桶销售均价为 2738 元/套，较 21年下滑 22%（瑞尔特仅下滑 6%）。国产品牌性价比价值凸显、借助新渠道快速发力，加速对外资大牌的替代，而瑞尔特正是国产品牌中跑出的一匹黑马。瑞尔特何在？1）产品：高性价比助力国产平替，爆品策略成功突围。公司水件起家向马桶全供应链延伸，大牌代工经验丰富，产品力根基深厚；凭借制造优势推出高性价比产品，爆品策略孵化 F 系列、UX 系列等成功突围，且具备向花洒、浴室柜等拓品类空间。2）渠道：线上弯道超车，线下店中店轻资产快速展店。产品背书及电商运营优势助力下，公司线上渠道成功弯道超车，23 年销售额在抖音位列

4、第二名。当前品牌势能有望从线上向线下外溢，公司线下积极布局“店中店”，店中店模式下，低开店成本+低运营成本+渠道 0 库存+渠道利润率有保证，看好公司线下渠道快速发力。3）新增量：存量房趋势下发力家电渠道，进一步打开成长空间。新房时代下考虑装修流程，智能马桶的消费场景与家具建材更为接近，因此传统卫浴门店主要开在卖场、建材城等；伴随存量房时代逐步来临，我们认为智能马桶成品标准化、功能属性与家电相似，消费场景具备协同性。24 年起公司布局京东、苏宁等线下家电渠道，且其优势难以被国产其他品牌（与原有经销体系存在冲突、渠道负担重等）复制。看好瑞尔特凭借产品及渠道优势持续快速提份额，24 年以来线下渠道

5、的快速发力有望演绎新一轮行情。盈利预测与估值。我们维持 23-25 年公司归母净利润分别为 2.22、2.86、3.58 亿元，同比增长 5.2%、29.0%、24.9%，对应 PE 分别为 22、17、13 倍。可比公司估值法下，给予瑞尔特 24 年 21 倍 PE，对应市值 60 亿（市值空间 25%），维持“买入”评级。风险提示：智能马桶渗透率提升不及预期，公司渠道拓展不及预期。市场数据：2024 年 03 月 28 日 收盘价（元）11.53 一年内最高/最低（元）13.29/7.1 市净率 2.4 息率（分红/股价）-流通 A 股市值（百万元）3006 上证指数/深证成指 3010.

6、66/9342.92 注：“息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据:2023 年 09 月 30 日 每股净资产（元）4.87 资产负债率%21.87 总股本/流通 A 股（百万）418/261 流通 B 股/H 股（百万）-/-一年内股价与大盘对比走势：相关研究 瑞尔特（002790）点评：线下新发力家电渠道，看好智能马桶赛道黑马成长性 2024/03/28 瑞尔特（002790）深度：卫浴水件代工，乘行业东风，积极布局智能坐便器自主品牌 2023/09/27 证券分析师 屠亦婷 A0230512080003 庞盈盈 A0230522060003 联系人 庞盈盈(8621)23297818