1、 1|请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 公司深度研究公司深度研究|华恒生物华恒生物 产业化成熟的合成生物学龙头，新品涌现强成长 华恒生物（688639.SH）首次覆盖报告 核心结论核心结论 公司评级公司评级 买入买入 股票代码 688639.SH 前次评级-评级变动 首次 当前价格 111.47 近一年股价走势近一年股价走势 分析师分析师 黄侃黄侃 S0800522070001 18818400628 联系人联系人 李妍李妍 18684865879 相关研究相关研究 打通技术链，产业化模式成熟。打通技术链，产业化模式成熟。1）技术端：掌控合成生物学核心技术，与高校及研究所紧密合作。公

2、司打通“发酵法、酶法”两大生产工艺，同时与中科院天工所、微生物研究所等科研机构建立了长期合作关系，打造多个产学研合作范例，不断合作研发新品。2）工艺端：产业放大工艺成熟。公司有着多年的发酵生产经验，实现了 L-丙氨酸、L-缬氨酸的万吨级生产，发酵法产品工艺协同性强，公司可将之前的经验迁移复制，加快新产品落地。3）应用端：选品策略优良，客户资源优质。选取经过市场验证、成本较低、具备盈利能力的生物法产品，推广难度较低。公司与巴斯夫、味之素、DSM、赢创等客户长期合作，有助于新产品导入。L-丙氨酸已成全球龙头，缬氨酸驱动业绩增长。丙氨酸已成全球龙头，缬氨酸驱动业绩增长。公司全球首次突破 L-丙氨酸的

3、厌氧发酵法，成本较酶法降低约 50%，22 年全球市占率已超 60%。公司上市后再拓 L-缬氨酸，22 年 L-缬氨酸产能利用率已达 123.15%，驱动业绩迅速增长，22 年/23 年收入同比+48.7%/+36.7%，归母净利同比+90.2%/+40.8%，归母净利率达到 22.56%/23.25%。突破多个新品，成本优势显著。突破多个新品，成本优势显著。公司布局苹果酸、丁二酸、1,3-PDO、精氨酸等新品，截至 23 年 6 月，公司共有产能 5.8 万吨，规划项目落地后总产能将达 33.2 万吨。凭借成熟的发酵法工艺，公司新品均具备成本优势，有望快速推广，据我们测算，1）L-缬氨酸理论

4、成本低至 0.97 万元/吨，较其他企业发酵法低 35%；2）公司发酵法丁二酸理论成本低至 0.69 万元/吨，较顺酐加氢法低 0.4 万元/吨，较其他企业发酵法低 0.56 万元/吨；3）公司糖法 PDO 理论成本约为 0.95 万元/吨，较甘油法低 0.99 万元/吨。投资建议：投资建议：公司布局多个新品，市场空间快速扩容，我们预计公司 23-25 年归母净利润分别为 4.51/6.74/8.65 亿元，给予 24 年 35 倍 PE 估值，对应 24年目标价 149.64 元。首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：项目投产不达预期、原材料成本波动、需求不及预期、汇率波动。核心数据核心数据

5、 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元）954 1,419 1,939 3,256 4,257 增长率 95.8%48.7%36.7%67.9%30.8%归母净利润(百万元)168 320 451 674 865 增长率 38.9%90.2%41.0%49.3%28.4%每股收益（EPS）1.07 2.03 2.86 4.28 5.49 市盈率（P/E）104.4 54.9 38.9 26.1 20.3 市净率（P/B）10.2 8.2 9.2 7.1 5.5 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 -27%-22%-17%-12%-7%-2%3%8%20

6、23-032023-072023-11华恒生物食品及饲料添加剂证券研究报告证券研究报告 2024 年 03 月 22 日 公司深度研究|华恒生物 西部证券西部证券 2024 年年 03 月月 22 日日 2|请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 索引 内容目录 投资要点.5 关键假设.5 区别于市场的观点.5 股价上涨催化剂.5 估值与目标价.5 华恒生物核心指标概览.6 一、合成生物学稀缺标的，丙氨酸全球龙头.7 1.1 平台型企业，布局三大业务.7 1.2 盈利能力维持高位，业绩亮眼.9 二、技术工艺应用三位一体，产业化模式成熟.12 2.1 技术端：与高校及研究所紧密合作.12 2