1、有色金属有色金属/工业金属工业金属 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1/15 株冶集团株冶集团（600961.SH）2024 年 03 月 11 日 投资评级：投资评级：买入买入（首次首次）日期 2024/3/8 当前股价(元)11.14 一年最高最低(元)11.73/7.25 总市值(亿元)119.52 流通市值(亿元)83.75 总股本(亿股)10.73 流通股本(亿股)7.52 近 3 个月换手率(%)152.03 股价走势图股价走势图 数据来源：聚源 采选冶一体化转型，采选冶一体化转型，贵金属贵金属新贵初长成新贵初长成 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 李怡然（分析师）李怡然（

2、分析师） 证书编号：S0790523050002 公司新增贵金属业务、实现公司新增贵金属业务、实现采选冶一体化采选冶一体化转型转型 公司原为锌冶炼龙头，水口山有限注入后，从冶炼企业转型为采选冶一体化企业从冶炼企业转型为采选冶一体化企业。同时，公司同时，公司新增黄金、白银业务，新增黄金、白银业务，我们预计我们预计 2023 年公司将生产金锭年公司将生产金锭 3.3 吨，白吨，白银银 305 吨，吨，2024 年公司技改项目达产，年公司技改项目达产，铅锌矿产量有望进一步提升铅锌矿产量有望进一步提升。我们预计2023-2025 年公司归母净利润分别为 6.79、7.69、8.80 亿元，EPS 分别

3、为 0.63、0.72、0.82 元；对应 2024 年 3 月 8 日收盘价的 PE 分别为 17.6、15.5、13.6 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。变化变化：公司公司背靠五矿集团背靠五矿集团，吸收集团资产，经营业绩，吸收集团资产，经营业绩稳步稳步向好向好 公司控股股东为水口山集团，为五矿集团全资子公司，实控人为国资委。2023年 Q1 收购集团下属水口山有限 100%股权，增强公司盈利能力，2023 年 Q1-3公司归母净利润 5.31 亿元，同比+25.43%，经营业绩稳步向好。同时，公司作为五矿集团下属上市公司，资源整合潜力较大。基本盘基本盘：公司是国内：公司是国内锌锌产品产品冶

4、炼龙头冶炼龙头，成本优势领先，成本优势领先 公司是我国锌冶炼龙头，锌产品的总产能为 68 万吨，其中锌冶炼产能 30 万吨、锌基合金深加工产能 38 万吨，位居全国首位，2022 年公司锌产量 65 万吨。公司锌产品成本优势，2022 年锌产品单吨成本 1.89 万元，处于行业领先水平。增长点：增长点：水口山水口山有限有限资源禀赋优异，黄金盈利强劲资源禀赋优异，黄金盈利强劲 水口山有限拥有 2 宗采矿权和 3 宗探矿权。截至 2021 年 8 月底，水口山铅锌矿保有矿石量 1597.80 万吨，铅金属量 45.07 万吨、锌金属量 50.09 万吨、金金属量 41.9 吨、银金属量 1333

5、吨，公司拥有 80 万吨铅锌铜采选、10 万吨铅冶炼、8.26 吨金锭、609 吨银锭的年生产能力。预计正常生产年份可自产 2.0 吨黄金、68 吨白银，其余原料均为外购矿阳极泥，2021 年金锭、银锭毛利率分别达到33.69%、20.76%，贵金属盈利能力较强。公司 80 万吨采选产能目前处于技改阶段，预计 2025 年可满产，为公司带来矿产增量。风险提示：风险提示：产能释放不及预期；产品价格波动风险；美联储货币政策波动风险。财务摘要和估值指标财务摘要和估值指标 指标指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元)16,472 15,677 21,828

6、22,863 23,732 YOY(%)11.6-4.8 39.2 4.7 3.8 归母净利润(百万元)164 56 679 769 880 YOY(%)3.2-65.7 1107.3 13.3 14.5 毛利率(%)4.7 4.2 8.8 9.7 10.5 净利率(%)1.0 0.4 3.1 3.4 3.7 ROE(%)27.8 5.1 26.4 23.5 22.5 EPS(摊薄/元)0.15 0.05 0.63 0.72 0.82 P/E(倍)72.9 212.6 17.6 15.5 13.6 P/B(倍)-9.4 -112.8 20.9 8.9 5.4 数据来源：聚源、开源证券研究所 -