1、 爱美客(300896)/医疗美容/公司深度研究报告/2024.03.11 请阅读最后一页的重要声明！肉毒重磅单品有望接力，看好公司长期价值 证券研究报告 投资评级投资评级:增持增持(维持维持)核心观点核心观点 基本数据基本数据 2024-03-08 收盘价(元)320.30 流通股本(亿股)1.49 每股净资产(元)29.99 总股本(亿股)2.16 最近 12 月市场表现 分析师分析师 刘洋 SAC 证书编号：S0160521120001 相关报告 1.发布 2023 年业绩预告，Q4 增速回暖 2024-01-06 2.与韩国 Jeisys 签订经销协议，进军光电抗衰赛道 2023-11

2、-09 3.Q3 业绩承压，新品有望放量贡献增长 2023-10-25 当前时点从产品矩阵维度观察爱美客或为更合理视角：当前时点从产品矩阵维度观察爱美客或为更合理视角：医美行业材料多元化背景下，上游企业增速实际取决于各管线体量增速，进而取决于各管线所处细分赛道空间及产品优势。爱美客作为医美上游龙头，依托嗨体、濡白两大明星产品占据玻尿酸、再生两大细分赛道的快速发展红利期，未来我们认为公司将由明星单品驱动转为系列矩阵驱动。公司研发管线持续拓展，除肉毒已完成 III 期临床以外，利多卡因丁卡因乳膏处于 III 期临床，减重产品、溶脂针等在研管线正在推进中。本篇更新报告预期从肉毒入手，分析目前国内肉毒

3、市场空间及产品发展空间，以期更好剖析肉毒对爱美客后续发展的贡献。肉毒市场：肉毒市场：国际主流注射产品，国内份额提升国际主流注射产品，国内份额提升&合规替代逻辑下仍具广合规替代逻辑下仍具广阔空间：阔空间：肉毒具备改善皱纹或局部变瘦的功效。据百谏方略，肉毒素 2023 年全球市场规模 77 亿美元；据华经产业研究院，国内合规市场规模 2023 年约98 亿元人民币，增速约 18%，我们认为国内肉毒仍具备较大空间：1）份额提）份额提升：升：据 ISAPS，2020 年全球肉毒项目在所有非手术类医美项目中占比 49%，超玻尿酸排名第一，而 2021 年国内肉毒占比为 33%低于其他国家，仍有提升空间；

4、2）合规）合规替代：替代：据智研咨询，2021 年国内肉毒水货市场仍占 62%，正规产品有望逐步替代。爱美客合作爱美客合作 Hunos：有望借韩国头部原厂有望借韩国头部原厂+国内龙头渠道实现突围国内龙头渠道实现突围：目前国内五款合规产品以外在研产品较多，爱美客产品已完成三期临床进度较快，看好获批上市后实现突围：1）原厂背景：）原厂背景：Hunos 为韩国上市公司及韩国首家透明质酸企业，旗下德玛莎、艾莉薇均已与林特医药合作进入中国市场；2）渠道优势：）渠道优势：爱美客作为国内医美上游龙头，覆盖约 5000 家医美机构，具备颈纹针、熊猫针、濡白天使、宝尼达等多款爆品打造经验。投资投资建议：建议：作

5、为医美上游龙头打造嗨体、濡白系列，肉毒或可成为明星单品，管线储备丰富，医美市场扩容&合规化促进集中度提升背景下有望持续成长。我们预计公司 2023-2025 年实现营业收入 28.64/38.30/49.63 亿元，实现归母净利润 18.60/24.58/31.50 亿元。对应 PE 分别为 37/28/22 倍，维持“增持”评级。风险提示：风险提示：外部宏观环境变动风险；医美政策变动风险；产品获批不及预期；市场竞争加剧风险 盈利预测：盈利预测：Table_FinchinaSimple 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元)1448 1939 2864

6、3830 4963 收入增长率(%)104.13 33.91 47.70 33.76 29.57 归母净利润(百万元)958 1264 1860 2458 3150 净利润增长率(%)117.85 31.90 47.19 32.14 28.17 EPS(元/股)4.43 5.84 8.60 11.36 14.56 PE 121.02 96.98 37.26 28.20 22.00 ROE(%)19.05 21.61 24.40 24.63 24.22 PB 23.06 20.96 9.09 6.94 5.33 数据来源：wind 数据，财通证券研究所（数据日期为 2024/3/8）-50%-3