1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1 证券研究报告 蓝天燃气蓝天燃气(605368 CH)天然气管输天然气管输+城燃城燃，盈利稳健，盈利稳健+高股息高股息 华泰研究华泰研究 首次覆盖首次覆盖 投资评级投资评级(首评首评):):增持增持 目标价目标价(人民币人民币):):13.26 2024 年 3 月 04 日中国内地 燃气及分销燃气及分销 管输管输+城燃双轮驱动，看好城燃双轮驱动，看好 23-25 年业绩与股息增长年业绩与股息增长 公司为河南省主干线管网覆盖范围较广、规模较大的综合性燃气企业集团，主营业务为天然气输送及销售。公司深耕河南省天然气市场，同步布局中游管

2、输及下游城燃业务，一体化优势助力公司具备更强穿越天然气价格周期的能力。随着 2023 年国际气价回落及我国天然气上下游价格联动机制的逐步落地，我们看好公司营收及净利率在 2023-25 年增长。公司积极收购河南省内优质城燃企业，拓展特许经营权范围，未来公司城燃业务业绩有望稳健增长。我们预计 2023-25 年归母净利润为 6.33/7.09/7.82 亿元，可比公司24 年 PE 均值 10.7x，考虑到公司更高的派息比例（承诺不低于 70%）与股息率（预计 2023-25 年不低于 5.3%/5.9%/6.6%），给予公司 24 年 13xPE，目标价 13.26 元/股，首次覆盖给予增持评

3、级。管道天然气：长输管网具先发优势，多气源结构优势明显管道天然气：长输管网具先发优势，多气源结构优势明显 管道天然气为公司最主要业务，公司控制河南省内四条长输管网，具备区域内独占优势。2018-22 年公司管道产能利用率维持在 70%左右，预计2023-25 年有望保持稳定。公司的长输管网可承接西气东输一线、二线及山西低价煤层气气源，多元化气源结构助力公司控制购气成本。公司下游城燃业务助力管输业务消化价格压力，2020-22 年公司管输价差高增，由 0.16元/方提高至 0.45 元/方。上游气价回落导致多元化气源红利有所减退、但公司管输价差稳定可期，预计 2023-25 年保持在 0.33

4、元/方。城市天然气：持续扩大特许经营权范围，成本下行弹性充足城市天然气：持续扩大特许经营权范围，成本下行弹性充足 上市后公司积极收购河南省内优质城燃标的，2018-22 年公司城市天然气业务营收由 8 亿元增至 19 亿元，CAGR 为 24%。目前公司已取得河南省五市的多个指定区域的城市燃气特许经营权，随着用气人口增长和产业流入，预计 2023-25 年城燃营收 CAGR 仍可达 5.1%。2023 年国际天然气价格回落，公司城燃业务也受益于多气源结构优势，2020-22 年城燃业务毛差增高；未来随着顺价政策的执行，预计 2023-25 年城燃毛差为 0.88/0.86/0.84 元/方。燃

5、气安装工程：乡村市场广阔，募投项目落地提供增量燃气安装工程：乡村市场广阔，募投项目落地提供增量 2018-22 年公司燃气安装工程业务受疫情影响增长较缓，营收由 3.09 亿元增长至 3.50 亿元，CAGR 为 3.16%。疫情后燃气安装业务逐步复苏，同时公司募投项目落地带来大量燃气接驳业务量，1H23 公司燃气安装工程业务营收 2.84 亿元，同比增长 86.40%。2022 年驻马店市城镇化率仅为 45.81%，在省内 17 个地级市中排名 16，乡村天然气可开发空间较大。未来随公司募投项目陆续落地，预计公司燃气安装工程业务收入与利润维持增长。风险提示：气源价格大涨，价差大幅收窄，国内政

6、策风险。研究员 王玮嘉王玮嘉 SAC No.S0570517050002 SFC No.BEB090 +(86)21 2897 2079 研究员 黄波黄波 SAC No.S0570519090003 SFC No.BQR122 +(86)755 8249 3570 研究员 李雅琳李雅琳 SAC No.S0570523050003 SFC No.BTC420 +(86)21 2897 2228 研究员 胡知胡知 SAC No.S0570523120002 +(86)21 2897 2228 基本数据基本数据 目标价(人民币)13.26 收盘价(人民币 截至 3 月 1 日)12.06 市值(人民