1、恒瑞医药恒瑞医药(600276.SH)(600276.SH)公司深度报告：公司深度报告：创新药持续兑现，经营步入新周期创新药持续兑现，经营步入新周期评级：买入(首次覆盖)证券研究报告2024年02月07日化学制药周小刚(证券分析师)万鹏辉(联系人)S0350521090002S请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明2相对沪深300表现表现1M3M12M恒瑞医药-0.3%-13.6%-0.3%沪深3000.4%-7.6%-18.3%最近一年走势-21%-11%-1%8%18%28%2023/012023/042023/072023/10恒瑞医药沪深300市场数据2024/02/07当前价格（元

2、）41.8452周价格区间（元）35.51-50.50总市值（百万）266,897.46流通市值（百万）266,897.46总股本（万股）637,900.23流通股本（万股）637,900.23日均成交额（百万）2,164.43近一月换手（%）0.471WlVgVqYhUcZpM9PbP6MsQrRtRmQlOpPpNjMmNyQ6MmMwPvPtPsPvPpMmO请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明3核心提要核心提要u国产创新药领军企业，集采影响基本出清：国产创新药领军企业，集采影响基本出清：经历2018-2022年集采阵痛期，业绩出现短暂波动，目前公司仅剩碘佛醇、七氟烷、布托啡诺三款收

3、入贡献较高的重磅品种尚未集采，由于已经满足集采条件，我们预计会在后续几年陆续集采，仿制药集采对公司的影响将逐渐出清。u研发投入持续加码，创新转型提速：研发投入持续加码，创新转型提速：2022年公司合计研发支出63.46亿元，占营业收入比重提升到29.83%，创历史新高，彰显公司坚定创新转型的决心。研发效率国内领先，获批药物均为国产前3款上市，虽然大部分上市化学小分子药物以Fast-Follow策略为主，但从JAK1小分子结构已经能够彰显公司差异化的结构设计。除传统小分子领域外，公司也全面布局新型技术，ADC、双抗等新型的生物药在研发管线中的占比逐渐上升。u多适应症共同布局，研发步入收获期：多适

4、应症共同布局，研发步入收获期：乳腺癌、肺癌、消化道肿瘤、泌尿系肿瘤等领域都实现了多款新药覆盖，并积极拓展自身免疫病、减重降糖等慢病领域。鉴于SHR-A1811的成功，相同的linker、payload结构被普遍用于公司HER3、CLDN18.2等ADC设计上。u放眼海外市场，扬帆起航：放眼海外市场，扬帆起航：由于自主定价、PBM机制、高商保占比，据OECD数据库，2022年美国人均药品支出高达1749美元，远高于其余发达国家的500-700美元水平，以及发展中国家的100-150美元水平，海外药品消费市场更为广阔。公司已经完成卡瑞利珠单抗、JAK1、吡咯替尼等多款自研创新药对海外的授权，202

5、3年开始license out节奏相较往年明显加快，2023年已有5项license out合作落地，其中与大型跨国药企德国默克的授权合作，交易总额高达14亿欧元。u盈利预测：盈利预测：预计2023-2025年公司营业收入为234.79、276.01、316.68亿元，归母净利润为46.34、58.81、71.39亿元，对应PE为58、45、37x，与A股可比公司平均估值相当。但做为国内创新药龙头标的，我们认为应给予一定估值溢价，首次覆盖，给予“买入”评级。u风险提示：风险提示：1、产品销售不及预期；2、产品临床失败风险；3、核心技术或核心销售人员变动风险；4、产品出海进度不及预期风险；5、行

6、业政策变动风险。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明4预测指标预测指标2022A2022A2023E2023E2024E2024E2025E2025E营业收入（百万元）21275234792760131668增长率(%)-18101815归母净利润（百万元）3906463458817139增长率(%)-14192721摊薄每股收益（元）0.610.730.921.12ROE(%)10111213P/E63.1657.5945.3937.38P/B6.506.425.624.89P/S11.5511.379.678.43EV/EBITDA58.8050.3539.4132.06资料来源：Wi