1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1 证券研究报告 公用环保公用环保 REITs 开启开启公用事业公用事业新基建时代新基建时代 华泰研究华泰研究 公用事业公用事业 增持增持 (维持维持)环保环保 增持增持 (维持维持)研究员 王玮嘉王玮嘉 SAC No.S0570517050002 SFC No.BEB090 +(86)21 2897 2079 研究员 黄波黄波 SAC No.S0570519090003 SFC No.BQR122 +(86)755 8249 3570 研究员 李雅琳李雅琳 SAC No.S0570523050003 SFC No.BTC420 +

2、(86)21 2897 2228 研究员 胡知胡知 SAC No.S0570523120002 +(86)21 2897 2228 行业行业走势图走势图 资料来源：Wind，华泰研究 2024 年 1 月 24 日中国内地 专题研究专题研究 基础设施基础设施 REITs 有望成为助推清洁能源转型的重要引擎有望成为助推清洁能源转型的重要引擎 双碳目标下，我国正向着以风电、光伏为主体的新型电力系统转型，未来清洁能源装机规模有望快速提升。但基建项目的高资本开支使得企业面临资产负债率升高的挑战。基础设施 REITs 可以通过权益融资帮助企业盘活存量资产、开拓新融资渠道，从而降低企业资产负债率。电力基础

3、设施项目投资额较大且装机规模将持续提升，我们测算 2030 年，7%的资产证券化率假设下电力 REITs 市场规模有望破万亿。REITs 市场表现欠佳，稳健型能源基础设施市场表现欠佳，稳健型能源基础设施 REITs 韧性凸显韧性凸显 截至 2023 年 12 月 29 日，中证 REITs 指数较基准日（2021 年 9 月 30 日）累计收益率为-24.36%，而鹏华深圳能源/中航京能光伏/中信建投国家电投新能源 REITs 较上市时点的累计收益率为-12.35%/-11.74%/-4.33%，相对中证 REITs 指数较优，能源资产的防御属性凸显。自上市至 2023 年底，三只能源基础设施

4、 REITs 较上证公用指数相对收益率波动较大，与基本面变化有一定关联，如鹏华深圳能源 REIT 2H23 相对收益率虽仍为负但持续收窄，或得益于 2Q23/3Q23 可分配金额修复；国家电投新能源 REIT2023 年 8-12月相对收益为正，或因收到一笔国补。多种因素助推下，能源多种因素助推下，能源/环保基础设施环保基础设施 REITs 估值或迎来修复估值或迎来修复 我们测算能源基础设施 REITs 发行时点 PB 较二级市场 PB 有较大溢价，火电/水电/风电/光伏代表性能源基础设施 REITs 募集金额/所有者权益倍数为5.87/5.81/2.53/2.13x，而对应行业在二级市场 P

5、B 1.51/2.36/1.47/1.21x。自上市以来，能源/环保基础设施 REITs 价格有所回落。基于 DCF 估值，化债政策下回款加快，环保公司现金流有望持续改善，涨水价预期下水务项目盈利水平有望提升，环保公司分子端改善可期。分母端，无风险利率下行将提升估值水平。能源基础设施 REITs 的高股息特性也将增强投资吸引力，如鹏华深圳能源/中航京能光伏 REITs 年化派息率高达 16.7%/15%。水电等现金流充裕且水电等现金流充裕且相对稳定的优质底层资产相对稳定的优质底层资产 REITs 化潜力高化潜力高 根据现有能源基础设施 REITs 产品（含待上市产品）分析，水电/气电等资产由于

6、应收账款回款周期短、较为固定的成本结构和在电力系统中的调峰作用，估值表现较为亮眼，发行时资产 PB 均在 5.8x 左右，显著高于风电/光伏的 2.53/2.13x。我们 2023/9/21 外发报告装机拐点显现，绿电配置机会临近中测算不考虑国家财政专项拨款，应收绿电补贴将在 2031 年前后全部消化，专项融资解决存量补贴具备经济可行性。因此，新能源项目的现金流也有望逐步改善，REITs 化潜力或将提升。REITs 为企业带来价值为企业带来价值提升提升机会机会 公用环保 REITs 首发募集金额相对资产估值溢价在 8.27%-41.74%，投资者对该这类基础设施 REITs 较为认可。公用事业