1、有色金属有色金属 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1/17 有色金属有色金属 2024年 01月 08日 投资评级：投资评级：看好看好（维持维持）行业走势图行业走势图 数据来源：聚源 长宜为锚丘壑逢时，周期底位拥抱资源行业投资策略-2023.12.17 美联储降息预期提高，金价表现强势行业周报-2023.12.3 欧盟电网改造计划推出，工业金属需 求 有 望 提 振 行 业 周 报 -2023.11.26 铜行业深度报告（二铜行业深度报告（二）：铜的刺激价格铜的刺激价格 行业深度报告行业深度报告 李怡然（分析师）李怡然（分析师） 证书编号：S0790523050002 经济性角度分析，

2、现有铜价不足以对资本开支形成刺激经济性角度分析，现有铜价不足以对资本开支形成刺激 在在当前当前利率、通胀、铜矿采选及税率环境下，现有的铜价并不足以支撑铜企进行大利率、通胀、铜矿采选及税率环境下，现有的铜价并不足以支撑铜企进行大规模的资本开支，而当下资本开支的缩减将对远期的供给产生进一步的影响规模的资本开支，而当下资本开支的缩减将对远期的供给产生进一步的影响，未来，未来铜供给结构将获得较强支持铜供给结构将获得较强支持。我们通过将铜价与折现率、所需投资回报期、初始单吨资本开支、全维持成本及利率进行 DCF 折现并进行综合敏感性分析，在现在现有的综合环境下，铜价需要达到有的综合环境下，铜价需要达到

3、1.3 万美金才能对供给形成大规模刺激。万美金才能对供给形成大规模刺激。现有环境对铜资本开支并不友好，铜资本开支受抑制有迹可循现有环境对铜资本开支并不友好，铜资本开支受抑制有迹可循 矿山品位下滑、矿山品位下滑、通货膨胀及通货膨胀及资源开发地愈发偏远，使得当下铜矿初始资源开发地愈发偏远，使得当下铜矿初始的单吨资的单吨资本开支持续抬升本开支持续抬升。矿石品位的下滑，导致单吨铜金属量所对应采选规模大幅上行。同时，新矿山开发转向偏远及不发达地区，基础设施匮乏导致初始单吨资本开支的大幅提升。矿石品位下滑矿石品位下滑、通胀上行通胀上行及副产品价格下滑及副产品价格下滑，2023 年主要铜企年主要铜企 C1

4、成本进一步成本进一步抬升。抬升。2023 年受通胀及原油价格上行影响，主要铜企 C1 成本显著抬升。这除了为铜价提供更强的成本支撑外，也对刺激行业资本开支的价格提出了更高的要求。地缘政治风险、社区问题及生产安全事故频发，所需投资回报期愈发苛刻。地缘政治风险、社区问题及生产安全事故频发，所需投资回报期愈发苛刻。考虑潜在资源集中在非洲及南美等地缘政治风险较高的国家及地区，投资回报期过长意味着项目面临更大的风险，因而矿业公司对投资回报周期将更为苛刻。高利率背景下，项目需求回报率或将进一步提升。高利率背景下，项目需求回报率或将进一步提升。在 7%折现率下，铜企对无风险利率的假设为 1.9%，但随着美联

5、储将联邦利率提升至 5.25%，全球无风险利率也将逐步上行，整体 WACC 水平或将进一步抬升。高资源税下，高资源税下，企业企业现金流利润承压现金流利润承压，资本开支愈发艰难，资本开支愈发艰难。地区间资源税负差异较大，项目间税负也存在差异。而在资源禀赋较好的地区例如智利，税率突破40%，这意味着在智利开采新的项目需要更高的铜价进行经济性刺激。成长性和成本优势成长性和成本优势是资源型企业的最强护城河是资源型企业的最强护城河 随着国内地产基建需求的逐步回暖以及未来远期供给增量逐步下行，铜供需格局逐步改善，铜价有望进入新一轮上行周期。受益标的包括具备成长性和成本优势的紫金矿业紫金矿业及洛阳钼业洛阳钼

6、业；以矿服为基础且资源端快速放量的金诚信金诚信；具备国内阴极铜产能优势和高分红的江西铜业江西铜业，高股息率的西部矿业西部矿业等。风险提示：风险提示：全球铜矿品位超预期持续回升全球铜矿品位超预期持续回升，副产品价格超预期上行，副产品价格超预期上行；通胀超；通胀超预期回落；地缘、社区风险改善，全球铜业安全事故大幅减少；美联储超预期预期回落；地缘、社区风险改善，全球铜业安全事故大幅减少；美联储超预期降息；各地区对铜矿企业税率大幅下调降息；各地区对铜矿企业税率大幅下调；测算数据样本数或存在部分误差测算数据样本数或存在部分误差。-29%-19%-10%0%10%19%2023-012023-052023