1、上市公司 公司研究/公司深度 证券研究报告 医药生物 2023 年 12 月 28 日 凯因科技(688687)丙肝新药放量正当时，乙肝功能性治愈攻克在即报告原因：首次覆盖 买入（首次评级）投资要点：专注于抗病毒及免疫性疾病领域的创新药企。公司已拥有多款成熟的商业化产品，能实现稳定盈利，同时丙肝治愈药物凯力唯作为首个国产泛基因型抗病毒药物，产品放量在即。乙肝治愈的二代药物长效干扰素已处于临床 III 期阶段，有望 2025 年上市，研发关系进入收获期。丙肝治愈：未来 7 年是消灭丙肝的重要窗口期，凯力唯医保范围扩展加速产品放量。凯力唯 2020 年在国内获批上市，打破海外药企垄断，实现进口替代

2、。2022 年国谈续约将报销范围扩大至泛基因型，进一步打开市场空间。在推广策略上，公司根据我国丙肝患者的分布特点，差异化拓展基层县域市场。消除丙型肝炎公共卫生危害行动工作方案（2021-2030 年）提出 2030 年消除丙肝目标，我国存量丙肝患者约 1,000 万人，每年有约 20 万新发患者，未来 7 年丙肝治疗市场将不断加速，持续推进存量患者进行抗病毒治疗的工作，因此凯力唯有望实现快速放量。乙肝治愈：产品矩阵丰富，二代疗法长效干扰素联合 NAs 数据读出在即。公司长效干扰素派益生/KW-001 处于 III 期临床阶段，截至 2023 年上半年，已完成全部受试者入组和48 周用药，进入

3、24 周随访阶段，临床试验数据读出在即。慢性乙型肝炎临床治愈（功能性治愈）专家共识认为，长效干扰素药物联合 NAs 是现阶段最可能提高临床治愈率的方案。长效干扰素用于乙肝治疗市场竞争格局较好，外企已退出中国市场，目前市场上仅派格宾一款产品，同时考虑到我国庞大的患者基数，乙肝治愈门诊建设启动，KW-001 未来增长潜力巨大。此外，公司还储备有 KW-027、KW-034、KW-040 等多款慢乙肝治疗创新药，围绕乙肝功能性治愈打造产品矩阵。商业化转化能力突出，成熟品种奠业绩基础。除丙肝、乙肝治疗创新药外，公司还拥有多款独特的商业化产品，包括金舒喜（人干扰素2b 阴道泡腾片）、凯因益生（人干扰素2

4、b 注射液）、安博司（吡非尼酮片）、凯因甘乐（复方甘草酸苷胶囊）和甘毓（复方甘草酸苷片/注射液），稳定公司收入基本盘。盈利预测与估值。我们预计公司 2023-2025 年营业收入分别为 14.81 亿、18.45 亿、24.43亿，同比增长 27.7%、24.6%、32.4%；归母净利润分别为 1.39 亿、1.92 亿、2.51 亿，同比增长 67.2%、38.0%、30.7%，对应 2023-2025 年 PE 分别为 40 x/29x/22x。采用可比公司 PE 估值法，得到公司目标市值为 70 亿，较最新收盘价有 26.9%的上涨空间，因此首次覆盖，给予公司“买入”评级。风险提示：产品

5、商业化不及预期的风险、新药研发风险、集采降价风险。市场数据：2023 年 12 月 27 日 收盘价（元）32.23 一年内最高/最低（元）37.63/18.52 市净率 3.2 息率（分红/股价）0.62 流通 A 股市值（百万元）3811 上证指数/深证成指 2914.61/9191.74 注：“息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据:2023 年 09 月 30 日 每股净资产（元）10.11 资产负债率%24.41 总股本/流通 A 股（百万）171/118 流通 B 股/H 股（百万）-/-一年内股价与大盘对比走势：相关研究 证券分析师 张静含 A0230522080004 研究支

6、持 仰佳佳 A0230522100005 联系人 陈田甜(8621)23297818 财务数据及盈利预测 2022 23Q1-Q3 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元）1,160 1,002 1,481 1,845 2,443 同比增长率（%）1.4 19.8 27.7 24.6 32.4 归母净利润（百万元）83 90 139 192 251 同比增长率（%）-22.332.0 67.2 38.0 30.7 每股收益（元/股）0.49 0.53 0.82 1.13 1.47 毛利率（%）86.6 83.3 83.4 84.6 86.0 ROE（%）5.0 5.2 7.7