1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1 证券研究报告 通合科技通合科技(300491 CH)充电模块龙头，有望量利齐升充电模块龙头，有望量利齐升 华泰研究华泰研究 首次覆盖首次覆盖 投资评级投资评级(首评首评):):增持增持 目标价目标价(人民币人民币):):25.21 2023 年 12 月 14 日中国内地 电气设备电气设备 充电模块龙头，有望量利齐升充电模块龙头，有望量利齐升 公司深耕充电模块十余年，产品性价比优势突出，随着客户与产品结构持续优化，有望量利齐升。另外，公司智能电网业务有望稳步增长，军工电源业务受益于国产替代。我们预计公司2023-2025年归母净

2、利润分别为1/1.7/2.5亿元。参考可比公司 Wind 一致预期下 24 年平均 PE 18.7 倍，考虑公司龙头地位，研发实力与成本管控行业领先，或受益于行业格局优化和出海红利，给予公司估值溢价，给予 24 年合理 PE 26 倍，对应目标价 25.21 元，首次覆盖，给予“增持”评级。海内外需求共振，行业格局优化海内外需求共振，行业格局优化 充电模块是直流充电桩心脏，2022 年成本占比达 40%以上。充电模块技术路线分歧小，技术发展聚焦单模块功率提升等性能升级。运营盈利改善+政策刺激，国内充电桩投建需求有望高增长，以及快充需求提速，直流桩占比提升，我们预计 2025 年国内充电模块市场

3、空间达 263 亿元，23-25 年 CAGR达 65%。欧美市场新能源车销量较快成长，但充电桩建设落后于国内，车桩比较高，我们预计欧美市场 25 年市场空间为 89 亿元，23-25CAGR 达到84%，国内企业有望凭借性价比优势享受出海红利。充电模块具备技术、成本与渠道三重壁垒，行业格局持续优化，龙头市占率提升。性价比优势突出，产品与客户结构优化性价比优势突出，产品与客户结构优化 公司深耕充电模块十余年，为国内最早一批开发充电模块的企业。公司通过研发和工艺改进双管齐下打造产品性价比优势。1）研发端，公司持续改善内部拓扑结构，提高器件复用率并减少器件使用，同时率先引领元器件国产化降本。2）工

4、艺端，公司拥有全自动 SMT 流水线等先进工艺设备，可实现全流程自产，有效降本。公司客户与产品结构持续优化，有望量利齐升。后续海外客户有望贡献增量，公司力推高功率段的产品结构升级，规模化+产品结构改善+海外占比提升，公司毛利率改善空间大。智能电网业务稳步增长，军工电源受益于国产替代智能电网业务稳步增长，军工电源受益于国产替代 当前新型电力系统建设处于“三步走”发展路径中的加速转型阶段，电网投资有望维持高增。电网智能化建设成为投资重点，智能化投资占比在电网投资中逐渐提高。公司电力操作电源业务具备研发优势，有望稳步增长。军工行业高景气发展，军队现代化进程加速，国产替代迫切。公司收购霍威电源进军军工

5、电源行业，布局低功率 DC-DC 电源模块、大功率 DC-DC 电源模块、三相功率因数校正模块等产品，营收有望保持较快增长。风险提示：充电模块产品销量不及预期，海外市场毛利率不及预期，原材料价格波动和国产替代不及预期。研究员 申建国申建国 SAC No.S0570522020002 +(86)755 8249 2388 研究员 边文姣边文姣 SAC No.S0570518110004 SFC No.BSJ399 +(86)755 8277 6411 基本数据基本数据 目标价(人民币)25.21 收盘价(人民币 截至 12 月 13 日)23.60 市值(人民币百万)4,107 6 个月平均日成

6、交额(人民币百万)137.10 52 周价格范围(人民币)13.15-34.88 BVPS(人民币)6.19 股价走势图股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值经营预测指标与估值 会计年度会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(人民币百万)421.07 639.16 945.61 1,422 2,091+/-%31.34 51.79 47.95 50.41 47.00 归属母公司净利润(人民币百万)32.51 44.34 99.43 168.77 250.43+/-%(21.65)36.36 124.28 69.73 48.38 EPS(人民币，最