1、1 公司报告公司报告公司深度研究公司深度研究 请务必阅读报告末页的重要声明 三孚股份三孚股份(603938)(603938)三氯氢硅龙头三氯氢硅龙头打造电子特气第二成长曲线打造电子特气第二成长曲线 投资要点：投资要点：三孚股份是三氯氢硅龙头，国内市占率 13%，一体化是公司的核心竞争力。上市后，公司持续进行一体化产业延伸的同时，进军高附加值的硅基电子特气领域，产品不仅质量比肩日美，而且具备进一步产业延伸的可能。立足三氯氢硅发展硅基立足三氯氢硅发展硅基电子特气电子特气 2017 年上市前公司主营三氯氢硅的生产和销售，为了实现产业链的闭环，先后发展了钾碱装置和曼海姆法硫酸钾装置。上市以来，公司将产

2、业链延伸到硅烷偶联剂、光纤级四氯化硅、硅基电子特气。三氯氢硅有供需格局改善的可能三氯氢硅有供需格局改善的可能 供给端看，三氯氢硅相关公司近年均已上市，并且有较大规模的产能扩张，整体供应较宽松。需求端看，硅烷偶联剂是三氯氢硅的传统下游应用领域，需求稳中有升，多晶硅新增装置的开车和检修复产装置的补充是三氯氢硅的冲击变量。我们整体判断，三氯氢硅供给相对充裕，但仍存供需格局改善的可能。硅基硅基电子特气电子特气有望成为有望成为第二成长曲线第二成长曲线 硅基电子特气是硅外延片和芯片制备过程中的关键气体，相关产业高度依赖信越、陶氏等企业。公司 500 吨电子级二氯二氢硅和 1000 吨电子级三氯氢硅已投产，

3、并且启动了 500 吨电子级四氯化硅项目的建设，电子特气业务有望成为公司第二成长曲线。盈利预测、估值与评级盈利预测、估值与评级 基于以上核心假设，我们预计公司 2023-2025 年营业收入分别为23.4/28.1/35.0 亿元，同比增速分别为-12%/+20%/+24%,归母净利润分别为 2.06/3.13/5.05 亿元，同比增速分别为-73%/+52%/+61%,EPS 分别为0.54/0.82/1.32 元/股，3 年 CAGR 为 57%。鉴于公司主业三氯氢硅有望随需求改善，且电子级三氯氢硅/二氯二氢硅/四氯化硅有望受益于进口替代，并参考 24 年可比公司 PE 平均值 16.5x

4、，我们给予公司 2024 年 PE 目标值30 倍，对应目标价格为 24.6 元，首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：风险提示：项目推进不及预期、市场竞争加剧风险、行业需求疲软风险、原材料价格上涨 财务数据和估值财务数据和估值 20212021 20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 营业收入（百万元）1599 2648 2339 2810 3497 增长率（%）58.89%65.64%-11.68%20.13%24.47%EBITDA（百万元）444 935 472 669 913 归母净利润（百万元）336 748 206 313 505 增长

5、率（%）244.76%122.80%-72.50%52.31%61.30%EPS（元/股）0.88 1.95 0.54 0.82 1.32 市盈率（P/E）21.1 9.5 34.4 22.6 14.0 市净率（P/B）4.5 3.1 2.9 2.6 2.2 EV/EBITDA 16.4 10.2 15.4 10.6 7.5 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为 2023 年 12 月 08 日收盘价 证券研究报告 2023 年 12 月 09 日 行行 业：业：基础化工基础化工/化学原料化学原料 投资评级：投资评级：买入（首次）买入（首次）当前价格：当前价格：20.33

6、 元 目标价格：目标价格：24.60 元 基本数据基本数据 总股本/流通股本(百万股)382.62/382.62 流通 A 股市值(百万元)7,778.76 每股净资产(元)6.23 资产负债率(%)26.31 一年内最高/最低(元)39.45/15.08 股价相对走势股价相对走势 作者作者 分析师：柴沁虎 执业证书编号：S0590522020004 邮箱： 联系人：申起昊 邮箱： 相关报告相关报告 -50%-30%-10%10%2022/122023/42023/82023/12三孚股份沪深300请务必阅读报告末页的重要声明 2 公司报告公司报告非金融非金融-公司深度研究公司深度研究 投资聚