1、公 司 研 究 2023.11.23 1 敬请关注文后特别声明与免责条款 华润啤酒（00291）公司深度报告 啤酒高端化持续发力，白酒开启多元化新阶段 分析师 王泽华 登记编号：S1220523060002 薛涵 登记编号：S1220523060005 推荐(维持)公 司 信 息 行业 啤酒 最新收盘价(港元)39 总市值(亿)(港元)1,265.23 52 周最高/最低价(港元)64.75/38.80 历 史 表 现 数据来源：wind 方正证券研究所 相 关 研 究 华润啤酒：产品结构升级持续推进，费用适度收缩凸显盈利韧性2022.08.18 华润啤酒：渠道硬，高端后程发力；管理强，红利持

2、续释放2022.06.11 行业龙头份额领先，行业龙头份额领先，“高端再创业高端再创业”寻求高质发展寻求高质发展。93-16 年，跑马圈地阶段，公司依据“蘑菇战略”、“沿江沿海战略”、“全国化战略”，有节奏完成全国布局。资本加持下，通过“并购整合+自建工厂”实现快速扩张，增速远超行业平均，销量规模达到并长期稳居全国首位。而后啤酒市场竞争逻辑切换，强调高端化和运营效率的提升。公司顺应趋势调整经营策略，17 年提出“3+3+3“战略，分阶段落地“产能优化+高端发展”目标，ROE 提升幅度高于其他公司，高端化占比不断提升。我们认为，过往“高速发展+高端化改革”成果背后体现了“管理层正确战略指引+强大

3、执行力+强并购整合能力”。啤酒业务：行业啤酒业务：行业势能势能和公司内生发展动能和公司内生发展动能双重驱动下双重驱动下，高端化高端化确定性强。确定性强。从从行业行业势能势能角度看角度看，啤酒行业高端化浪潮不改，供给端各厂商增长+利润追逐下，持续推动高端化进程；需求端，消费者对品质和口感具备差异化+更高端的追求。当前中国啤酒高端化程度与发达市场仍有差距，未来升级空间充足、确定性高。从公司内生动能角度看，从公司内生动能角度看，1 1）高端化高端化布局较晚，布局较晚，空间充足空间充足：2017 年前，公司在产品上倚重单一品牌“雪花”，定位较低端，渠道上推行深度分销，忽略大客户建设和制高点终端的挖掘，

4、高端产品、渠道布局进度晚于同行；2 2）产品产品+渠道端深度改革，渠道端深度改革，逐步补齐逐步补齐短板；短板；3 3）区域区域拓展拓展思路清晰思路清晰，结合结合自身禀赋和行业特征，因地制宜发力高端自身禀赋和行业特征，因地制宜发力高端。区域拓展上强调“两省五市、八大高地、N 个重点省会”战略布局。产品端产品端，三款主力产品特色突出，有望支撑公司高端化销量进一步增长。，三款主力产品特色突出，有望支撑公司高端化销量进一步增长。华润聚焦喜力、雪花纯生、superX 三款产品助力高端化增长，分别定位 12-15/10-12/8-10 元价格带。我们认为，1 1）喜力：）喜力：从从原始原始禀赋角度看禀赋角

5、度看，喜力为全球第二大啤酒企业，高端化基因充足，品牌力强，是公司突围夜场娱乐+高端餐饮渠道的重要抓手，且通过对比我们发现，在中国香港/中国台湾/新加坡/马来西亚/韩国/泰国等亚洲区域，喜力销量表现优于百威，考虑到中国大陆地区与以上提及市场在口味、接受度上具备相似性，我们认为，喜力品牌有望复制以上区域的成功，销量和市占率进一步增长；从华润整合协同的角度从华润整合协同的角度看，看，产品端，推出接受度更高的喜力星银；品牌端，发挥华润强大的“线上+线下”营销推广能力，消费氛围渐起，与百威缩小品牌认知差距。从产能角度从产能角度看，看，2023 年公司将喜力厦门新建项目产能从 40 扩大到 80-100

6、万千升，为增长延续动力。2 2）雪花纯生和雪花纯生和 superXsuperX：我们认为这两款产品背靠公司强大品牌运营能力，内涵丰富有记忆点，且雪花纯生于 09 年首次推出，沉淀时间较久。superX 受制于勇闯天涯的涨价，造成价差空间缩小，当前增长失速。我们认为，随着后续公司重新梳理价格定位，superX 有望重回高增赛道。渠道端，渠道端，持续优化渠道体系，“大客户”战略抢占高端制高点。持续优化渠道体系，“大客户”战略抢占高端制高点。我们认为，高端啤酒竞争中，渠道仍是关键要素。由于 A、B 类餐饮门店和夜场渠道对经销商社会资源、垫资能力、人力资源等要求更高，高端化渠道竞争关键是大客户资源的抢