1、 证券研究报告|公司点评报告 2023 年 11 月 10 日 强烈推荐强烈推荐（维持）（维持）玉龙扩建顺利投产玉龙扩建顺利投产，关注低估值关注低估值西部资源龙头西部资源龙头 周期/金属及材料 当前股价：12.13 元 根据西部矿业集团公众号，根据西部矿业集团公众号，11 月月 8 日玉龙铜矿一二选厂技术改造提升项目正式日玉龙铜矿一二选厂技术改造提升项目正式投产。项目投产后，玉龙矿铜矿石处理量将由投产。项目投产后，玉龙矿铜矿石处理量将由 1989 万吨万吨/年提升至年提升至 2280 万吨万吨/年。项目达产后，玉龙年。项目达产后，玉龙矿产铜年产量将从矿产铜年产量将从 12 万吨提升至万吨提升至

2、 15 万吨万吨。玉龙铜矿技改扩建顺利投产：玉龙铜矿技改扩建顺利投产：玉龙铜矿一二选厂技术改造提升项目投产后，一二选厂矿石处理量将提升至 450 万吨/年，一、二、三选厂矿石处理量由 1989万吨/年将提升至 2280 万吨/年。按照 2022 年运行 1989 万吨/年处理能力产量 13.15 万吨矿产铜计算，2280 万吨/年对应约 15 万吨矿产铜。简单按照玉龙权益利润/公司净利润计算，2022 年、2023 年 H1，玉龙分别贡献了约 60%、65%的利润。公司拥有玉龙铜矿（58%权益）和获各琦铜矿（100%权益）两个主力矿山。2022年公司矿产铜产量 15.05 万吨（矿产铜玉龙 1

3、3.15 万吨+获各琦 1.5 万吨，铜精矿产量 14.4 万吨），玉龙项目扩建之后，公司矿产铜产量将提升至 16.5万吨左右(玉龙 15 万吨+获各琦 1.5 万吨)。此外，西豫金属环保升级及多金属综合循环利用改造项目及双利铁矿二号铁矿改扩建工程等项目如期开工建设。双利矿业二号铁矿改扩建工程于 4 月 1日开工，该项目设计采出铁矿石 300 万吨/年、铜矿石 20 万吨/年、铅锌矿石20 万吨/年。西豫金属环保升级及多金属综合循环利用改造项目 4 月 8 日全面开工建设，建设期 24 个月，建成后将形成年产电铅 20 万吨、金锭 6 吨、银锭 430 吨生产能力。公司在国内拥有众多优势矿产资

4、源。公司在国内拥有众多优势矿产资源。2022 年，公司生产铅锌精矿 16.3 万吨（中金岭南 2022 年产量 27.40 万吨），铜精矿 14.4 万吨，钼精矿 3,373 金吨（金钼股份 2021 年产量 2.12 万吨），镍精矿 1,707 金吨，铁精粉 181 万吨，球团 35 万吨，精矿含金 257 千克，精矿含银 129.7 吨（盛达资源 2022 年产量203 吨）。公司全资持有或控股并经营十四座矿山，其中，有色金属矿山 7 座、铁及铁多金属矿山 6 座、盐湖矿山 1 座，涉及铜、铅、锌、镁、镍、钼、铁、锂等较多金属的矿产资源。据相关统计，西部蕴藏着我国 59%的锌资源、55%的

5、铅资源和 65%的铜资源，公司可以优先获得西部优质矿产资源。7 月公司成功竞买控股股东所持青海泰丰先行锂能科技有限公司 6.29%股权，一方面增加东台锂资源持股比例从 27%到 31.4%，另外进一步布局碳酸锂的下游磷酸铁锂行业，逐步形成从盐湖锂资源开发到电池正极材料生产的完整产业链，打造公司新的利润增长点。投资建议。投资建议。主力矿山玉龙铜矿扩建，公司未来资源扩张潜力较大。我们预计2023/2024 公司归母净利润 31.7/38.7 亿元，分别对应市盈率 9/8 倍。估值在可比公司中较低。另外，2022 年公司净利润 34.5 亿元，现金分红 33.4 亿元。公司积极回馈股东，上市以来累计

6、现金分红 71.49 亿元，占累计可分配利润的 56%。维持“强烈推荐”评级。风险提示：风险提示：扩建项目进展不及预期风险、铜等主产品价格大幅下跌风险、二扩建项目进展不及预期风险、铜等主产品价格大幅下跌风险、二级市场大幅下跌风险、级市场大幅下跌风险、安全事故、自然灾害等对生产的干扰风险安全事故、自然灾害等对生产的干扰风险等等。财务财务数据数据与与估值估值 基础数据基础数据 总股本（百万股）2383 已上市流通股（百万股）2383 总市值（十亿元）28.9 流通市值（十亿元）28.9 每股净资产（MRQ）6.3 ROE（TTM）21.6 资产负债率 63.3%主要股东 西部矿业集团有限公司 主要