1、证券研究报告公司深度研究电力 东吴证券研究所东吴证券研究所 1/35 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 中国核电（601985）量变为基，质变为核量变为基，质变为核 2023 年年 11 月月 07 日日 证券分析师证券分析师 袁理袁理 执业证书：S0600511080001 021-60199782 证券分析师证券分析师 任逸轩任逸轩 执业证书：S0600522030002 研究助理研究助理 谷谷玥 执业证书：S0600122090068 股价走势股价走势 市场数据市场数据 收盘价(元)7.20 一年最低/最高价 5.73/7.58 市净率(倍)1.53 流通

2、 A 股市值(百万元)135,959.65 总市值(百万元)135,959.65 基础数据基础数据 每股净资产(元,LF)4.70 资产负债率(%,LF)69.51 总股本(百万股)18,883.28 流通 A 股(百万股)18,883.28 相关研究相关研究 买入（首次）Table_EPS 盈利预测与估值盈利预测与估值 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元）71,286 76,755 82,212 89,552 同比 14%8%7%9%归属母公司净利润（百万元）9,010 10,426 11,422 12,528 同比 10%16%10%10%每股收益-最新股本

3、摊薄（元/股）0.48 0.55 0.60 0.66 P/E（现价&最新股本摊薄）15.45 13.35 12.18 11.11 Table_Tag 关键词：关键词：#股息率高股息率高#稀缺资产稀缺资产 Table_Summary 投资要点投资要点 中国核电开拓者中国核电开拓者。中国核工业集团旗下唯一核电运营平台，核电双寡头之一，积极布局新能源，打造世界一流清洁能源服务商。核心资产稳定运营，收入利润稳增，现金流良好分红率 35%以上，股息率 2.3%（TTM）。新型电力系统的基荷电源新型电力系统的基荷电源，行业景气拐点。，行业景气拐点。16-18 年三年核电零核准后，19 年重启核准。21 年

4、政府工作报告转为“积极”“积极”。中国核能行业协会预计“十四五”中国将保持每年 6-8 台台核电机组核准节奏，22-25 年核电装机规模达 8.0%显著加速。新型电力系统转型下，核电为基荷电源的新型电力系统转型下，核电为基荷电源的最佳选择最佳选择，核电新技术应用安全性经济性提升，推动装机节奏加快。量变为基量变为基：投产加速投产加速+保障消纳保障消纳+成本稳定，彰显稳定成长。成本稳定，彰显稳定成长。1）电量：）电量：项目充沛成长确定，项目充沛成长确定，2024 年投产加速年投产加速。公司 18-22 年核电收入/上网电量 CAGR 分别为 12.8%/12.0%，增长主要由电量驱动。待投运规模贡

5、献64%确定性增长，常态化核准长期成长空间打开，2024 年起投产加速。2）电价：消纳优先保障，参与市场化优势突出）电价：消纳优先保障，参与市场化优势突出。核电优先上网，公司项目位于电力需求大省，消纳有保障，公司机组电价核准电价与市场化电价并行，2022 年市场化比例达 43%持续上升。电力市场化让电价回归商品属性存在波动，核电低发电成本优势凸显。3）成本：结构稳定，）成本：结构稳定，燃料成本可控。燃料成本可控。2022 年公司成本中折旧/燃料/电厂运维/人员/其他占比分别为 38%/22%/13%/14%/13%，较为稳定。依托中核集团长协锁定燃料成本，折旧期满盈利进一步释放。质变为核质变为

6、核：长期视角下核电资产迎质变。长期视角下核电资产迎质变。1）运营三阶段，还本付息）运营三阶段，还本付息+折折旧期满利润释放明显旧期满利润释放明显。二代/三代核电设计寿命 40/60 年，贷款期限通常15 年，公司折旧保守，二代/三代综合折旧年限约 25/35 年。在还本付息+折旧期/折旧期/利润释放期，二代机组平均毛利分别为 0.15/0.14/0.21元元/KWh，三代机组平均毛利分别为 0.16/0.15/0.21 元元/KWh。长期运营单位毛利约 40%提升空间。2）二代延寿）二代延寿+三代造价下降，投资效率提升三代造价下降，投资效率提升。二代机组运营 30 年可通过改造实现延寿至 50