【研报】建筑装饰行业装配式建筑产业链系列研究之一： 钢结构高景气细分渗透加速提升-20200602[28页].pdf

1、 1 证券研究报告证券研究报告 行业研究/深度研究 2020年06月02日 建筑装饰 增持（维持） 鲍荣富鲍荣富 执业证书编号：S0570515120002 研究员 021-28972085 方晏荷方晏荷 执业证书编号：S0570517080007 研究员 0755-22660892 王涛王涛 执业证书编号：S0570519040004 研究员 021-28972059 王雯王雯 021-38476718 联系人 1 中国化学中国化学(601117 SH,买入买入): 20Q1 扣非归扣非归 母净利逆势增长母净利逆势增长 1%2020.05 2四川路桥四川路桥(600039 SH,增持增持):

2、 业绩增长超业绩增长超 预期，盈利能力改善预期，盈利能力改善2020.05 3中国铁建中国铁建(601186 SH,买买入入): 营收降幅营收降幅 小，毛利率下降影响利润小，毛利率下降影响利润2020.04 资料来源：Wind 钢结构高景气，细分渗透加速提升钢结构高景气，细分渗透加速提升 装配式建筑产业链系列研究之一 医院、学校和住宅领域渗透率仍低，行业景气度有望保持高水平医院、学校和住宅领域渗透率仍低，行业景气度有望保持高水平 根据我们保守测算，19 年商业地产和场馆中钢结构渗透率接近 58%， 学校 和医院的渗透率为 11%，住宅渗透率则低于 1%，我们判断住宅、学校和 医院等领域或成为钢

3、结构建筑下一个发展的主战场。18 年钢结构产量为 6874 万吨， YoY+11.8%， 我们测算住宅领域未来五年内有望额外为整体产 量贡献不低于 3pct 的年增长率， 而非住宅类建筑钢结构产量年增长率有望 继续保持高于实际 GDP 增速，钢结构产量有望保持 10%以上的增速，继 续推荐有望享受行业红利及自身产量、吨净利双升的制造龙头鸿路钢构， 以及装配式建筑自有体系逐步完善，能够提供全产业链服务的精工钢构。 政策倾斜叠加成本政策倾斜叠加成本差差弥合，钢结构住宅弥合，钢结构住宅进入快速上升期进入快速上升期 进入 19 年， 政策倾斜叠加钢结构相对于混凝土结构的成本劣势明显收窄是 行业层面两大

4、变化。根据住建部数据，17 年装配式钢结构高层住宅建造单 价约为 2776 元/仅比装配化率 50%的 PC 住宅单位造价高 298 元（高出 10.7%） ，仍高于现浇 711 元/（高出 25.6%） ，以 100 的住宅测算，住 宅售价仅需在 1.4 万/以上（钢结构住宅得房率增加 5%） ，住户的购房成 本则并没有额外增加。此外考虑政府补贴因素，我们保守测算，钢结构住 宅有望在 20242025 年与传统现浇成本持平， 成本劣势弥合后钢结构住宅 的渗透率有望进一步提升。 行业分散竞争，龙头市占率有望继续提升行业分散竞争，龙头市占率有望继续提升 18 年末国内钢结构企业约为 2500 家

5、左右，行业供给侧改革持续进行（13 年末 3000 家） ，落后产能逐步淘汰。目前钢结构龙头市占率仍低，以鸿路 /精工/东南三家为例，18 年三家市占率分别仅为 2.1%/1%/0.7%，而根据 鸿路未来产量规划（20-21 年产量达到 270/375 万吨）以及按照钢结构行 业保持 10%的增长测算，我们预计 2020 年鸿路钢构市占率有望提升至 3.3%以上，龙头市占率有望继续提升。 不同商业模式选择背后成本控制是核心，民企错位竞争更容易双赢不同商业模式选择背后成本控制是核心，民企错位竞争更容易双赢 目前行业内主要分为三类企业：1）央企体系内钢构企业；2）上市民营企 业；3）各种中小型钢结

6、构企业，商业模式主要分为制造、总承包两种。作 为其他钢构公司的材料供应商，鸿路的制造模式看似利润率低，但现金流 充裕，且成本优势与规模可形成正反馈，精工、东南等转型成为 EPC 总承 包商模式， 提高单体项目利润率的同时避开与央企在商业地产领域的竞争， 利用自身的技术和品牌优势，在医院、学校等细分领域寻求发展。我们认 为，具有成本管理能力和错位竞争的钢结构企业更具长期发展能力。 成本、环保和政策变化催化行业需求，业绩提升仍是核心股价助推剂成本、环保和政策变化催化行业需求，业绩提升仍是核心股价助推剂 历史复盘来看，政策催化叠加商业模式创新催化 2016 和 2017 年行情，目 前行业出现三个层