【研报】建筑工程行业钢结构系列14：钢结构核心30问答聚焦ROE和现金流商业模式弹性-20200424[56页].pdf

1、 2020.04.24 钢结构钢结构核心核心 30 问答：问答：聚焦聚焦 ROE 和现金流商业模式和现金流商业模式弹性弹性 钢结构系列钢结构系列 14 韩其成韩其成(分析师分析师) 陈笑陈笑(分析师分析师) 021-38676162 021-38677906 证书编号 S0880516030004 S0880518020002 本报告导读：本报告导读： 5G/医院等医院等新新老老基建基建需求拉动，钢结构渗透率需求拉动，钢结构渗透率/市占率市占率/EPC 占比有占比有 5 倍空间、将迎黄倍空间、将迎黄 金金 10 年，年，EPC 总包模式跃迁改善总包模式跃迁改善 ROE/现金流尚现金流尚未被充分

2、认知。未被充分认知。 摘要：摘要： 国家政策支持国家政策支持装配式装配式钢结构钢结构力度延续强化力度延续强化、 且更细化更清晰、 且更细化更清晰。 1)过去 2 年 政策支持钢结构愈发明确愈发清晰、有单独序列，从 10 年装配式建筑占 比 30%、到 2019 年出台钢结构住宅标准且 7 省市试点推行，钢结构优先 级超过预制 PC；2)近期政策力度延续强化趋势且更细化，浙江提出 2020 年新开工装配式建筑占比 30%以上、累计建成钢结构装配式住宅 500 万 平米以上；安徽提出培育 10 个左右省级装配式建筑产业基地，装配式建 筑占比 15%；四川提出 2020 年新开工装配式建筑 4600

3、 万平米；3)此外， 政策支持钢结构 EPC 总包且 3 月起鼓励公共建筑领域优先总包。 5G/数据中心数据中心/医院等新老基建需求爆发， 钢结构渗透率将从医院等新老基建需求爆发， 钢结构渗透率将从 7%到到 30%迎迎 黄金黄金 10 年。年。1)轻钢：政策定调加快 5G/数据中心等新基建，华为 5G 实验 室/苹果数据中心/特斯拉厂房；2)重钢：人口城镇化推动医院/学校等需求 显著提升； 3)空间钢： 国家会议首提加强传统基建， 国内铁路/轨交等基建 密度仍低于发达国家，高铁站/航站楼/会展中心需加密；4)钢结构住宅： 我们预测年市场规模约 5000 亿元；5)国内钢结构产量占钢产量仅 7

4、.4%远 低发达国家 30-50%的水平；考虑人工成本攀升而钢结构需人工更少、环 保重要性提升，钢结构渗透率有 5 倍以上提升空间将迎黄金 10 年。 EPC 总包总包提升提升 ROE、改善改善现金流，现金流，当前当前收入占比收入占比 10%以内未来以内未来将将 50% 以上弹性巨大。以上弹性巨大。1)订单跳升收入弹性巨大：精工钢构近期 11 亿元医院 EPC/2019 年 23.5 亿元会展中心+东南网架 2019 年 27.6 亿元智慧谷； 之前 分包低于 5 亿元； 龙头 EPC 总包收入占比 10%以内、 未来将 50%以上； 2)利润率(乙方变甲方/设计施工一体化/规模效应)和周转率

5、(装配式施工周 期省 50%)两个层面驱动 ROE 提升，东南网架/精工钢构 2019 年 ROE 为 6.44/7.95%(上年 4.31/4.11%)；3)收入弹性巨大+利润率提升，业绩弹性巨 大； 4)直面业主结算+业主实力强+项目优质回款好将改善现金流， 东南网 架/精工钢构 2019 年经营净现金流 3.2/5.5 亿元(上年-0.39/-2.34 亿元)。 EPC 总包总包/加工制造加工制造/绿色电商三大模式绿色电商三大模式印证钢结构生命力及创造力超强印证钢结构生命力及创造力超强。 1)鸿路钢构为代表加工制造模式， 现金流好/成本优势强/产能利用率提升， 产能将扩至 400 万吨；

6、2)杭萧钢构为代表绿色电商模式，之前技术包累计 签单 102 单； 3)钢结构将是建筑第 3 次翻倍行情， 类似环境 2008 和 2015 年精工钢构 PE 涨到 33-99 倍， 东南网架 2018-19 年涨到 30-45 倍； 4)当前 经济下行财政货币宽松，商业模式跃迁+新老基建需求红利将助价值重 估；5)5 家龙头上市公司市占率仅 5%，EPC 总包+技术/资金优势等助市 占率提升；推荐东南网架/鸿路钢构/杭萧钢构/富煌钢构；精工钢构参考 4 月 6 日 装配式 EPC 提升 ROE 市占率， 5G 医院新老基建催化需求爆发 。 风险提示：风险提示：总包/装配式推进不及预期、传统建