1、1 公司报告公司报告港股港股-公司深度研究公司深度研究 请务必阅读报告末页的重要声明 固生堂固生堂(02273)(02273)中医连锁龙头中医连锁龙头，全国化布局快速推进全国化布局快速推进 投资要点：投资要点：1）公司是中医服务连锁，覆盖优质的中医医疗资源；2）中医治疗需求广阔，民营中医在政策鼓励下发展潜力大；3）公司有效整合医疗资源，通过内生+外延扩张，有效满足B端+C端的需求，业绩增长确定性较高。全国扩张的中医全国扩张的中医服务服务连锁龙头连锁龙头 公司是中医医疗服务龙头企业，主要提供中医诊疗服务和中药产品，通过线上问诊平台和线下门诊为C端社区客户和B端机构客户提供中医诊疗服务。得益于就诊

2、人次的快速增长，公司2018-2022年营业收入CAGR为22.3%，同时得益于规模效应的显现，公司2022年首次实现扭亏为盈。千亿千亿市场规模，民营中医市场规模，民营中医发展潜力大发展潜力大 根据Frost&Sullivan数据，2019年我国中医诊断和治疗服务市场达2920亿元，2015-2019年CAGR为27.35%，预计2030年市场规模将达到1.8万亿元。民营中医诊疗占比较低，2010-2021年就诊人次复合增长率达13%，远快于公立（1%）；但当前民营中医服务赛道格局分散，头部民营中医连锁将凭借规模优势快速扩张，有望承接行业发展红利。上市上市全国中医连锁，内生全国中医连锁，内生+

3、外延快速扩张外延快速扩张 公司通过自建+并购的形式快速扩张，门店数量从2014年的12家门店扩张至2023年中的50家门店，且均在经济发展重点城市，在民营中医连锁中规模较大。目前公司通过三级人才培养体系，为扩张适配了充足的医生资源。随着公司线下门店的持续落地，公司就诊人次逐步提升，预计营收利润两端的快速提升。盈利盈利预测、估值与评级预测、估值与评级 我们预计公司 2023-2025 年营业收入分别为 21.8/28.6/36.6 亿元，同比增速分别 34.0%/31.3%/28.1%，归母净利润分别为 2.56/3.43/4.66 亿元，同比增速分别 39.6%/33.8%/36.0%，EPS

4、 分别为 1.06/1.42/1.93 元/股，3 年 CAGR为 34.9%。我们采用绝对估值法和相对估值法进行测算，绝对估值法测得公司每股价值为 60.33 元，可比公司 23 年平均 PE 为 54 倍，给予公司 23年 55 倍 PE，则每股价格为 59.86 元，选取绝对估值和相对估值的平均值，对应 64.15 港元（对应汇率为 1：1.07），首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：风险提示：行业竞争加剧的风险，人才短缺的风险，政策不确定的风险，跨市选标的的风险 财务数据和估值财务数据和估值 2 20 02121 20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025

5、E2025E 营业收入（百万元）1372.10 1624.56 2176.75 2858.33 3662.07 增长率（%）48.28%18.40%33.99%31.31%28.12%归母净利润（百万元）-506.65 183.29 255.90 342.51 465.82 增长率（%）-98.10%136.18%39.61%33.84%36.00%EPS（元/股）-2.10 0.76 1.06 1.42 1.93 DPS（元/股）0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 市盈率（P/E）-21.33 58.95 42.22 31.55 23.20 市净率（P/B）6.98 6.28

6、5.47 4.66 3.88 ROE-32.71%10.65%12.94%14.77%16.72%数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为 2023 年 10 月 24 日收盘价 证券研究报告 2023 年 10 月 25 日 行行 业：业：医药生物医药生物/医疗服务医疗服务 投资评级：投资评级：买入（首次）买入（首次）当前价格：当前价格：45.00 港元 目标价格：目标价格：64.15 港元 基本数据基本数据 总股本/流通股本(百万股)240.80/240.80 流通市值(百万港元)10805.25 每股净资产(港元)10.2850 资产负债率(%)27.59 一年内最高/