1、敬请参阅最后一页特别声明 1 防御能力显著，防御能力显著，收费公路为主营业务。收费公路为主营业务。公司是公路行业核心标的，上市以来股价（含分红）年复合收益率达 6.9%。公司的核心优势在于其防御性，上市以来的 11 次大盘下跌年份中，公司跑赢大盘10 次，平均超额收益率为 20%，胜率 A 股前 6。1H2023 公司公路业务营收占比为 63%，毛利占比高达 91%。受益于疫后车流量复苏，1H2023 公司营收同比增长 46%，归母净利润同比增长 36%。区位优越赋能车流增长，区位优越赋能车流增长，股息确保绝对收益股息确保绝对收益。（1）苏南区位优势支撑车流量增长。公司路产集中在江苏南部地区，

2、2022 年江苏省 GDP排名全国第二，民用车保有量全国第三，为车流量提供良好支撑。江苏省有 6 个城市入选国家物流枢纽承载城市，多集中在苏南地区；且长三角城市群之间关联度高，是城际商务出行的主要来源。（2）高分红、高股息保障了投资人最低回报。公司过往 10 年每股股利维持增长或持平，即使疫情期间股利也未下滑。2022 年每股股利为 0.46 元，分红比例为 62.2%。当前股息率为 4.6%，当前 10年期国债收益率下行至 2.7%，公司股息率高于国债收益率。公路主业量价齐升，单车折旧成本减少公路主业量价齐升，单车折旧成本减少。（1）车流量：预计下半年货车流量边际改善。1H2023 车流量恢

3、复主要由客车拉动，公司参控股路产客车流量同比+105%，货车流量同比+4%。国庆前三周货车通行量连续环比增长，达到年内最高值，且下半年是货运旺季，预计货车流量同比增幅较上半年有所改善。（2）单车收入：2020 年起江苏省高速公路采用新收费标准，新标准下建造成本更高的公路客车收费费率上升，且大型货车收费费率提高。2021 年江苏省制定改扩建项目收费标准，公司改扩建路产收费费率可提高。（3）成本：预计 2023 年单车折旧成本减少。公司使用车流量法进行折旧，即基于预期的车流量确定单车折旧，以当期的车流量计算具体折旧额。2022 年公司改变车流量法折旧的会计估计，1H2023，我们测算的公司控股路产

4、单车折旧同比下降 14.8%。预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 44.1 亿元、51.0 亿元、55.6 亿元，对应 PE 分别为 11.5x、9.9x、9.1x。参考公司过往 10年平均 PE 倍数 13.4x 以及 2024 年行业平均 PE 倍数 8.9x，考虑到宁沪高速作为行业龙头具备估值溢价，给予 2024 年 12 倍估值，目标价格为 12.16 元，首次覆盖给予“买入”评级。经济修复不及预期、在建工程进度不及预期、高速公路收费政策变化、市场风格转换风险 0501001502002503003506.008.0010.0012.0022102023012023042

5、0230720231020人民币(元)成交金额(百万元)成交金额宁沪高速沪深300公司深度研究 敬请参阅最后一页特别声明 2 内容目录内容目录 一、宁沪高速：防御能力显著，收费公路为主营业务.5 1.1 公路行业核心标的，防御能力显著.5 1.2 江苏省唯一上市路桥公司，路产位于长三角核心区域.7 1.3 受益于车流量复苏，1H2023 公司业绩回升.8 二、区位优越赋能车流增长，高股息确保绝对收益.10 2.1 核心路产为沪宁高速，持续推进新建路产.10 2.2 苏南地区位置优越，支撑车流量增长.14 2.3 高股息确保绝对收益，利率低配置性价比提升.16 三、公路主业量价齐升，单车折旧成本

6、减少.19 3.1 疫后修复叠加联通路产投产，公司车流量增长可期.19 3.2 收费标准提升，预计下半年单车收入环比上升.21 3.3 折旧摊销为路桥业务主要成本，会计估计变更致单车折旧减少.23 3.4 配套服务焕发新生，地产业务消化存量.24 四、盈利预测与投资建议.27 4.1 盈利预测.27 4.2 投资建议及估值.30 五、风险提示.31 图表目录图表目录 图表 1：宁沪高速上市以来前复权股价上涨 359.4%（含分红）.5 图表 2：上市以来公司股价涨幅位居行业第二.5 图表 3：公司不复权股价上涨更多源于盈利提升.5 图表 4：2001 年以来大盘 11 次下跌年份中 A 股胜率