1、上市公司 公司研究/公司深度 证券研究报告 煤炭 2023 年 10 月 18 日 兰花科创(600123)优质无烟煤企业，低估值、成长性强未来可期报告原因：首次覆盖 买入（首次评级）投资要点：公司为山西地区优质无烟煤企业，随着在建产能逐渐释放，预计 2023 年权益产能增长13%。公司地处全国最大无烟煤产区沁水煤田腹地，主要产品无烟煤为优质“兰花炭”，具有发热量高、机械强度高、含炭量高、低灰、低硫、可磨指数适中的特点。公司在产矿井合计核定产能为 1230 万吨/年，权益产能为 1067 万吨/年；在建矿井 4 座，投产后预计核定产能增长 360 万吨/年至 1590 万吨/年，权益产能增长

2、185 万吨/年至 1252 万吨/年，权益产能增幅为 17.38%。其中 2023 年预计合计投产 270 万吨/年，对应权益产能140 万吨/年，权益产能 2023 年增幅 13%，产能增长明晰。鉴于供需持续趋紧，煤价高位或成为常态，假设 2023 年公司权益煤炭销量达到 1164 万吨，将有效对冲煤价小幅下跌带来的业绩下滑，煤炭板块预计将贡献归母净利润 29.49 亿元。产业链一体化优势，尿素业务高景气度有望延续。煤化工产业链协同效应突出，公司现有尿素核定产能 100 万吨，权益产能 100 万吨；受益于农作物价格上涨，支撑尿素价格高位运行，尿素产销量有望进一步增长。公司现金流充裕，预期

3、分红乐观，奠定公司长期投资价值。随着 2022 年能源价格的继续升温，公司经营改善、资产负债率下降；叠加公司在建工程基本进入尾声、未来资本开支减少，公司现金流较为充裕。2016 年以来公司持续分红回报股东，分红率基本维持在 30%以上，2022 年分红率为 35.44%，对应股息率高达 7.5%。在当前公司业绩较为稳定、未来无大规模资本开支的情况下，公司有望提高分红比例：假设 23 年公司按照承诺的最低分红比例 30%分红，则公司股息率约为 6.24%；假设公司进一步提高分红比例至 40%，则股息率有望达到 8.32%。投资分析意见。公司是国内优质无烟煤生产企业，产品富有价格弹性且未来产量成长

4、性较好，预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 29.53 亿元、31.2 亿元和 32.93 亿元，对应 EPS 分别为 1.99 元、2.10 元和 2.22 元，对应 2023-2025 年 PE 为 4.8、4.6 和 4.4 倍。同在山西地区的煤企山煤国际、华阳股份、潞安环能均有无烟煤资源，且与公司业务相近、下游行业存在一定重叠。故选择这 3 家公司作为行业对标标的。2023 年-2025 年 3 家公司平均估值 PE 分别为 5.8、5.5、5.3 倍。由于公司为行业中少有的仍有产能增长预期的公司，且公司的毛利率居行业领先，故给予一定估值溢价，给予公司 23 年 6 倍估

5、值，23 年公司 PE 折价幅度为 25%，首次覆盖，给予公司“买入”评级。风险提示。需求下滑，导致产品价格下跌；煤炭项目投产进度低于预期。市场数据：2023 年 10 月 17 日 收盘价（元）9.56 一年内最高/最低（元）15/8.01 市净率 0.9 息率（分红/股价）10.46 流通 A 股市值（百万元）14198 上证指数/深证成指 3083.50/9940.22 注：“息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据:2023 年 06 月 30 日 每股净资产（元）10.71 资产负债率%50.49 总股本/流通 A 股（百万）1485/1485 流通 B 股/H 股（百万）-/-一年

6、内股价与大盘对比走势：证券分析师 施佳瑜 A0230521040004 研究支持 施佳瑜 A0230521040004 联系人 施佳瑜(8621)23297818 财务数据及盈利预测 2022 2023H1 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元）14,156 6,469 14,262 15,222 16,314 同比增长率（%）9.7-15.50.8 6.7 7.2 归母净利润（百万元）3,224 1,3622,953 3,120 3,293 同比增长率（%）36.5-31.4-8.45.7 5.5 每股收益（元/股）2.82 0.921.992.10 2.22 毛利率（%）