1、 敬请参阅最后一页特别声明-1-证券研究报告 2023 年 10 月 16 日 公司研究公司研究 蓄势强劲，蓄势强劲，浩瀚浩瀚“珍”程“珍”程 珍酒李渡（6979.HK）投资价值分析报告 买入（买入（首次首次）酱酒酱酒在消费端在消费端扩容趋势不变，扩容趋势不变，茅台以外的二梯队茅台以外的二梯队名酒名酒有有望望受益。受益。21 年以来“酱酒热”降温主因过去高利润率吸引下，渠道过度囤积，部分品牌提价速度较快带来一定泡沫。但消费端对于高品质酱酒的接受度仍在扩大，后续酱酒渗透率有望继续提升。头部茅台酒保持稳健增长，中小酒厂经营态势较为艰难，茅台以外的二梯队名酒市占率从 2018 年 10%+提升至 2

2、2 年 25%，行业分化下珍酒等二梯队名酒有望进一步提升市场份额、迎来发展窗口期。珍酒李渡：快速珍酒李渡：快速发展发展的的多品牌酒业集团。多品牌酒业集团。珍酒李渡旗下拥有珍酒、李渡、湘窖及开口笑四大品牌，覆盖酱香、浓香、兼香三大香型，公司以外延并购为主发展为综合性的酒业集团。吴向东先生等核心高管拥有丰富的白酒行业从业经验，公司当前处于快速发展阶段，2020-22 年实现营收 24.0/51.0/58.6 亿元，复合增速达到 56%，其中珍酒品牌营收贡献 60%以上。珍酒：珍酒：品牌品牌底蕴深厚，营销底蕴深厚，营销策略策略精细。精细。1）珍酒具有“贵州三大酱香品牌”和“四大国宴用酒”的品牌底蕴，

3、公司进行多维度品牌传播与消费者培育，并建设珍酒庄园，以为消费者创造更具特色的极致体验。2）产品端以珍十五为主导，向上布局珍三十、高端光瓶酒等，向下以老珍酒、映山红为重点系列，珍十五在次高端价位品质突出，珍三十、2012 年份酒等强调稀缺性。3）渠道管理侧重终端动销与渠道秩序，公司采取多商小商模式保证渠道覆盖的密度与深度、并加大扶持优质经销商，同时通过专业的销售团队赋能经销商、提供管家式服务，销售端分事业部运作，实行高度扁平化管理。4）当前珍酒基酒产能 3.5 万吨、在酱酒行业中位居第四，公司继续扩建赵家沟、茅台镇双龙生产设施，伴随扩产落地，预期将于 23 年逐步停止外采基酒，长期产能规划在酱酒

4、企业中处于第一梯队。李渡、湘窖李渡、湘窖&开口笑开口笑有望后续发力。有望后续发力。李渡为小而美的江西区域酒企，具有悠久的品牌历史，以高端光瓶酒为主，采取差异化价格策略，同时通过沉浸式体验进行差异化营销，后续省内持续精耕，外省市场重点突破。湘窖及开口笑为湖南地区领先品牌，省内仍有较大成长空间，后续作为湘酒代表企业有望迎来发展机遇。盈利预测、估值与评级：盈利预测、估值与评级：公司为茅台之外的酱酒稀缺标的，有望享受酱酒行业扩容红利，当前正处快速发展阶段，为典型的高成长性和弹性标的，短期看在行业弱复苏下 23 年收入端有望实现较快增长，利润端弹性更加明显，我们预测2023-25 年营收 70.2/84

5、.3/101.2 亿元人民币，净利润 15.9/20.2/25.2 亿元人民币，对应 P/E 为 23/18/15 倍，首次覆盖给予“买入”评级。风险提示：风险提示：商务需求恢复不及预期，实际扩产节奏不达预期，酱酒行业竞争加剧商务需求恢复不及预期，实际扩产节奏不达预期，酱酒行业竞争加剧，次新股股价波动风险次新股股价波动风险。公司盈利预测与估值简表公司盈利预测与估值简表 指标指标 20212021 20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 营业收入（百万元）5102 5856 7017 8428 10118 营业收入增长率 112.66%14.79%19

6、.83%20.10%20.05%净利润（百万元）1032 1030 1591 2019 2524 净利润增长率 98.47%-0.23%54.51%26.91%24.98%EPS（元）0.32 0.31 0.49 0.62 0.77 ROE（归属母公司)（摊薄）-15.15%-26.99%12.16%13.36%14.31%P/E 36 36 23 18 15 P/B-2.82 2.44 2.09 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2023-10-11，注：1HKD=0.9335CNY，EPS 按照当前最新股本计算 当前价：当前价：12.0812.08 港元港元 作者作者 分