【研报】电力行业火电行业系列报告1：火电估值如何修复？-20200413[22页].pdf

1、 行业报告行业报告 | 行业专题研究行业专题研究 1 电力电力 证券证券研究报告研究报告 2020 年年 04 月月 13 日日 投资投资评级评级 行业行业评级评级 强于大市(维持评级) 上次评级上次评级 强于大市 作者作者 郭丽丽郭丽丽 分析师 SAC 执业证书编号：S1110520030001 石家骏石家骏 分析师 SAC 执业证书编号：S1110516110001 资料来源：贝格数据 相关报告相关报告 1 电力-行业点评:11 月用电量增速 4.7%环比微升， 火电增速 4.4%仍较可观 2019-12-23 2 电力-行业点评:47.1 厘/千瓦时的让 利 价 差 能 反 映 真 实

2、的 供 需 吗 ？ 2019-12-12 3 电力-行业点评:10 月用电量增速 4.4%环比持平， 火电增速 5.9%维持高位 2019-11-22 行业走势图行业走势图 火电行业系列报告火电行业系列报告 1：火电估值：火电估值如何如何修复？修复？ 背景：背景：行业盈利能力与估值趋势背离行业盈利能力与估值趋势背离 在业绩持续提升的背景下，火电板块的估值却持续下行，2020 年 3 月 31 日，申万火电板块的市盈率仅为 0.82 倍，板块市净率破净，是近十年的最 低点，与业绩向上修复的趋势明显背离。 原因分析：煤价下跌空间有限，电价预期悲观，业绩弹性减弱原因分析：煤价下跌空间有限，电价预期悲

3、观，业绩弹性减弱 历史上煤价波动较大，电价调整滞后于煤价变动，当煤价下行时，火电行业 可获得超额收益，逆周期属性明显。本轮煤价下行周期，火电行业估值却持 续下行，我们认为核心矛盾还是在业绩弹性，首先，煤炭供给集中度提高， 进口煤受发改委管控，本轮煤价下降空间较上一轮周期较小，很难再跌回 2015 年的低点；其次，燃煤标杆电价的取消使得火电电价调整频率更快， 煤价和电价的调整时间差大幅缩短， 煤价下行周期的超额收益将不存在， 逆 周期的属性削弱，行业业绩弹性有限。 估值如何修复：业绩仍是核心，分红同样关键估值如何修复：业绩仍是核心，分红同样关键 煤价下跌或超预期，电价无需悲观，业绩弹性可期煤价下

4、跌或超预期，电价无需悲观，业绩弹性可期。全球疫情拐点尚不明 晰， 较弱的全球煤炭需求短期内难以扭转， 进口煤价格优势将持续压制国内 煤炭价格；煤炭行业整体复产情况超预期，主要产地复工复产持续推进；二 季度是电煤的传统淡季，煤价需求支撑相对较弱，预计 2020 年煤炭均价将 同比下跌 15%，秦皇岛 5500 大卡动力煤均价为 503 吨/元。电价无需悲观， 火电行业亏损面仍然较大，火电企业市场化占比超 50%，市场化规模扩大对 综合电价的影响有限， 降电价政策对火电企业影响较小； 发电行业寡头垄断 电力市场化推进，电企的议价能力有望提升。综上，火电行业业绩弹性有望 提升。 维护市值诉求增强，分

5、红派息政策维护市值诉求增强，分红派息政策或或将更友好将更友好。复盘美股，美国电力和南 方电力过去十年能够跑赢大盘， 派息稳定提升和无风险利率下行是抬高估值 的主要原因。目前申万火电整体 PB 低于 1，火电公司权益融资的功能受限， 火电公司现金流波动较小， 上市公司具备提高分红的能力， 估值过低使公司 维护市值的诉求增强，未来分红派息政策或将更加友好。 投资建议：投资建议： 火电估值历史新低，电价悲观预期有望解除，全年煤价或将超预期下行，业 绩弹性可期， 另外估值过低使公司维护市值的诉求增强， 未来分红派息政策 有望更加友好，看好行业估值修复。建议关注火电行业龙头【华电国际】 （A+H） 、

6、【华能国际】 （A+H） ，以及地方性能源公司【内蒙华电】 、 【建投能 源】和【京能电力】 、 【皖能电力】 【长源电力】 。 风险风险提示提示：宏观经济大幅下行、煤价大幅上涨、电价下调 重点标的推荐重点标的推荐 股票股票 股票股票 收盘价收盘价 投资投资 EPS(元元) P/E 代码代码 名称名称 2020-04-10 评级评级 2018A 2019A 2020E 2021E 2018A 2019A 2020E 2021E 600027.SH 华电国际 3.51 买入 0.17 0.35 0.39 0.45 20.65 10.03 9.00 7.80 600011.SH 华能国际 4.34