1、证券研究报告海外公司深度旅游及消闲设施(HS)东吴证券研究所东吴证券研究所 1/26 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 携程集团-S（09961.HK）供应链及品牌力供应链及品牌力筑筑核心壁垒，核心壁垒，国际化国际化布局布局有有望望贡献增量贡献增量 2023 年年 09 月月 26 日日证券分析师证券分析师 张良卫张良卫 执业证书：S0600516070001 021-60199793 研究助理研究助理 晋晨曦晋晨曦 执业证书：S0600122090072 股价走势股价走势 市场数据市场数据 收盘价(港元)287.40 一年最低/最高价 159.80/330.2

2、0 市净率(倍)1.67 港股流通市值(百万港元)196,445.88 基础数据基础数据 每股净资产(港元)172.12 资产负债率(%)45.74 总股本(百万股)683.53 流通股本(百万股)683.53 买入（首次）Table_EPS盈利预测与估值盈利预测与估值2022A 2023E 2024E 2025E 营业净收入（百万元）20,039 44,379 51,133 59,046 同比 0%121%15%15%Non-GAAP 净利润 1,294 9,052 11,624 14,131 同比-402%600%28%22%调整后每股收益（元/股）1.8913.24 17.01 20.6

3、7 PE（Non-GAAP）141.8720.28 15.79 12.99 Table_Tag关键词：关键词：#困境反转困境反转 Table_Summary投资要点投资要点 OTA 行业领军者，行业领军者，国内业务恢复强劲国内业务恢复强劲。携程为国内 OTA 龙头，聚焦中高端用户群体，布局全球在线旅游。以 GMV 计算，2021 年携程旅行占据 OTA 领域 36.3%的市场份额。2023 年，伴随疫情放开，公司业务实现迅速恢复。2023H1，携程集团实现净收入 204.45 亿元，同比增长 152%。其中，23Q2 国内酒店预订量同比增长 170%。短期短期出境游方面出境游方面供给恢复将释放

4、需求供给恢复将释放需求，中国中国在线旅游市场在线旅游市场长期长期有望有望扩容。扩容。疫情期间旅游市场遭受大幅压制。2023 年以来，国内需求反弹迅速，但出境游仍受限于供给端恢复情况。根据航旅纵横，暑运期间，国内航司出入境实际航班量仅恢复至 2019 年同期 54%。我们认为出境供给恢复仍将驱动出境需求释放。国内旅游方面，长期来看，随人均收入提升及线上化率提升，在线旅游市场有望扩容。覆盖出行全链条，供应链及品牌力为核心壁垒。覆盖出行全链条，供应链及品牌力为核心壁垒。携程早期投资布局交通领域，提供 480 多家全球航司的航班。2022 年，公司客服中心人员数约 1 万人。全品类+强兑付造就强品牌，

5、公司通过机票预订绑定中高端用户，实现引流第一步。受益于机票业务与高净值用户的匹配度及多年酒店供应链布局，携程保证酒店产品的高效供给，当前，携程国内基本覆盖全部酒店资源。公司在中高端酒店市场具备优势。基于上游分散的酒店资源，携程酒店业务收取相较机票业务更高的变现率，从而创造收益。内容营销发力，国际化出行体系布局完善，将为公司内容营销发力，国际化出行体系布局完善，将为公司业绩提供增长业绩提供增长动力。动力。一方面，携程打造以星球号为核心的内容营销布局，服务于平台旅游产品，通过内容展示，促进用户交易下单。另一方面，携程出境游及纯海外布局完善，通过携程平台、T、Skyscanner 实现互相导流及资源

6、共享。短期出境游需求释放仍有空间，长期有望通过品牌协同快速拓展海外及出境游市场。盈利预测与投资评级：盈利预测与投资评级：公司作为 OTA 领域龙头，公司国内业务恢复强劲，出境游复苏及海外市场拓展有望贡献增量，我们预计 2023-2025 年公司经调整净利润分别为 90.5/116.2/141.3 亿元，分别同比增长 600%/28%/22%。根据可比公司估值法，我们给予公司 2024 年 20倍 PE（Non-GAAP），对应市值为 2324 亿元。首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：风险提示：跨境供给恢复不及预期，竞争加剧风险，宏观经济政治风险-23%-16%-9%-2%5%12%19%2