1、 聚和材料：光伏银浆龙头，N 型时代充分收益 Table_CoverStock 聚和材料(688503)公司深度报告 Table_ReportDate2023 年 9 月 20 日 Table_CoverAuthor 武浩 电新行业首席分析师 黄楷 电新行业分析师 S1500520090001 S1500522080001 010-83326711 Table_CoverReportList 请阅读最后一页免责声明及信息披露 2 证券研究报告 公司研究 Table_ReportType 公司深度报告 聚和材料（聚和材料（6 68850388503）投资评级投资评级 买入 上次评级上次评级 Ta

2、ble_Chart 资料来源：聚源，信达证券研发中心 Table_BaseData 公司主要数据 收盘价（元）69.95 52 周内股价波动区间(元)158.53-69.95 最近一月涨跌幅()-7.20 总股本(亿股)1.66 总市值(亿元)116 亿 资料来源：聚源，信达证券研发中心 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼 邮编：100031 Table_Title 光伏银浆龙头，N 型时代充分受益 Table_ReportDate 2023 年 9 月 20 日 本期内容提要本期内容提要:Table_Summary 光伏

3、银浆行业龙头，营收利润增长迅速。光伏银浆行业龙头，营收利润增长迅速。聚和材料主要产品为太阳能电池用正面银浆。2022 年，公司正面银浆出货量为 1,374 吨，成为行业历史上首家年正银出货量超过 1000 吨的企业，公司为光伏电池银浆行业的领先企业。近年来公司业绩持续增长，2018-2022 年，营业收入从 2.18 亿元增长至 65.04 亿元，归母净利润从 0.05 亿元增长至 3.91 亿元，CAGR 达134%/197%。进入 2023 年，公司业绩维持稳定增长，2023H1 公司营收41.81 亿元，归母净利润 2.69 亿元，同比增长分别达到 23.56%/24.71%。光伏需求高

4、景气，光伏需求高景气，N 型电池单位银耗提升带动银浆需求高增长。型电池单位银耗提升带动银浆需求高增长。我们预计 2023-2025 年全球新增装机有望从 345GW 增至 544GW，年均复合增速达 25.5%，国内新增装机有望从 149GW 增至 273GW，年均复合增速达35.43%。2022年 TOPCon 与 HJT等 N 型电池单位银耗相比 PERC 电池分别提升 76.9%/95.4%，随着 N 型电池未来持续放量，我们预计银浆需求将进一步提升，我们预计 2023-2025 年光伏银浆市场需求为 4739 吨/6396 吨/7928 吨，CAGR 为 29%。行行业国产化进程加速，

5、龙头市占率有望进一步提升。业国产化进程加速，龙头市占率有望进一步提升。近年来国产正面银浆综合竞争力不断加强、进口替代步伐提速，国产正面银浆市场占有率预计由 2015 年度的 5%左右上升至 2022 年 80%。国产正面银浆格局较为集中，2022年 CR3 占比达到 84%，2022年聚和材料市占率达到 46%左右，位居行业第一。头部企业出货量增长迅速，近年来融资扩产顺利，聚和材料出货量从 2019 年的 210.56 吨快速提升至 2022 年的 1374 吨，CAGR 达87%，我们预计头部企业凭借技术优势、规模资金优势，市场集中度有望进一步提升。产能稳步扩张巩固产能稳步扩张巩固龙头地位，

6、研发能力保障龙头地位，研发能力保障 N 型电池银浆市占率持续领型电池银浆市占率持续领先。先。公司近年来产能持续扩张，我们预计 2023 年公司名义产能将达到3600 吨，有望加强自身的规模优势，市占率有望进一步提升；另一方面，公司为满足 N 型电池对银浆需求的要求，积极迭代研发新品，全面覆盖 TOPCon、HJT 不同技术路线的产品需求，实现了 TOPCon 成套银浆和 HJT 银浆产品的量产供货，我们预计 2023Q3 公司 TOPCon 银浆的市占率可达 40-50%，高加工费的N型产品有望提升公司产品价值量，创造更多利润。盈利预测和估值盈利预测和估值。我们认为银浆行业将持续受益于 N 型