1、 敬请参阅最后一页特别声明-1-证券研究报告 2023 年 9 月 7 日 行业行业深度深度 底部信号明显底部信号明显，股票投资价值再现股票投资价值再现 大宗商品展望报告系列一 钢铁钢铁/有色金属有色金属 景气度指标景气度指标 1 1：M1M1-M2M2 增速差接近历史低位。增速差接近历史低位。最近 15 年以来，M1 和 M2 增速差与金属价格总体存在一定的相关性；2023 年 7 月该值为-8.4pct；自 2022 年3 月以来，M1-M2 增速差低于-5 pct 已经持续 17 个月，近 20 年来二者差值低于-5pct 时间最长为 16 个月。景气度指标景气度指标 2 2：美国进口金

2、额同比增速进入底部美国进口金额同比增速进入底部。美国进口金额同比增速与 LME铜价、LME 铝价的走势总体一致；进口金额同比增速低点滞后于铜铝价格低点。2023 年 6 月，美国进口金额同比增速为-7.8%；自 2000 年以来仅高于 2008 年11 月-2009 年 10 月，2016 年 3 月，2020 年 3-9 月、2023 年 3 月；除了 2 个单月低点以外，2008 年 11 月-2009 年 10 月和 2020 年 3-9 月分别发生在金融危机和新冠疫情后，我们认为当前美国进口金额同比增速继续大跌的概率较小。景气度指标景气度指标 3 3：PPIPPI 开始开始见底回升见底

3、回升。截至 2023 年 7 月，中国工业品当月 PPI 为-4.4%，连续 10 个月为负，较 6 月的-5.4%回升，当前 PPI 数值已处于近 20 年来较低位置。由于基数的回落，PPI 将自 2023 年 7 月开始逐步回升。而 2010年以来，PPI 与铜价、铝价的走势相关度非常高，二者低点基本同步。铜铝钢铜铝钢供给供给或长期或长期受限。受限。铜由于长周期的资本开支增长不足，2024 年供给增量有限；铝面临产能天花板约束。上海环交所董事长近期公开表示，明年有新增行业参与国内碳市场；如果 2024 年钢铁、电解铝被纳入碳交易市场，这将抑制二者供给。投资建议（投资建议（维持维持钢铁钢铁/

4、有色有色“增持”“增持”评级评级）：）：当前国内经济已经处于底部，三季度见底回升概率较大，我们认为大宗商品价格有望在 Q3-Q4 随经济复苏而反弹，关注与宏观经济相关度较高的铜铝钢相关上市公司股票表现。1）铜：SMM 预计全球精炼铜 2023-2025 年整体紧平衡，过剩逐年减弱，分别为 30/15/5 万吨；2023 年全面维持成本或已近 7400 美元/吨（9 月 4 日价格为8450 美元/吨），看好铜价随经济复苏逐步上行。2）铝：2024 年铝行业仍处于供需紧平衡，供给仍将受到云南枯水期和丰水期扰动，预计铝价在枯水期期间有望震荡上行。3）钢：中国房屋新开工面积累计同比增速和螺纹钢价格走

5、势基本一致，预计新开工累计降幅有望逐步收窄，这将有利于钢价企稳回升。估值与估值与标的推荐：标的推荐：截至 9 月 4 日，铜、铝、钢铁行业 PB 估值处于 2013 年以来的 37%、26%、14%分位数；PE（TTM）估值处于 2013 年以来的 7%、15%、15%分位数，估值整体较低。看好经济复苏带来的铜、铝、钢板块股票投资机会，推荐紫金矿业、宝钢股份、华菱钢铁、云铝股份。风险分析：风险分析：地产新开工超预期下跌风险；经济复苏力度不及预期风险。重点公司盈利预测与估值表重点公司盈利预测与估值表 证券代码证券代码 公司名称公司名称 股价（元）股价（元）EPSEPS（元）（元）PEPE（X X

6、）投资评投资评级级 22A22A 23E23E 24E24E 22A22A 23E23E 24E24E 000932.SZ 华菱钢铁 6.32 0.92 0.81 0.87 6.9 7.8 7.3 增持 601899.SH 紫金矿业 13.20 0.76 0.81 0.99 17.4 16.3 13.3 增持 600019.SH 宝钢股份 6.63 0.55 0.49 0.57 12.1 13.6 11.7 增持 000807.SZ 云铝股份 16.21 1.32 1.63 1.79 12.3 9.9 9.1 增持 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2023-09-04 增持