1、请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 聚和材料聚和材料(688503)受益受益 N 型技术迭代，银浆龙头型技术迭代，银浆龙头扬帆再启航扬帆再启航 聚和材料聚和材料首次覆盖报告首次覆盖报告 庞钧文庞钧文(分析师分析师)周淼顺周淼顺(分析师分析师)石岩石岩(分析师分析师)021-38674703 021-38038264 0755-23976068 证书编号 S0880517120001 S0880521040003 S0880519080001 本报告导读：本报告导读：公司是光伏银浆龙头企业，公司是光伏银浆龙头企业，受益光伏装机高增，银浆市场规模快速扩大受益光伏装机高

2、增，银浆市场规模快速扩大，公司，公司掌握核掌握核心技术优势，上游银粉国产替代加快心技术优势，上游银粉国产替代加快，下游下游 N型出货快速提升，型出货快速提升，业绩有望持续增长。业绩有望持续增长。投资要点：投资要点：首次覆盖，首次覆盖，给予给予公司公司“增持”评级。“增持”评级。我们预计公司 2023-2025 年 EPS 分别为 3.68、4.84、5.92 元，考虑公司为光伏银浆龙头企业，TOPCon 银浆出货占比快速提升，给予 2024 年 20 倍 PE，对应目标价 96.80 元。受益光伏需求高景气，银浆受益光伏需求高景气，银浆市场市场快速成长。快速成长。光伏银浆是制备太阳能电池金属电

3、极的关键材料，直接影响光电转换效率。正面银浆主要起到汇集、导出光生载流子的作用，技术要求更高，主要由高纯度的银粉、玻璃粉、有机原料等成分组成，需通过反复试验寻求最优配方，其中银粉已于近年快速实现国产化替代。受益光伏装机高速增长，电池产量高增对冲银浆单耗下降，银浆市场规模快速扩大。测算 2025 年光伏银浆全年总耗量有望达到 7000 吨，市场空间有望超 350 亿元。当前国产正面银浆市占率提升至约 80%，并已形成寡头竞争格局。N 型成为行业发展趋势，银浆单耗更高，技术难度更大，有望持续提升银浆单价与盈利能力。光伏银浆龙头上市，扩产扬帆再启航。光伏银浆龙头上市，扩产扬帆再启航。聚和材料是光伏银

4、浆行业龙头企业，专注于正面银浆产品，市占率全球第一。公司产品覆盖目前市场上所有主流电池技术路线，并针对新一代技术加快产品升级。公司掌握核心技术优势，产品性能关键指标优越。公司上游银粉国产替代加快，并采购银锭后加工，进一步降低成本；下游客户导入顺利，快速提升 N 型产品出货，并积极扩产银浆和布局上游银粉，完善供应链管理，巩固龙头地位。催化剂。催化剂。供应链价格稳定、N 型产品出货占比提升、新产能释放。风险提示。风险提示。超预期行业扩产致竞争加剧、国际贸易摩擦等。财务摘要（百万元）财务摘要（百万元）2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入营业收入 5,084 6,504

5、 10,176 14,679 18,513(+/-)%103%28%56%44%26%经营利润（经营利润（EBIT）287 442 619 831 1,064(+/-)%65%54%40%34%28%净利润（归母）净利润（归母）247 391 609 801 980(+/-)%99%59%56%31%22%每股净收益（元）每股净收益（元）1.49 2.36 3.68 4.84 5.92 每股股利（元）每股股利（元）0.08 0.10 0.18 0.18 0.18 利润率和估值指标利润率和估值指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 经营利润率经营利润率(%)5.6%6.

6、8%6.1%5.7%5.7%净资产收益率净资产收益率(%)20.0%8.6%11.9%13.5%14.3%投入资本回报率投入资本回报率(%)10.6%7.6%9.1%8.4%7.8%EV/EBITDA 43.90 34.65 14.50 11.95 9.87 市盈率市盈率 51.02 32.19 20.66 15.72 12.84 股息率股息率(%)0.1%0.1%0.2%0.2%0.2%首次覆盖首次覆盖 评级：评级：增持增持 目标价格：目标价格：96.80 当前价格：76.02 2023.08.30 交易数据 52 周内股价区间（元）周内股价区间（元）70.40-158.53 总市值（百万元