1、请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 Table_Title 评级评级：买入（首次）：买入（首次）市场价格：市场价格：7.7.1818 港元港元/股股 分析师：谢鸿鹤 执业证书编号：S0740517080003 Email： 分析师：刘耀齐 执业证书编号：S0740523080004 Email：liuyq07 Table_Profit 基本状况基本状况 总股本(百万股)9,476 流通股本(百万股)9,476 市价(港元)7.18 市值(百万港元)68,034 流通市值(百万港元)68,034 Table_QuotePic 股价与行业股价与行业-市场走势对比市场走

2、势对比 公司持有该股票比例 相关报告相关报告 Table_Finance 公司盈利预测及估值公司盈利预测及估值 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元）116,743 134,814 130,886 168,681 189,533 增长率 yoy%33%15%-3%29%12%净利润（百万元）16,073 8,702 8,797 26,677 31,578 增长率 yoy%53%-46%1%203%18%每股收益（元）1.70 0.92 0.93 2.82 3.33 净资产收益率 21%10%10%25%23%P/E 3.9 7.2 7.1 2.3

3、2.0 P/B 0.8 0.7 0.7 0.5 0.4 备注：股价取自 2023/08/17 收盘价 报告摘要报告摘要 一体化生产优势显著，成就电解铝一体化生产优势显著，成就电解铝龙头龙头。公司作为全球铝制品生产龙头，拥有“电力-铝土矿开采-氧化铝生产-铝制品加工-高精铝板生产”一体化产业链。主要产品包括液态铝合金、铝合金锭、氧化铝、铝合金加工产品以及蒸汽供应。截至目前，公司拥有铝土矿产能 5000 万吨，氧化铝产能 1950 万吨，电解铝产能 646 万吨，铝合金加工产能 117 万吨。全产业链全产业链 100%100%自给，电力结构与成本双改善自给，电力结构与成本双改善。公司作为铝制品生产

4、商，向上布局几内亚铝土矿资源，拓展印尼氧化铝产能，逐步提升原料自给率，压缩生产成本；向下延伸产业链条，聚焦汽车轻量化及再生铝，前瞻布局新兴发展机会；电解铝主业层面，公司从 2019 年开始启动产能搬迁计划，目前规划向云南转移近 2/3 产能。此举可以使公司在调节能源结构的同时享受到较为低廉的水电价格。电力成本方面，由于煤价暴涨，公司 21、22 年成本压力陡增，眼下煤价回落之下，山东的自备电成本优势将再次凸显，公司盈利将逐步回升。市场低估了电解铝产业链两端，产业链市场低估了电解铝产业链两端，产业链景气度景气度或呈螺旋式上涨。或呈螺旋式上涨。1 1）电解铝：）电解铝：电解铝供给端中长期面临着两道

5、瓶颈电力短缺以及石油焦受限，而这两道瓶颈将导致国内产能天花板或明显低于 4500 万吨。电力问题或将是中长期命题随着云南水电新增装机量阶段性建设完成，云南电力问题转换为“风光”绿电瓶颈，但考虑生态、配储及输送等环节，绿电建设或持续低于预期。更进一步，即使电力问题得到解决，供应还将遭遇石油焦受限的第二道瓶颈，中期极端情况下石油焦的短缺将导致国内电解铝产量难以突破 4000 万吨。需求端，国内保交楼等政策托底，传统需求拖累将减弱。更重要的是，新能源需求（新能源汽车、光伏等）将带动电解铝需求再上一台阶。电解铝自身结构正在发生深刻变化，“类资源”属性将逐步显现。2 2）氧化铝：）氧化铝：供需过剩格局虽

6、延续，但由于氧化铝行业即开即停的性质以及高度集中的竞争格局，行业底部时通常亏损幅度较小且持续时间较短，当前行业盈利已见底，成本形成有力支撑。此外氧化铝与电解铝价格联动性较强，历史“氧化铝/电解铝”比值区间多位于 15%-20%，市场或低估了电解铝价格上涨周期中氧化铝的受益程度。盈盈利预测及投资评级：利预测及投资评级：假设 23-25 年电解铝价格 1.85/2.30/2.50 万元/吨，氧化铝价格分别为 2889/3899/4238 元/吨，预计 23-25 年公司实现营收 1309/1687/1895 亿元，净利润分别为 88/267/316 亿元，对应 EPS 为 0.9/2.8/3.3，