1、证券研究报告|公司深度报告2023 年 08 月 13 日强烈推荐强烈推荐（维持）（维持）特色酱香武陵的竞争优势与发展路径特色酱香武陵的竞争优势与发展路径消费品/食品饮料目标估值：37.00 元当前股价：25.89 元近期近期我们我们来到了湖南长沙调研武陵酒来到了湖南长沙调研武陵酒，湖南酱酒市场仍处于成长期，武陵酒品，湖南酱酒市场仍处于成长期，武陵酒品牌与区域优势明显牌与区域优势明显。在渠道模式上在渠道模式上，“终端直达终端直达担当联盟担当联盟”体系加强厂体系加强厂-商与商与商商-商关系商关系，打造敏捷打造敏捷、高效高效、强管控的团队强管控的团队。在行业下行期在行业下行期，我们也观察到武我们也

2、观察到武陵价格不降反升，公司有望引领下轮酱酒市场复苏。展望扩张路径，省内开拓陵价格不降反升，公司有望引领下轮酱酒市场复苏。展望扩张路径，省内开拓地级市市场地级市市场，省外打造样板市场省外打造样板市场，2025 年产能与势能共振有望加速扩张年产能与势能共振有望加速扩张。预计预计公司公司 2023-2025 年收入为年收入为 9.9 亿、亿、13.0 亿、亿、17.4 亿，同比增长亿，同比增长 30%、30%、34%，三年三年 CAGR=32%。推荐投资者结合我们去年的武陵酒深度报告一同阅读推荐投资者结合我们去年的武陵酒深度报告一同阅读！湖南酱酒市场仍处于成长期，武陵酒品牌与区域优势明显。湖南酱酒

3、市场仍处于成长期，武陵酒品牌与区域优势明显。湖南白酒市场价位偏高，400 元以上产品占 68%。白酒品牌包容度高，当下川贵名酒主导市场，湘酒振兴在途。近年来湖南酱酒消费氛围提升，酱酒规模自 2019 年 50亿提升至 2022 年 80 亿，市场进入下半场精细扩张，武陵酒占据第二梯队，品类与品牌优势明显，地缘优势确保大本营基本盘稳定。“终端直达终端直达担当联盟担当联盟”体系加强厂体系加强厂-商与商商与商-商关系商关系，打造敏捷打造敏捷、高效高效、强管强管控的团队。控的团队。武陵酒首创“终端直达担当联盟”渠道运作体系，直达终端缩短销售链条，简化渠道关系，使公司在销售政策宣贯、应对市场变化、管控市

4、场价格、助力消费者教育等方面更敏捷且高效。担当联盟体系加强了客户群体共同认知、内部辅助决策准入、区域协商共建，对市场价格维护与氛围营造起到较好的协同效应。此外，公司不设分销体系、返利体系模糊、没有前置性价格投入、真金白银回收库存，也是公司价盘稳定的核心。行业下行期武陵价格不降反升，有望引领下一轮酱酒市场复苏行业下行期武陵价格不降反升，有望引领下一轮酱酒市场复苏。价格是白酒企业生命线，在行业需求疲软阶段，传统经销模式面临着价格螺旋式下跌风险，侵蚀渠道利润与消费者教育投入。近两年/一年酱酒主力单品平均批发价-15%/-8%，主流酱酒产品依旧倒挂严重，经销商及终端进货意愿相对谨慎。武陵酒成为行业“逆

5、行者”，以琥珀为例，近两年批发价不降反升，近两年/一年同比+11%/-3%，稳定的价格强化了消费者对品牌价值的认知。此外，武陵酒实际消费者费用投入高于竞品，今年加大对区域市场政务消费资源的培育与整合，库存水平良性，公司有望成为下一轮酱酒市场需求复苏后的领跑品牌。省内开拓地级市市场省内开拓地级市市场，省外打造样板市场省外打造样板市场，2025 年产能与势能共振有望加速年产能与势能共振有望加速扩张。扩张。武陵酒在省内大本营常德地位稳固，后续开拓关键在省会长沙，同时开拓其他地级市市场带来增量；省外聚焦四大重点市场，坚持终端直达，打造样本市场。武陵酒产能逐步投产使用，预计 2025 年可供销量同增两倍

6、，产能与势能共振有望加速扩张。预计公司 2023-2025 年收入为 9.9 亿、13.0 亿、17.4 亿，同比增长 30%、30%、34%，三年 CAGR=32%。风险提示：风险提示：高端产品增长不及预期，酱酒需求不及预期，市场竞争加剧高端产品增长不及预期，酱酒需求不及预期，市场竞争加剧、武、武陵酒在公司收入占比不高陵酒在公司收入占比不高。财务财务数据数据与与估值估值会计年度会计年度202120222023E2024E2025E营业总收入(百万元)40274653548765107694同比增长12%16%18%19%18%基础数据基础数据总股本（百万股）915已上市流通股（百万股）897