1、 房地产房地产|证券研究报告证券研究报告 行业点评行业点评 2023年年 8 月月 5 日日 强于大市强于大市 相关研究报告相关研究报告 房地产行业房地产行业 2023年度策略年度策略弩箭已离弩箭已离弦，能否冰解的破？（弦，能否冰解的破？（2022/12/18）中国真实住房需求还有多少？（中国真实住房需求还有多少？（2022版）版）(2022/8/3)凡益之道，与时偕行凡益之道，与时偕行关于短期博弈与关于短期博弈与长期格局的思考长期格局的思考(2022/6/15)从历史复盘中探讨本轮地产调控放松的最从历史复盘中探讨本轮地产调控放松的最佳路径与当前房企的生存法则佳路径与当前房企的生存法则(202

2、2/3/31)中银国际证券股份有限公司中银国际证券股份有限公司 具具备证券投资咨询业务资格备证券投资咨询业务资格 房地产行业房地产行业 证券分析师：夏亦丰证券分析师：夏亦丰(8621)20328348 证券投资咨询业务证书编号：S1300521070005 证券分析师：许佳璐证券分析师：许佳璐(8621)20328710 jialu.xu 证券投资咨询业务证书编号：S1300521110002 地产新模式探索地产新模式探索系列之一：系列之一：代建代建行业篇行业篇 代建新航道，迎来新机遇 核心观点核心观点 我国代建业务源于政府建设我国代建业务源于政府建设需求市场化改革。需求市场化改革。1993

3、年厦门市首次将政府投资项目委托给专业项目管理单位建设，政府代建模式政府代建模式初步形成初步形成。2010 年年 10 月首个商业代建项目月首个商业代建项目绿城杭州翡翠湾落地。四川信托就旭辉郎悦庭项目于 2011 年 8 月发行“朗悦庭股权投资集合资金信托计划”，标志着资本代建模式资本代建模式的萌芽。不同于传统开发模式，代建仅需为项目提供解决方案并输出品牌，不涉及拿地、出资等环节，不同于传统开发模式，代建仅需为项目提供解决方案并输出品牌，不涉及拿地、出资等环节，是一种轻资产开发模式。是一种轻资产开发模式。成本包括员工成本、办公室租赁开支、市场推广开支及行政开支，其中员工成本与服务成本员工成本与服

4、务成本（服务成本主要为支付给代建业务伙伴的管理费、业务程序外包安排所产生的成本）为主要部分，2022 年绿城管理以上两部分成本占比分别为 39%、52%。根据委托根据委托人性质进行划分，可分为商业代建、政府代建、资方代建。人性质进行划分，可分为商业代建、政府代建、资方代建。1）商业代建：商业代建：委托方一般为中小型房企和城投平台，其管理费主要包含基础管理服务费和基于销售表现的溢价管理服务费。按照中原建业招股说明书，商业代建的基础管理费用约为总销售额的商业代建的基础管理费用约为总销售额的 3-6%或或 85-350 元元/平（住宅项平（住宅项目），溢价管理服务费为超出销售目标的目），溢价管理服务

5、费为超出销售目标的 10-20%收取收取。2）政府代建）政府代建是指代建企业通过政府招投标，提供公共住房及公共基础设施的开发代建，包括保障房、安置房、学校、博物院等。由于不涉及销售和售后服务，因此管理费不和销售挂钩，而是按总投资的固定百分比收取。政府政府代建的管理费用约为总投资额的代建的管理费用约为总投资额的 1-5%、约、约 100-150 元元/平的收费。平的收费。3）资方代建：）资方代建：为投资房地产项目的金融机构提供服务，收费模式和商业代建类似。代建行业代建行业的的轻资产模式，造就了其轻资产模式，造就了其“高盈利高盈利”、“低杠杆低杠杆”、“现金转化率高现金转化率高”三大特征。三大特征

6、。代建行业2017年以来净利润率水平始终高于 25%，2020年达 25.4%，高出传统房地产行业超 10pct。近三年代建龙头绿城管理资产负债率均低于 40%，远低于申万房地产板块（80%）。代建公司经营性现金流与归母净利润几乎相同，现金转化率较高。代建行业规模加速扩张，但当前渗透率仍然较低代建行业规模加速扩张，但当前渗透率仍然较低。根据中指院，2022 年全国房地产代建行业的年全国房地产代建行业的新签合约项目建筑面积为新签合约项目建筑面积为 11073 万平，首次突破一亿平米，万平，首次突破一亿平米，同比增长 11.3%。我们以当年新增签约代建面积/商品房销售面积作为渗透率来看，2016