1、上市公司 公司研究/公司深度 证券研究报告 传媒 2023 年 08 月 04 日 恺英网络(002517)游戏传奇再续，AI+VR 加速探索报告原因：首次覆盖 买入（首次评级）投资要点：股权结构和管理体系理顺，公司有望重回成长轨道。2019 年浙江盛和高管金锋任职恺英网络董事长，20-22 年金锋通过二级市场增持和司法拍卖增持成为公司第一大股东，2022年 10-12 月公司陆续发布股权激励计划和员工持股计划。截止到 23Q1，董事长金锋持股比例达到 13.78%，战略合作伙伴江西贪玩持股 1.54%，王悦持股比例下降至 2.68%。2021 年，盛趣游戏与恺英网络联合出资设立盛同恺，开展传

2、奇世界IP、传奇IP 的合作及维权相关业务，公司在传奇类游戏的份额有望进一步提升。公司 22 年营收创下历史新高，达 37.26 亿，同比增长 56.84%，归母净利恢复至 10.25 亿。随着版号发放回归常态，公司多款游戏已获取版号，2023 年将为公司自研产品密集发布的大年，有望开启新一轮增长。传奇、奇迹类经典游戏构筑基本盘，创新品类游戏集中发布期将至。传奇类游戏的核心用户群体具有收入高、消费意愿强的特点。公司在 蓝月传奇（累计流水超过 40 亿元）、原始传奇为代表的传奇品类游戏以及全民奇迹为代表的奇迹品类游戏持续验证长生命周期运营能力。恺英网络与盛趣游戏（公司获得其传奇游戏 IP 授权）

3、、江西贪玩（其发行公司传奇类游戏）强强联合，2023 年将推出龙腾传奇。公司近年来积极拓展新品类，17 年底上线的实时对战游戏敢达争锋对决之后，23 年是新品类拓展的重要验证期。2023 年重点游戏龙神八部之西行纪已上线，石器时代：觉醒、山海浮梦录、仙剑奇侠传：新的开始等游戏都已获得版号，覆盖 SLG、MMO、卡牌类等多种类型。前瞻布局 AI、VR。根据 wind，1）公司前瞻性投资 VR 硬件生产厂商乐相科技，公司持有其 6.82%的股权，为第四大股东。此外，公司与幻世科技联合创立子公司，携手共拓VR 游戏内容研发领域，公司当前已储备一款动作类 VR 游戏。2）公司已将 AI 工具运用在美术

4、等领域，根据公司官方公众号，公司与复旦大学签署合作协议，携手探索“AI+游戏“，实现产研学结合，AIGC 及 AI NPC 技术将应用于在研的斗罗大陆 IP 手游。投资分析意见：我们预计恺英网络 23-25 年归母净利润为 14.05/18.10/22.05 亿，同比增长 37%/29%/22%，现价对应 23-25 年 PE 为 22/17/14x。考虑到公司传奇/奇迹品类基本盘稳健，创新品类游戏有望迎来爆发，参照可比公司估值，给予公司 23 年目标 PE 32x，目标市值 450 亿元，首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：行业监管政策边际变化，游戏项目延期/表现不及预期。市场数据：202

5、3 年 08 月 03 日 收盘价（元）14.51 一年内最高/最低（元）19.29/5.66 市净率 6.5 息率（分红/股价）-流通 A 股市值（百万元）27667 上证指数/深证成指 3280.46/11163.42 注：“息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据:2023 年 03 月 31 日 每股净资产（元）2.22 资产负债率%20.31 总股本/流通 A 股（百万）2153/1907 流通 B 股/H 股（百万）-/-一年内股价与大盘对比走势：证券分析师 林起贤 A0230519060002 联系人 赵航(8621)23297818 财务数据及盈利预测 2022 2023Q1

6、2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元）3,726 955 4,439 5,283 6,229 同比增长率（%）56.8-7.219.1 19.0 17.9 归母净利润（百万元）1,025 2901,405 1,810 2,205 同比增长率（%）77.8 16.737.1 28.8 21.8 每股收益（元/股）0.48 0.130.65 0.84 1.02 毛利率（%）75.0 83.874.7 75.9 76.4 ROE（%）22.9 6.124.8 25.1 24.4 市盈率 30 22 17 14 注：“市盈率”是指目前股价除以各年每股收益;“净资产收益率”是指摊薄后归