1、证券研究报告|行业深度|基础化工 1/20 请务必阅读正文之后的免责条款部分 基础化工 报告日期：2023 年 07 月 31 日 天然碱天然碱产能投放供需宽松，产能投放供需宽松，企业企业成本成本高低高低决定行业决定行业未来格局未来格局 纯碱纯碱行业深度报告行业深度报告 投资要点投资要点 纯碱是工业之母纯碱是工业之母与房地产高度相关与房地产高度相关，天然碱法，天然碱法为未来发展方向为未来发展方向 纯碱是一种重要的基础化工原料下游应用广泛，主要用于玻璃制品生产、生活洗涤、酸类中和以及食品加工中。根据百川盈孚数据，纯碱 47%用于制造平板玻璃，其中房地产领域占据平板玻璃消费的 70%，是纯碱最大终

2、端需求。纯碱制备方法主要有氨碱法、联碱法和天然碱法。据 Genesis Energy 统计，2021 年全球纯碱生产工艺中化学合成法占比 65%，其中氨碱法占比 45%，联碱法占比 20%，天然碱占比 30%。根据百川盈孚的数据，2022 年国内联碱法/氨碱法/天然碱法产能比重分别为 49%、46%、5%。随着国内天然碱矿的开发，国内的产能结构将逐步向全球靠拢，未来国内制碱发展方向将是鼓励天然碱法和置换联碱法。光伏房地产光伏房地产行业带动行业带动需求需求增长增长，天然碱产能天然碱产能快速快速扩张扩张 光伏行业装机量快速增长，带动光伏玻璃产量从而带动纯碱需求量增长。根据CPIA 的数据预计 20

3、23-2025 年全球光伏新装机量为 275/300/330GW，我国光伏新装机量达到 100/110/120GW。到 2025 年光伏玻璃产量有望达到 2129 万吨，对应纯碱需求量为 490 万吨，预计 2023-2025 年复合增速将达到 19.33%。未来随着刺激政策出台，房地产景气度见底，平板玻璃有望需求企稳转暖，预计到 2025 年平板玻璃产量为 5070.84 万吨，对应纯碱需求量为 1166.29 万吨。根据百川盈孚数据，至 2025 年，国内将新增纯碱年产能 1200 万吨，其中 780 万吨为天然碱法制备的纯碱。通过整合供需数据，我们预计到 2025 年纯碱供需差将达到 3

4、66 万吨，供大于求，价格存在下行可能性。银根矿业纯碱投产短期纯碱银根矿业纯碱投产短期纯碱下行下行，长期市场，长期市场进入去产能周期进入去产能周期 根据百川盈孚数据，2023 年 7 月 7 日当周纯碱行业开工率达到 83.03%，处于近三年来 61.39%百分位；行业库存 36.45 万吨，处于近三年 33.54%百分位。远兴能源阿拉善天然碱项目一期第一条 150 万吨/年纯碱生产线于 6 月 28 日投料试车，产线开工爬坡中，纯碱价格短期利空；中期来看，未来三年纯碱产能预计新增超 1000万吨左右，需求端当前光伏玻璃未来产能增速放缓，较难延续爆发性趋势；平板玻璃行业尽管在政策刺激下有望探底

5、复苏，但产量较难回到历史高位。长期看，纯碱行业将处于供过于求的局面，将开启去产能周期，一批落后产能将会被淘汰，高成本的企业出清可能性大。天然碱法成本优势明显，远兴能源天然碱法成本优势明显，远兴能源具备具备竞争优势竞争优势 根据百川盈孚数据，2020 年 7 月至今，氨碱法和联碱法的平均生产成本分别为1687.66/1578.91 元/吨，天然碱法的平均成本仅为 1022.23 元/吨，而远兴能源 2022年的成本仅为 1004 元/吨，远低于行业平均水平。考虑到纯碱生产中煤炭的重要性，我们依据 2023 年 7 月 10 日的煤价数据，测算出各地采用不同工艺的纯碱成本存在差异。其中内蒙古天然碱

6、、河南天然碱、陕西联碱、四川联碱和河南联碱的纯碱成本最低，分别为 824/824/1019/1279/1304 元/吨；而山东氨碱、浙江联碱、内蒙古氨碱、江苏氨碱和青海氨碱的成本最高，分别为 1643/1670/1706/1721/1871元/吨。我们预计 2023 年纯碱供大于求，产品价格下行，低成本企业如远兴能源等具备竞争优势，而高成本企业则面临出清风险。丰富碱矿资源塑造成本优势丰富碱矿资源塑造成本优势，远兴能源具备高投资价值远兴能源具备高投资价值 远兴能源是我国天然碱制纯碱龙头公司，预计 2023 年底将拥有 680 万吨天然碱产能，有望位居全国第一，届时其控股子公司银根矿业将成为国内最