1、 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。有色、钢铁行业 行业研究|深度报告 黄金三因子研究框架：黄金三因子研究框架：货币属性、金融属性、避险属性。货币属性、金融属性、避险属性。（1）货币属性：美元指数框架，黄金的货币属性决定了其与美元指数多数时期反向变动。（2）金融属性：流动性框架，黄金价格与实际利率较常呈现负相关，流动性宽松推升具备抗通胀属性的黄金价格。（3）避险属性：避险框架，全球风险加剧时，金价随恐慌指数的升高而走高。复盘：复盘：1970 年以来黄金经历了三次牛市、两次熊市年以来黄金经历

2、了三次牛市、两次熊市，总结为五个阶段，总结为五个阶段。（1）1971-1980 年，第一轮黄金牛市，布雷顿森林体系瓦解，美元指数下跌，两次石油危机爆发，投资者避险需求增加，美国经济陷入滞胀，实际利率下降，金价快速上涨。（2）1981-2000 年，第一轮黄金熊市，美国经济好转，通胀控制较低水平，实际利率和美元指数上升，金价下跌。（3）2001-2012 年，第二轮黄金牛市，互联网泡沫破灭、911 事件、金融危机等全球性金融时间发生，恐慌情绪高涨，激活黄金避险属性，美联储采取宽松货币政策，实际利率下降，美元指数走弱，金价上涨。（4）2012-2018 年，第二轮黄金熊市，美国经济回暖，通胀预期下

3、降，黄金避险需求较低，金价震荡下跌。（5）2018 年-今，第三轮黄金牛市，从宏观上看，美联储加息趋势与 19 年相似，但步调存在差异，本次加息较为激进。在不同加息背景下，三因子解释力度是不同的。在不同加息背景下，三因子解释力度是不同的。在经济复苏期，金价与美元指数、实际利率大致呈现负相关；在经济过热时，黄金避险属性或支撑金价；在经济滞涨期，货币属性、金融属性与避险属性均会影响金价，前期金价与美元指数、实际利率相关性更高，后期因为市场预期衰退，避险属性或支持金价在加息背景下维持高位。展望：展望：本轮加息始于滞胀背景，前期重点关注金融属性与货币属性，后期关注金价本轮加息始于滞胀背景，前期重点关注

4、金融属性与货币属性，后期关注金价避险属性避险属性。当今美国库存周期转向，当今美国库存周期转向，我们预计后续美国经济将逐步放缓，劳动力市我们预计后续美国经济将逐步放缓，劳动力市场场超预期表现或逐步降温超预期表现或逐步降温，金价有望继续迎来上涨，金价有望继续迎来上涨。矛盾经济数据或为拐点关键期，现阶段经济数据的矛盾本质上是经济增速与劳动力市场的矛盾，会产生这样的矛盾或是因为经济在加息影响下逐步放缓，而劳动力市场仍由于惯性表现出超预期。短期来看，受到美联储鹰派发言与美国经济数据表现超预期，近两月金价或回调，后续随着劳动力市场降温，美国经济或逐步走向衰退，年底有望停止加息；中长期来看，黄金避险与货币属

5、性或成为定价主导，金价有望继续上行。23 年黄金乘上行东风，借助加息放缓至降息平台期，金价有望迎来明显上涨空间，年黄金乘上行东风，借助加息放缓至降息平台期，金价有望迎来明显上涨空间，黄金黄金权益端有望迎来上行区间。权益端有望迎来上行区间。优选受益于加息退潮的黄金优选受益于加息退潮的黄金上市公司上市公司，建议关注，建议关注山东黄金山东黄金(600547，未评级，未评级)、中中金黄金金黄金(600489，未评级，未评级)、紫金矿业紫金矿业(601899，未评级，未评级)、湖南黄湖南黄金金(002155，买入，买入)。风险提示风险提示 宏观经济增速放缓、加息幅度超预期、美国通胀超预期、劳动力市场超预

6、期等 投资建议与投资标的 核心观点 国家/地区 中国 行业 有色、钢铁行业 报告发布日期 2023 年 07 月 12 日 证券分析师 刘洋 021-63325888*6084 执业证书编号：S0860520010002 香港证监会牌照：BTB487 证券分析师 李一冉 执业证书编号：S0860523040001 联系人 孟宪博 联系人 滕朱军 联系人 李柔璇 供给端托底，关注锡Q3小共振：有色钢铁行业周观点（2023 年第 27 周）2023-07-09 关注锡、电力油气管材、高温合金投资机会：有色钢铁行业周观点（2023 年第26 周）2023-07-03 大宗承压，继续关注下游受益新材料