1、请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告|2022023 3年年0707月月0303日日铜铜行业专题行业专题复盘美联储降息周期的铜价复盘美联储降息周期的铜价行业行业研究研究 专题报告专题报告 投资评级：买入（维持评级）投资评级：买入（维持评级）证券分析师：刘孟峦010-S0980520040001证券分析师：焦方冉021-S0980522080003请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容核心观点核心观点铜价主要靠供需基本面驱动铜价主要靠供需基本面驱动 铜价涨跌与美联储加息降息没有直接因果关系。很多情况下，美联储的利率决策是数据依赖型的，依赖于周度或月度的就业、

2、通胀等经济数据，正常情况下的加息和降息路径都是渐进式的。不断的加息过程本身反映的就是就业数据强劲、通胀高企，属于经济景气周期，此时的铜价往往呈上涨态势。降息过程反映的是相反的情况，仅依靠单次或几次降息并不能马上扭转经济颓势，因此降息过程中铜价往往呈下跌趋势。虽然从去年年中以来，铜价受美联储利率政策影响显著，但决定铜价运行重心的仍然是供需基本面。在2000-2003年的降息周期，铜价与利率水平变动亦步亦趋，但在后两次降息周期中则有所错位，如2008年和2019年开启降息周期后，铜价仍然运行坚挺甚至创新高，反映的是中国铜需求在2002年超过美国，并在2009年在全球占比超过30%之后，国内经济景气

3、度对全球铜价的影响力在扩大。降息不一定导致铜价大幅下跌降息不一定导致铜价大幅下跌 2007-2008年、2019-2020年降息周期，铜价出现大幅下跌，是因为发生了风险事件，即2008年的金融危机以及2020年的新冠疫情扩散。2001-2003年、1990-1992年降息周期，铜价出现大幅下跌，是因为当时欧美发达经济体是全球铜需求的主力：1990年中国铜需求占全球仅6%，同期欧洲+美国占全球54%；2001年中国铜需求占全球15%，同期欧洲+美国占全球48%，因此铜价更多反映的是欧美经济基本面。到了2022年，中国铜需求已经占全球54%，即使考虑国内消耗的铜最终以电器、线缆等形式出口到国外，粗

4、略假设这部分占国内需求1/3，则中国国内铜需求仍可占全球36%。国内铜需求的增长可以抵消大部分国外需求的减量。随着全球铜矿山品位下滑，以及除开采外的其他成本增加，全球铜矿山成本重心长周期是上移趋势，2008年金融危机铜价触及75分位线，2015年大宗商品熊市底部触及75分位线，2020年一季度疫情扩散期间触及90分位线。2022年7月份美国通胀高企引发市场恐慌时，铜价跌至7000美元/吨，未触及到90分位线（6300美元/吨附近）。因此降息期间如果不发生大的风险事件，铜价很难深跌。相关标的相关标的 回溯过去20多年，中资企业曾借助2008年金融危机以及2016年大宗商品熊市底部附近逆周期收购了

5、一批优质铜矿项目，自此以后这类机会就比较少了，大型在产铜矿山更加稀缺。相关标的：紫金矿业、洛阳钼业、金诚信。风险提示风险提示 受美联储货币政策影响，加息时间更久、终端利率更高对大宗商品价格的抑制风险；欧美等发达经济体大幅衰退风险；能源、原材料价格大幅上行，导致相关上市公司成本抬升，盈利能力下降的风险。PYtVgUaXlXTWqUcZkW7NaO8OpNpPsQpMjMpPrOjMpPqNaQoOwPxNtRtQxNpOtR请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容19901990年以来四次降息周期概览年以来四次降息周期概览19901990年以来美联储四次降息周期年以来美联储四次降息周期 四次

6、降息的时间周期呈缩短趋势，降息次数和降息幅度均逐渐减少，每一轮降息前的利率高点逐次下降。每轮降息周期时间呈缩短趋势，可能与每轮降息期间发生的事件有关，2007-2008年、2019-2020年降息周期分别发生了金融危机和新冠疫情扩散，为应对危机，美联储减少了降息间隔、增加了每次降息的幅度。从大趋势看，加息周期对应铜价上涨，降息周期对应铜价下跌，但仅以这个规律无法指导中短期交易，因为每轮降息的背景不同，全球铜市场的供需基本面不同，铜价变动与利率变动往往有错位。考虑到资料可获得性，我们选择后三次降息周期来分析。02,0004,0006,0008,00010,00012,0000.02.04.06.