1、 证券研究报告|公司深度报告 2023 年 06 月 26 日 强烈推荐强烈推荐（维持）（维持）竞争优势显著，竞争优势显著，N 型时代有望继续领跑型时代有望继续领跑 中游制造/电力设备及新能源 目标估值：40.00-42.00 元 当前股价：32.78 元 公公司在司在 P 型时代竞争优势显著，业务成本与盈利均优于竞争对手，市占率常年型时代竞争优势显著，业务成本与盈利均优于竞争对手，市占率常年超过超过 50%并具备行业定价权。在刚开启的并具备行业定价权。在刚开启的 N 型时代，胶膜迭代速度将会加快，型时代，胶膜迭代速度将会加快，可能会体现出更多的差异化。公司凭借在可能会体现出更多的差异化。公司

2、凭借在 P 型时代的深厚积淀，有望在型时代的深厚积淀，有望在 N 型时型时代继续领跑。维持强烈推荐评级，调整目标价为代继续领跑。维持强烈推荐评级，调整目标价为 38-40 元元。P 型时代型时代公司优势突出公司优势突出。公司深耕行业多年，核心团队成员多为技术出身，在胶膜行业中有较强的行业影响力，公司自 2003 年开始开发光伏胶膜，此后连续多年全球市场占有率超 50%。公司胶膜售价及成本均优秀于行业竞争对手，其中评价单价更高主要与销售产品品类有关，成本领先主要是规模效应、产品配方与工艺 know-how 积累优势的综合体现。同时，公司依托对配方和生产工艺的理解，构建了自身的装备体系，具备产业链

3、核心设备自主研发设计能力、生产及品质控制全流程自主开发能力。此外，胶膜环节对营运资金要求比较高，其上游原材料现款交割、下游组件有一定账期，公司资金充裕、运营能力也比较强。在在 N 型时代有望继续领跑型时代有望继续领跑。PERC 时代使用最广泛的 EVA 产品在经过较长时间迭代后，已经相对成熟，PERC 电池也有足够的宽容度，因此胶膜应用差异不显著。在光伏主产业链由 P 向 N 过度带动辅材环节升级的产业化初期，胶膜技术工艺壁垒更高，可能会体现出较强的差异化。一方面，TOPCon 使用的 POE 并非双玻 PERC 使用 POE 方案的简单平移，配方、加工工艺有壁垒，目前仍是少数企业能够达到 T

4、OPCon 应用要求；另一方面，以 TOPCon为代表的 N 型电池 POE 胶膜方案尚未定型，TOPCon 电池本身架构在未来2-3 年也会有持续的优化升级，对企业的技术工艺要求也会更高。近几年，公司加快了 N 型相关封装材料的产品研发与产能扩张。过去公司在 P 型时代竞争优势显著，在 N 型时代有望继续领跑。背板与电子材料背板与电子材料业务规模增长稳定业务规模增长稳定。背板与胶膜下游客户相同，公司在胶膜业务的积淀为背板业务开拓提供扎实客户基础。感光干膜方面，公司通过自主研发切入感光干膜业务，目前已经掌握核心生产工艺，业务进展较为迅速，2022 年公司感光干膜销量 1.1 亿平，营收达 4.

5、65 亿元，毛利率进一步提升至20.45%。公司背板与电子材料业务均有望进一步增加业绩贡献，成为公司新的盈利增长点。盈利预测与盈利预测与投资建议：投资建议：预计公司 2023-2024 年归母净利润分别为 26.03 亿元、35.02 亿元，对应估值 24 倍、17 倍，维持“强烈推荐”评级。风险提示：风险提示：全球光伏装机低于预期全球光伏装机低于预期，原材料价格持续上涨。原材料价格持续上涨。财务财务数据数据与与估值估值 会计年度会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万元)12858 18877 22319 27865 32288 同比增长 53%47

6、%18%25%16%营业利润(百万元)2471 1699 2867 3860 4960 同比增长 38%-31%69%35%29%归母净利润(百万元)2197 1579 2603 3502 4498 同比增长 40%-28%65%35%28%每股收益(元)2.31 1.19 1.40 1.88 2.41 PE 14.2 27.7 23.5 17.4 13.6 PB 2.6 3.1 3.6 3.0 2.5 资料来源：公司数据、招商证券 基础数据基础数据 总股本（百万股）1864 已上市流通股（百万股）1864 总市值（十亿元）61.1 流通市值（十亿元）61.1 每股净资产（MRQ）7.7 RO