1、证券研究报告|公司深度|化学制药 1/17 请务必阅读正文之后的免责条款部分 福元医药(601089)报告日期：2023 年 06 月 13 日 被忽视的首仿高效药企被忽视的首仿高效药企 福元医药深度报告福元医药深度报告 投资要点投资要点 福元医药：福元医药：首仿策略，首仿策略，2024 年提效新周期年提效新周期 差异化首仿立项，稳健增长。差异化首仿立项，稳健增长。从收入结构看，2022 年公司药品、医疗器械业务收入分别 30.3、2.0 亿元，占比分别为 93.5%、6.1%，复盘公司收入和利润增长，2018-2022 年收入 CAGR 为 12.5%、归母净利润 CAGR 为 21.6%，

2、归母净利率累计提升 3.6pct、应收账款周转率从 2018 年的 4.87 次/年连续提升至 2022 年的8.82 次/年，我们认为公司收入和利润稳健增长、经营效率提升来自于：集采中标的增量贡献（2021 年公司的收入集中受到第三批和第四批集采的影响，部分品种以价换量带动销售额增长，部分品种如奥美沙坦酯片等规模效应提升带来成本下降）、高效&差异化销售推广。展望 2023-2025 年，我们认为 2023 年 3月底的第八批集采后，公司存量制剂集采影响下降，多元化、首仿立项策略下，申报中仿制药多为竞争格局相对较好品种，增量品种市场容量 110亿元+，我们预计公司 2023-2025 年收入和

3、利润稳健增长。中短期：中短期：集采影响下降，集采影响下降，2024 年新产品周期年新产品周期 存量品种：近半收入已完成集采，存量品种：近半收入已完成集采，2024 年增长新起点。年增长新起点。我们根据公司销售品种和上海阳光医药采购网公告的国家集采中标情况估计，2022 年公司已集采品种收入（注：含中标和未中标品种，假设第一年集采主要影响第二年收入，估算结果仅供参考）占比约 39.4%，如果考虑到未中标的氯沙坦钾氢氯噻嗪片，我们估算 2023 年公司集采品种收入占比约 46.3%，公司暂未集采的品种过评公司较少，我们预计 2023-2024 年氯沙坦钾氢氯噻嗪片基数消化后（我们估计该产品销售额占

4、公司 2022 年总收入的 10-13%），2024 年起的国家集采对公司存量品种的影响相对较小。增量中标：第七批集采增量中标品种有放量空间，有望贡献增量中标：第七批集采增量中标品种有放量空间，有望贡献 2023 年收入和利润年收入和利润增量增量。复盘公司的历史增长，第三批集采（2个品种中标）、第四批集采（3 个品种中标），我们预计增量品种以价换量，分别带动公司 2021-2022 年收入和利润增长，具体看：2021 年奥美沙坦酯片（2020 年中标）、格列齐特缓释片（2021 年中标）、替米沙坦片（2021 年中标）、瑞格列奈片（2021 年中标）的销量均大幅超过集采中标量。展望 2023

5、年，我们预计 2022 年第七批集采中标的依折麦布片有望贡献收入增量，综合考虑到该产品相对较大的市场空间（2022年样本医院销售额约 4.3亿元）和较高的原研市占率（先灵葆雅市占率87.8%），我们看好该产品的放量空间。增长逻辑：首仿、差异化品种策略增长逻辑：首仿、差异化品种策略。相比于其他仿制药公司，我们认为公司的特点体现在：获批品种跨科室销售，根据公司年报，已获批品种分布在心血管系统、慢性肾病、皮肤病、消化系统、糖尿病、精神神经系统、妇科类药物六大板块。首仿品种多、创收占比高，2021 年首仿产品在公司制剂产品收入中占比为 44.7%。从储备产品空间看，截至 2023 年 6 月，公司已申

6、报但暂未获批的品种样本医院销售总额达到 23.5 亿元（未放大），考虑到片剂、乳膏等在低等级医院和三终端使用较多，假设放大 5倍，对应样本医院销售空间约 110+亿元，其中较大的产品包括磷酸西格列汀片、乳果糖口服溶液等；从申报品种的过评情况和竞争格局看，公司延续首仿、多元化立项思路，大多数品种已过评厂商个数小于 3家，我们看好公司新品种上市后带来的收入和利润增量。投资评级投资评级:增持增持(首次首次)分析师：孙建分析师：孙建 执业证书号：S1230520080006 02180105933 分析师：毛雅婷分析师：毛雅婷 执业证书号：S1230522090002 基本数据基本数据 收盘价￥17.