1、上市公司 公司研究/公司深度 证券研究报告 医药生物 2023 年 06 月 06 日 华厦眼科(301267)全国民营眼科连锁巨头启航报告原因：首次覆盖 买入（首次评级）投资要点：眼科服务市场持续扩容，千亿市场待挖掘。根据灼识咨询预测，2025 年眼科医疗服务民营市场规模预计将达 1,103 亿元，2019-2025 年 CAGR 为 18.3%，高速增长主要源于我国目前庞大的眼病患者带来的旺盛诊疗需求，治疗渗透率远低于发达国家，以及随着技术发展和患教活动开展，居民对眼科手术的认知度不断提升。在细分领域中，屈光手术增速最快，2020-2025 年 CAGR 为 28.4%，民营市占率预计在

2、2025 年将达到 56.3%。其次是医学视光，CAGR 为 18.0%，市场将受益于儿童青少年近视防控战略推动医学视光渗透率提高。人口老龄化将加速白内障市场扩容，2020-2025 年 CAGR 为 10.3%。立足福建，辐射全国。福建省内，公司已建立优质口碑和品牌，标杆性医院厦门眼科中心是国内最大的民营单体眼科医院，2022 营业收入 8.47 亿元，净利润 2.29 亿元，在整体中占比分别为 26.2%和 44.7%，稳定贡献收入与利润，随着省外医院逐渐成熟，占比逐年下降。福建省外，连锁运营模式已获验证，截至 2022 年末，旗下共有 57 家医院、23 家视光中心。2015 年省外布局

3、加速，目前多数医院进入收获期。核心医院如深圳华厦、西安华厦、郑州视光 2022 年收入分别为 1.93 亿、2.06 亿、0.98 亿，净利率为 11.9%、19.9%、18.6%。传统眼病奠诊疗实力，消费眼病促业绩增长。白内障、眼底、眼表等传统眼病是公司业务基础，业务稳定增长，2017-2022 年传统眼病合计收入 CAGR 为 7.2%。因公司大力发展屈光和视光服务业务，传统眼病收入占比逐年缩减，从 2017 年的 73.8%降低至 2022 的51.3%。消费眼病业务快速发展，屈光是公司近几年重点发展板块，2017-2022 年收入CAGR 为 28.9%，手术量价齐升，单价增长源于全飞

4、秒、ICL 等中高端屈光手术占比不断提升。视光业务为公司未来重点发力板块，2017-2022 年收入 CAGR 为 28.0%，公司募投项目拟在两年内新建 200 家视光门店，预计视光业务将进入快速成长期。盈利预测与估值。我们预计公司 2023-2025 年营业收入分别为 42.83 亿元、55.31 亿元、70.85 亿元，同比增长 32.5%、29.1%、28.1%；归母净利润分别为 7.10 亿、9.57 亿、13.11 亿，同比增长 38.8%、34.8%、37.0%，对应 2023-2025 年 PE 分别为 56/41/30倍。采用可比公司 PEG 估值法，得到华厦眼科目标股价为

5、93.31 元，较最新收盘价有 32.2%上涨空间，因此首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：快速扩张导致利润波动的风险；发生医疗事故的风险；行业竞争加剧的风险；新冠疫情影响的风险。市场数据：2023 年 06 月 06 日 收盘价（元）70.6 一年内最高/最低（元）94.88/55.8 市净率 7.5 息率（分红/股价）-流通 A 股市值（百万元）4236 上证指数/深证成指 3195.34/10773.45 注：“息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据:2023 年 03 月 31 日 每股净资产（元）9.39 资产负债率%23.26 总股本/流通 A 股（百万）560/60 流通 B

6、 股/H 股（百万）-/-一年内股价与大盘对比走势：相关研究 证券分析师 张静含 A0230522080004 研究支持 余玉君 A0230522080005 陈田甜 A0230122080010 联系人 陈田甜(8621)23297818 财务数据及盈利预测 2022 2023Q1 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元）3,233 931 4,283 5,531 7,085 同比增长率（%）5.5 15.1 32.5 29.1 28.1 归母净利润（百万元）512 150 710 957 1,311 同比增长率（%）12.5 34.0 38.8 34.8 37.0 每股收益