登康口腔-公司深度报告：抗敏感口腔护理龙头渠道+产品延展可期-230530（38页）.pdf

1、11中邮证券2023年5月30日抗敏感口腔护理龙头，渠道+产品延展可期登康口腔（001328.SZ）深度报告证券研究报告投资评级：首次覆盖|增持李媛媛 S1340523020001化妆品&医美分析师中邮证券研究所2投资要点口腔护理行业需求平稳增长，国产化率趋势持续。根据欧睿咨询，2021年中国口腔护理行业市场规模为522亿元，2011-2021年复合增速为8.7%，需求平稳增长；2021年中国、韩国、日本、美国人均口腔护理消费金额分别为37元/114元/145元/185元，中国口腔护理消费额处于低位，二次刷牙率提升、牙刷更换周期缩短、电动口腔护理、漱口水等新兴类目普及等驱动增长。根据欧睿咨询，

2、2021年口腔护理行业前十大公司份额为68.5%，行业集中度较高；TOP10厂商中本土厂商为云南白药（第二）、薇美姿（第四）、登康口腔（第六），2021年三者合计市场份额为24%，较12年提升11pct，本土品牌凭借特定的功效及扎实的渠道基础稳定提升份额，相较于日本、美国等成熟市场本土品牌市占率仍有较大提升空间。抗敏感口腔护理龙头，渠道+产品延展可期。公司最早可追溯至1939年，拥有登康、冷酸灵、贝贝乐、医研等品牌，实际控制人为重庆国资委，持股比例为59.8%，拥有两大员工持股平台，股权结构清晰。2022年公司收入/归母净利润分别为为13.13亿元、1.35亿元，19-22年复合增速分别为11

3、.6%/28.9%，财务稳健。公司专注抗敏感研发，拥有钾盐+锶盐双重抗敏感专利以及生物活性玻璃陶瓷材料修复抗敏感国家专利技术，注重产学研合作，研发沉淀深厚，冷酸灵牙膏抗敏感赛道中线下市占率约60%（尼尔森数据）。公司拥有扎实渠道基础，合作8年以上经销商数量占比85%以上，未来将加大便利终端系统、新零售等扩展，大力发展华东、华南等市场，提升线上化率；同时，保持口腔抗敏感产品优势，布局口腔医疗、口腔美容等领域，打造口腔健康生态圈。盈利预测及投资建议：我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为1.6亿元、1.9亿元、2.2亿元，对应当前股价估值为39倍、33倍、29倍。公司为国内领先的口腔护理

4、厂商，口腔护理行业需求稳定增长，国产化趋势持续，未来公司有望通过线上线下渠道升级与扩展以及持续产品迭代及新品推出稳步提升市占率，我们看好公司长期发展，首次覆盖，给予“增持”评级。风险提示：行业竞争格局恶化，渠道扩展及新品销售不及预期，成本上升及线上流量成本提升影响利润率等请参阅附注免责声明OYfWrZgVlXnPmOnQbRbP7NoMnNnPsRkPrRtOjMpMnM9PoPrRuOnNnRwMsRsP3登康口腔：抗敏感口腔护理龙头，渠道+产品延展可期二目录一行业：口腔护理行业平稳增长，国产化率趋势持续盈利预测及投资建议三4 4一口腔护理行业平稳增长，国产化率趋势延续1 1.1 1 牙膏加

5、倍率高于牙刷牙膏加倍率高于牙刷，上游化工香精原料占比较高上游化工香精原料占比较高1 1.2 2 行业高个位数复合增速行业高个位数复合增速，量价齐升驱动未来增长量价齐升驱动未来增长1 1.3 3 行业行业集中度较高集中度较高，本土品牌份额持续提升本土品牌份额持续提升51.1 产业链：口腔护理行业上游原料供应以化工原料、包装材料等为主，中游品牌商集中度较高，下游渠道分为传统及现代通路、电商等 口腔护理行业上游原料主要为化工原料（如摩擦剂、发泡剂、香精等）、塑料及金属、牙刷丝等；中游制造商包括品牌商及加工厂商，主要品类包括牙膏牙刷传统类目以及漱口水、电动牙刷、冲牙器、牙线等升级类目；终端网点包括传统

6、及现代通路（商超/杂货店等）、电商（B2B模式、B2C模式）、专业渠道（母婴/药店等）以及酒店等其他渠道。根据欧睿数据，2021年中国口腔护理行业品牌商CR5为49.1%，集中度较高；2021年渠道结构中传统+现代通路、电商、专业渠道占比分别为49%、37%、11%，电商成为主流渠道。数据来源：公司公告，中邮证券研究所请参阅附注免责声明图1：口腔行业产业链拆分情况上游 原料供应化工原料：二氧化硅，山梨(糖)醇等香精，香料包装材料：牙膏管，包装盒，纸箱电机、刷头、刷丝等中游 研发生产制造牙膏牙刷漱口水其他口腔护理产品电动牙刷冲牙器下游 产品销售经销渠道：经销商分销商零售终端直供渠道电商渠道：B2