科济药业~B-港股公司深度研究报告：BCMA CAR~T商业化将至实体瘤或将突破-230528（26页）.pdf

1、 敬请参阅最后一页特别声明 1 投资逻辑 产能布局全球的中国产能布局全球的中国 CARCAR-T T 头部药企，赛道处于腾飞前夕。头部药企，赛道处于腾飞前夕。公司为国内最早专注于 CAR-T 疗法研发的药企之一，目前在实体瘤与血液瘤领域有 12 款在研产品，处于头部阵营。公司在中美两地都构建了产能，具备质粒、慢病毒载体和 CAR-T细胞产品的一体化生产能力。过去 5年来，海外细胞治疗产品 CAGR 高约 190%。2023 年，中国在现有 2 款获批 CAR-T 产品基础上，预计会有 2-3款 CAR-T新产品获批；伴随商业保险助力，行业处于提速增长前夕。血液瘤领域，血液瘤领域，CT053CT

2、053 疗效优，获批在即；商业化准备就绪。疗效优，获批在即；商业化准备就绪。公司 CT053治疗多发性骨髓瘤的 ORR 达 90%，三级以上 CRS、NT在 5%左右；与海外同类产品相比，疗效与安全性数据皆优。CT053 为中美双报产品，考虑细胞治疗导入市场需要一定的时间，预计 2023年下半年获批，我们假设 2023/24/25 年渗透率为0.15%/1.0%/1.2%，定价 130 万元/人，预计 2023/24/25 年产品回输产生的销售额为 0.27/1.82/2.38 亿元。公司已与华东医药签订商业化合作协议，将由华东医药负责CT053在中国大陆地区的商业化，公司已取得 2亿元首付款

3、、将获取总计不超过 10.25 亿元里程碑款；我们假设 2023/24/25 年因合作产生的收入为 2（首付款）/0.8/0.5 亿元。实体瘤领域，实体瘤领域，CT041CT041 治疗胃癌或突破；下一代治疗胃癌或突破；下一代 C CARAR-T T 技术构建中。技术构建中。目前业内其他 CAR-T疗法对实体肿瘤的疗效有限，主要因为肿瘤抗原异质性实体肿瘤浸润不足肿瘤微环境免疫抑制。公司 CT041 在末线胃癌患者中显示出 60%左右的 ORR，显著高于PD-1 单药在此类患者中 10%左右的 ORR；且产品安全性可控。CT041 亦是中美双报品种，预计 2025 年获批上市。针对 CAR-T疗

4、法在实体瘤中浸润有限、细胞因子释放综合征等副反应、因制备周期较长导致生产效率不高等问题，公司针对上述挑战，已开发 CycloCAR、THANK-uCAR、LADAR、sFv-based T 细胞技术，构建了技术护城河。盈利预测、估值和评级 我们预计，2023/24/25 年公司实现营收 2.27/2.62/5.21 亿元。我们用 DCF法对公司进行估值，得出公司的合理市值为 102亿元，对应股价 17.79 元，折合 20.02 港元。首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示 新品研发及商业化合作不及预期、市场竞争加剧等风险。主要财务指标 项目 2021A 2022A 2023E 2024E 20

5、25E 营业收入(百万元)26 0 227 262 521 营业收入增长率 n.a n.a n.a 15.42%99%归母净利润(百万元)-4,744-892-740-801-712 归母净利润增长率-346%81.19%17.07%-8.22%11.06%摊薄每股收益(元)n.a-1.56-1.29-1.40-1.24 每股经营性现金流净额 n,a-1.12-1.38-1.44-1.35 ROE(归属母公司)(摊薄)n.a n.a n.a n.a n.a P/E n.a n.a n.a n.a n.a P/B n.a 4.32 3.15 1.87 0.75 来源：公司年报、国金证券研究所 0

6、501001502002507.0010.0013.0016.0019.0022.00220530港币(元)成交金额(百万元)成交金额科济药业-B恒生指数 港股公司深度研究 敬请参阅最后一页特别声明 2 内容目录内容目录 细胞治疗领域新星，靶向 BCMA 的 CAR-T 疗法上市在即.4 强创新、高潜力，聚焦细胞治疗研发的 Biotech 企业.4 中国细胞治疗商业化正当时，商保加速渗透率提升.4 推进创新技术平台发展，技术构建护城河，为长期发展作储备.6 中美两地产能扩张，提前布局全球化市场.9 携手华东医药，期待 CT053 商业化放量.10 以 BCMA 为靶点，多发性骨髓瘤上市在即.1