启明医疗~B-港股公司研究报告-中国心脏瓣膜介入龙头四瓣一体全覆盖-230413（32页）.pdf

1、 敬请参阅末页重要声明及评级说明 1/32 证券研究报告 中国心脏瓣膜介入龙头，四瓣一体全覆盖 主要观点：主要观点：心脏瓣膜赛道持续高增长，微创趋势催化介入瓣放量心脏瓣膜赛道持续高增长，微创趋势催化介入瓣放量 结构性心脏病赛道是未来十年的黄金赛道。“老龄化趋势+微创治疗理念”催生心脏瓣膜介入术成为结构性心脏病领域的掌上明珠。经导管瓣膜置换术将外科开胸手术转化成了血管介入手术，颠覆了传统治疗格局，将原先大量外科手术高危无法治疗的患者纳入潜在治疗人群。根据弗若斯特沙利文预测，瓣膜介入市场规模 2023-2030 CAGR 约 45%，2030年市场规模约 420 亿元。TAVR 走出导入期，进入加

2、速增长阶段走出导入期，进入加速增长阶段 我国经导管主动脉瓣置换术（TAVR）起步较晚，国内渗透率不到 1%，2022 年植入量不足 1 万例。我们预计 2023 年 TAVR 将迎来爆发增长，依据如下：1）中国 2017-2022 年 TAVR 累计植入量 2.3 万例，其中超过1/3 是 2022 年疫情扰动下完成的，行业扩容趋势明显。2）TAVR 是目前发展最成熟的介入瓣手术，5 年时间内术者教育学习曲线基本完成，随着疫情修复叠加赛道红利双重利好，2023 年 TAVR 植入量同比增长预计在 50%以上，2023 年植入量有望突破 1.2 万例。3）瓣膜介入器械创新属性强，现阶段市场规模较

3、小，短期不受集采影响。基于以上，我们预测 TAVR 市场规模未来三年 CAGR 在 40%以上。启明医疗：国内首家获批，先发优势明显启明医疗：国内首家获批，先发优势明显，市场份额第一，市场份额第一 启明医疗于 2017 年推出国内首款 TAVR 产品 VenusA-Valve，填补了国内经导管主动脉瓣置换术的治疗空白，目前公司拥有多款 TAVR 商业化及在研产品，形成了完整的 TAVR 产品生态图谱：1）第一/二代 TAVR产品 VenusA/VenusA-Plus/VenusA-Pro 均已商业化，是国内首家拥有 3款 TAVR 产品的企业，真实世界随访数据累计 7 年以上。2）自研产品持续

4、迭代，第三代自膨干瓣 Venus-Power X 与球扩瓣 Venus-Vitae 是未来核心品种，并成为 TAVR 出海的核心驱动力。3）若干外科瓣、介入修复瓣作为 TAVR 生态补充。考虑到公司坚持创新驱动，头部效应明显，覆盖医院最广，我们看好公司在国内 TAVR 市占率持续领跑。“自研自研+收购收购”快速切入，实现四瓣一体全布局快速切入，实现四瓣一体全布局 除了主动脉瓣，公司积极布局二尖瓣、三尖瓣及肺动脉瓣介入赛道：1）与德晋医疗开展合作，有望实现销售分成。德晋医疗是国内二/三尖瓣修复治疗的优质企业，其核心产品 DragonFly 有望在 2024 年上半年实现国内首家获批。2）收购 C

5、ardiovalve 布局二/三尖瓣置换领域。Cardiovalve是一款自主研发、同时可用于二尖瓣反流和三尖瓣反流的产品，目前在欧洲进入注册临床试验阶段，美国进入早期可行性研究（EFS）阶段；3）经导管肺动脉瓣产品 VenusP-Valve 为国内唯一获批的 TPVR 产品，竞争环境理想，独享 3 年窗口期。该产品于 2022 年获批 CE MDR，已在欧洲市场实现商业化；4）自研 Liwen RF 治疗肥厚性心肌病，持续深化结 启明医疗（启明医疗（2500.2500.HKHK）公司研究/公司深度 投资评级：买入（首次）投资评级：买入（首次）报告日期：2023-04-13 收盘价（港币）12

6、.10 近 12 个月最高/最低（港币）17.50/8.18 总股本（百万股）441 流通股本（百万股）441 流通股比例（%）100%总市值（亿港币）53.4 流通市值（亿港币）53.4 公司价格与公司价格与恒生指数恒生指数走势比较走势比较 分析师：谭国超分析师：谭国超 执业证书号：S0010521120002 邮箱： -60%-40%-20%0%20%40%22/4/11 22/6/27 22/9/6 22/11/17 23/2/3启明医疗-B恒生指数 启明医疗启明医疗（2500.HK）敬请参阅末页重要声明及评级说明 2/32 证券研究报告 构性心脏病上下游布局，助推中国治疗方案走向国际。