燕京啤酒-公司研究报告-结构升级降本提效老牌燕京重振旗鼓-230405（33页）.pdf

1、 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。燕京啤酒 000729.SZ 公司研究|首次报告 战略单品逐渐成型，高端升级目标清晰。战略单品逐渐成型，高端升级目标清晰。燕京啤酒扎根于北京，当前形成以燕京为主品牌，漓泉、惠泉、雪鹿为三大子品牌的“1+3”战略。基于主要品牌的地理位置，公司当前拥有北京、广西、内蒙古三大核心市场。公司于 2020 年正式推出中高档单品 U8，该产品销量迅速提升至 2022 年约 40 万吨，引领公司业绩改善；2021年，公司实现营收 119.6 亿（yoy+9.4%），实

2、现归母净利润 2.3 亿（yoy+15.8%）。此外，U8 放量推升中高档产品占比，公司毛利率同时受益，2022年前三季度同比提升 0.6pct。啤酒消费升级方兴未艾，提价控费格局徐图改善啤酒消费升级方兴未艾，提价控费格局徐图改善。国内啤酒行业整体进入成熟期，考虑到人均销量较高、人口老龄化等因素，预计行业产销量趋于稳定，吨价成为行业增长的核心动力。国内啤酒消费结构偏低端，以 2021 年为例，欧美日等啤酒吨价是中国市场的 1.3 倍至 2.6 倍；随着国内经济持续发展、人均 GDP 及收入的稳步提升，国内啤酒吨价仍有较大提升空间。龙头厂商形成区域割据的竞争格局，基地市场成为利润池。在成本压力下

3、，关厂去产、控制费用成为行业共识。23 年，预计进口大麦价格保持双位数增长，玻璃、铝锭价格呈现前高后低走势，啤酒成本压力也出现前高后低的趋势。当前线下餐饮场景逐渐复苏，啤酒消费有望迎来向上拐点。结构升级趋势明显，降本增效空间可观。结构升级趋势明显，降本增效空间可观。U8 凭借优良工艺、开瓶设计、创新营销，以及公司的品牌力和渠道基础，在北京市场中脱颖而出，在 8 元价位带处于领先地位。当前 U8 仍有较大铺货空间，预计产品放量将持续推动公司啤酒业务吨价上移。此外，我们预计漓泉 1998 将受益于疫情影响减弱、广西天气恢复正常，业绩增速有望迎来向上拐点。公司近期推出 V10 白啤、U8 Plus、

4、鲜啤 2022 等产品，进一步加速结构升级。成本端，公司 21 年关闭 5 个酒厂、分流 1800 余人提高产能利用率、降低折旧摊销比率和用人成本。公司积极推动子公司扭亏，实际税率存在下降空间。假设公司实际税率降至30%，销售+管理职工薪酬占比、折旧摊销占比分别降至12.0%、1.0%，公司净利率有 2.2pct 的提升空间，较为可观。我们预测公司 22-24 年每股收益分别为 0.13、0.19、0.29 元。长周期来看公司啤酒业务向好，现金流充沛，我们采用我们采用 FCFF 估值法，得到公司权益价值为估值法，得到公司权益价值为 454 亿元，亿元，对应目标价对应目标价 16.09 元，元，

5、首次给予首次给予买入评级。买入评级。风险提示风险提示：U8 放量不及预期、降本增效不及预期、相关费用超预期、食品安全事件风险。2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元)10,928 11,961 12,962 14,269 15,740 同比增长(%)-4.7%9.4%8.4%10.1%10.3%营业利润(百万元)477 435 665 894 1,377 同比增长(%)13.4%-8.9%53.0%34.1%50.9%归属母公司净利润(百万元)197 228 360 501 794 同比增长(%)-14.3%15.8%57.8%39.0%55.1%每股收益

6、（元）0.07 0.08 0.13 0.19 0.29 毛利率(%)39.2%38.4%39.8%40.5%42.6%净利率(%)1.8%1.9%2.8%3.5%5.0%净资产收益率(%)1.5%1.7%2.7%3.8%5.7%市盈率 199.6 172.3 104.0 74.8 48.2 市净率 3.0 2.9 2.9 2.8 2.7 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算.盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2023年04月04日）13.95 元 目标价格 16.09 元 52 周最高价/最低价 14.33/6.21 元 总股本/流通 A