招商港口-公司深度研究：中国特色估值体系下如何理解招商港口“一带一路”先行者战略价值被低估-230328（27页）.pdf

1、 证 券 研 究 报证 券 研 究 报 告告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 公司研究公司研究 港口港口 2023 年年 03 月月 28 日日 招商港口（001872）深度研究报告 强推强推（首次）（首次）“一带一路一带一路”先行者，战略价值被低估先行者，战略价值被低估 中国特色估值体系下如何理解招商港口中国特色估值体系下如何理解招商港口 目标价：目标价：21.1 元元 当前价：当前价：16.16 元元 招商局旗下全球港口运营平台，“一带一路”先行者招商局旗下全球港口运营平台，“一带一路”先行者。1）全球化网络

2、布局。）全球化网络布局。截止 22 年上半年，公司港口网络遍及 25 个国家和地区的 50 个港口，主控港口主控港口包括包括深圳西部港区赤港湾以及湛江港集团；持有招商局港口（持有招商局港口（00144.HK）44.76%的股权及的股权及 67.03%的表决权；的表决权；同时持有宁波港（上市公司）宁波港（上市公司）23.08%股权。股权。招商局港口（招商局港口（00144.HK）则主控蛇口港、持有上港集团（上市公司）28%、辽港股份（上市公司）11.32%股权以及以及海外资产海外资产如如斯里兰卡科伦坡、汉班托塔、吉布提、巴西巴拉那瓜等港口。2）持续优化港口网络布局，均衡全球港口投）持续优化港口网

3、络布局，均衡全球港口投资组合。资组合。a）22 年公司成为宁波港第二大股东，有望联动上港，共同做大做强长三角港口资产影响力。b）“一带一路一带一路”先行者：布局海外港口，构建资产先行者：布局海外港口，构建资产组合，平滑行业周期组合，平滑行业周期。构建港口资产的投资组合，一方面可帮助公司获得港口业务的持续增长及潜在动能，有助于拓展全球业务及客户网络，另一方面则可以帮助公司均衡发展，平滑周期。3）经营业绩：重组后盈利能力不断提升经营业绩：重组后盈利能力不断提升，投资收益提供重要盈利贡献。投资收益提供重要盈利贡献。19-21 年归母净利润分别为 29、21 及 27 亿元，在疫情影响下基本保持稳定，

4、扣非净利率从 19 年的 8.6%升至 21 年的 15.4%。2022 年前三季度营业收入 121.22 亿元，同比增长 6.45%，归母净利润 27.53亿元，同比增长 13.11%；扣非净利率 21.9%。2021 年公司海外收入占比公司海外收入占比 24%，毛利率 54%，高于国内业务。投资收益提供重要盈利贡献。投资收益提供重要盈利贡献。以 2021 年为例，公司投资收益 62.9 亿，其中上港集团贡献 41.9 亿元，占比 66.6%。中国特色估值体系下，如何理解招商港口？中国特色估值体系下，如何理解招商港口？在此前报告，我们提出理解“中特估”，是在传统利润指标外，增加多元维度的观察

5、，并结合我国产业发展特征及机制体制特色综合给予评估。1）我国港口行业的发展阶段：有序整合开启，我国港口行业的发展阶段：有序整合开启，核心资产终将成为现金牛。核心资产终将成为现金牛。行业特征行业特征：重资产、重区位、现金牛，成熟期港口现金流大于净利润且稳定。发展阶段：发展阶段：从部分区域产能过剩到有序整合。定价定价机制：存在进一步市场化基础机制：存在进一步市场化基础。我国港口收费实行政府定价、政府指导价和市场调节价相结合方式。随着港口整合与区域化协作持续推进，我们预计奠定费率企稳回升的基础，22 年宁波港等上调了外贸箱装卸费率。2）海外港口战略海外港口战略价值被低估。价值被低估。a）斯里兰卡项目

6、：斯里兰卡项目：南亚门户、印度洋往太平洋的必经之路，辐射经济增长快速的南亚地区。科伦坡 CICT 港口是斯里兰卡最大港口之一，汉班托塔港 HIPG 港口则租约 99 年。b）吉布提吉布提项目项目：非洲之角，东非地区的战：非洲之角，东非地区的战略门户略门户。吉布提东北部扼守着进出红海-亚丁湾的交汇处，属于全球为数不多的石油航运生命线，被喻为“石油通道上的哨兵”。我们认为公司海外港口战我们认为公司海外港口战略资产价值被低估。其一、港口资源不能再生，海外优质项目可遇不可求，略资产价值被低估。其一、港口资源不能再生，海外优质项目可遇不可求，公司作为第一批出海收购布局，已经抢占先发优势。其二、在国际局势