聚和材料-公司投资价值分析报告：正银龙头多维度开拓增长-230324（36页）.pdf

1、 证券研究报告证券研究报告 请务必阅读正文之后请务必阅读正文之后第第 35 页起的免责条款和声明页起的免责条款和声明 正银龙头，正银龙头，多维度开拓增长多维度开拓增长 聚和材料（688503.SH）投资价值分析报告2023.3.24 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 华鹏伟华鹏伟 电力设备与新能源行业首席分析师 S1010521010007 李超李超 新材料行业首席 分析师 S1010520010001 林劼林劼 电力设备与新能源分析师 S1010519040001 周家禾周家禾 电力设备与新能源分析师 S1010522040002 张柯张柯 新材料分析师 S1010521100

2、003 公司公司是是全球光伏正面银浆龙头，全球光伏正面银浆龙头，2021 年市占率超年市占率超 37%。顺应光伏行业装机增。顺应光伏行业装机增长和技术进步的趋势，公司持续推动产能的扩张、技术的进步和产业链的完善。长和技术进步的趋势，公司持续推动产能的扩张、技术的进步和产业链的完善。公司加大研发投入加速公司加大研发投入加速 N 型银浆布局，推动高附加值的型银浆布局，推动高附加值的 N 型银浆占比的持续提型银浆占比的持续提升；升；公司推动公司推动国产银粉的加速导入并积极布局银粉环节，料国产银粉的加速导入并积极布局银粉环节，料将将进一步推动公司进一步推动公司成本的下降成本的下降。同时，公司依托在光伏

3、银浆领域积累的技术、经验等优势拓展非。同时，公司依托在光伏银浆领域积累的技术、经验等优势拓展非光伏浆料产品，有望打造新的业绩增长点。我们预计公司光伏浆料产品，有望打造新的业绩增长点。我们预计公司 2023-24 年归母净利年归母净利润将分别达润将分别达 5.88/8.19 亿元，对应亿元，对应 EPS 预测分别为预测分别为 5.26/7.32 元。综合元。综合 PE 相相对估值法和对估值法和 DCF 绝对估值法，我们给予公司目标价绝对估值法，我们给予公司目标价 160 元（对应元（对应 2023 年年 30倍倍 PE），首次覆盖，给予“买入”评级。），首次覆盖，给予“买入”评级。公司是全球光伏

4、正面银浆龙头，公司是全球光伏正面银浆龙头，2021 年正银市占率全球第一。年正银市占率全球第一。公司自 2015 年成立以来实现了快速发展，2021 年公司实现正面银浆出货 944.32 吨，跃居成为全球正银出货排名第一的企业（37.1%）。多年来，公司顺应光伏行业发展趋势，深耕光伏银浆产业，持续自主研发推动产销两旺，目前已掌握 PERC 正面银浆、TOPCon 高效电池成套银浆技术、超低体电阻低温银浆技术等多项核心技术。2020 年公司收购三星 SDI 相关资产和专利技术，内生+外延助力公司快速实现业绩腾飞。2018-2021 年公司营业收入从 2.18 亿元快速增长至 50.84 亿元，对

5、应 CAGR 约 189%，2022 年公司盈利规模进一步扩大，根据公司 2022年业绩快报，全年实现未经审计归母净利润 3.91 亿元。此外，公司依托在光伏银浆领域积累的技术、生产经验等资源，积极开发推广其他领域应用的浆料产品并已通过多家客户认证，未来有望成为公司新的业绩增长点。光伏光伏装机增长装机增长带动银浆行业高速发展，技术进步推动光伏银浆量价齐升。带动银浆行业高速发展，技术进步推动光伏银浆量价齐升。新增光伏装机的持续增长将带来银浆出货量的快速增加，我们预计 2022/23/25 年全球光伏新增装机望达 250/350/550GW，带动正面银浆需求持续增长。随着 N 型电池技术的加速推广

6、，正面银浆单位耗量较 PERC 电池有明显增加，根据中国光伏行业协会数据，目前主流电池片厂商的 PERC 电池银浆耗量多在9-12mg/W，而 TOPCon 电池银浆耗量多在 12-16mg/W，HJT 电池银浆耗量多在 18-23mg/W。根据我们测算，预计 2023/24/25 年全球光伏银浆市场需求有望分别达到 5250/6210/7294 吨。除了单位耗量的提升，更高技术难度的 TOPCon电池银铝浆和 HJT 电池低温银浆同样带来单位价值量的提升，根据 SMM 数据，目前 TOPCon 电池正银和 HJT 电池低温银浆加工费比 PERC 电池正银加工费高约 200/700-800 元