【研报】证券行业衍生品专题之一：衍生品或迎发展成为券商差异化竞争关键-20200224[22页].pdf

1、证券研究报告行业研究证券 证券行业专题报告 1 / 22 东吴证券研究所东吴证券研究所 衍生品或迎发展，衍生品或迎发展，成为成为券商差异化竞争券商差异化竞争关键关键 衍生品专题之一衍生品专题之一 增持（维持） 投资要点投资要点 资本市场改革大背景下， 衍生品有望迎来新发展资本市场改革大背景下， 衍生品有望迎来新发展， 或成为券商差异化竞， 或成为券商差异化竞 争的重要业务争的重要业务：1）2019 年资本市场政策频出，对提升券商业务质量给 予充足支持，证监会明确表示将积极推动打造航母级券商，头部券商行 业营收及净利率集中度持续上行， 龙头公司将借助原有路径依赖与现行 政策引导之势，稳居行业上层

2、空间。2）券商业务高度同质化， 20122019Q3 经纪业务佣金率持续走低，净资产增速缓慢且 ROE 提升 受限，证券行业面临业务结构调整，亟需打破同质化困境，向差异化与 特色化转型，尚处于国内发展初期的场外衍生品极具突破性，市场发展 势头强劲。3）2017 年监管环境升级，大幅提高衍生品准入门槛，进一 步促进了市场集中度的提升，此后，衍生品种类不断扩充，监管趋于市 场化转变， 政策松绑迹象初显， 新监管环境给场外衍生品带来发展机遇， 或成为券商差异化竞争的重要业务。 对标海外衍生品市场，我国衍生品仍有较大发展空间：对标海外衍生品市场，我国衍生品仍有较大发展空间：1）海外衍生品 市场监管体系

3、建立以来，政策从宽到严，旨在保障资本充足性和严格市 场准入条件。2）海外衍生品市场以场外衍生品和金融衍生品为主，场 内衍生品和商品衍生品为辅。场外衍生品在金融危机后受政策抑制，场 内衍生品需求稳定，稳健发展。金融衍生品以利率、期权和外汇衍生品 为主要品类。3）海外衍生品市场参与者主要为投资银行和大型金融机 构，行业集中度较高，龙头效应明显。衍生品交易以套利、套期保值和 投机交易为主要盈利模式，以风险管理、增强收益和获超额利润为主要 目的。其中，投机交易易与信息不对称和过高杠杆率结合，需引起市场 风险关注。4）欧美市场交易量处于领先地位，亚太市场近年来迅速发 展，其中印度、韩国、中国为亚太市场主

4、力。与海外市场相比，我国衍 生品具有规模小、起步晚、发展缓慢、种类少的特点，对外开放背景下 未来将直面海外竞争，仍需加快市场发展速度。 衍生品衍生品业务的发展业务的发展将将拓宽券商佣金拓宽券商佣金收入收入， 丰富投资策略和对冲风险， 丰富投资策略和对冲风险，龙，龙 头券商将最直接受益衍生品业务发展，强者恒强头券商将最直接受益衍生品业务发展，强者恒强：1）证券业协会公布 的场外期权交易商名单中，仅有含华泰、中金、中信在内的 7 家 AA 级 券商获得一级交易商资格，监管政策利好龙头券商。 2）场内： 证券公司 通过经纪业务获取交易手续费， 同时场内衍生品将丰富券商自营的盈利 模式，改变传统的方向

5、性投资，通过 Alpha 策略投资、套期保值、套利 等方式赚取投资收益。场外：证券公司则通过扮演经纪商或者中间商来 进行盈利。3）衍生品业务要求券商具备强劲的资本实力，同时具备风 险定价能力等专业实力，龙头券商较有优势。中信、中金在衍生品业务 上始终排名前列，受益于政策红利，优势明显，有望强者恒强。 投资建议投资建议：长期来看，资本市场改革深化将提升券商的重要性，场外衍 生品或成为券商差异化竞争的重要业务。券商 ROE 未来资产端会随着 FICC 等业务扩张而提升，将给优势突出的龙头券商带来明显的阿尔法 驱动。中短期来看，市场的 Beta 对于行业整体的盈利波动将起到主要 作用，目前正处于政策

6、改革的重要窗口期，建议关注中信证券、华泰证 券、中金公司、东方财富。 风险提示：风险提示：1） 政策推动不及预期或监管趋严；2）市场交易活跃度下滑； 3）市场下行冲击自营投资收益。 行业走势行业走势 相关研究相关研究 1、 证券行业：再融资新规终、 证券行业：再融资新规终 落地，券商重要性进一步提落地，券商重要性进一步提 升升2020-02-15 2、 证券行业深度报告：百舸、 证券行业深度报告：百舸 争流，证券行业并购重组浪潮争流，证券行业并购重组浪潮 再起再起2020-01-01 3、 证券行业：证券法大修落、 证券行业：证券法大修落 定，重塑资本市场监管体系定，重塑资本市场监管体系 20