1、 简单金融 成就梦想 申万宏源研究 上海市南京东路99号|+86 21 2329 7818 医疗器械|公司研究 2023 年 3 月 21 日 买入 首次覆盖 市场数据：2023 年 3 月 20 日 收盘价（港元）31.55 恒生中国企业指数 6,470 52 周最高/最低价(港元)38.95/12.70 总市值（百万港元）14,436 流通股（百万股）汇率（人民币/港元）458 0.88 股价表现：资料来源：彭博 证券分析师 周文远 A0230518110003 研究支持 胡梦婷 A0230122050001 国内癌症早筛领域领军者 诺辉健康(06606:HK)诺辉健康是国内首家专注于开发

2、和商业化癌症筛查产品的生物科技公司。目前，公司共有三款商业化产品（常卫清、噗噗管和幽幽管），以及其他在研产品/项目，其中三款商业化产品包括针对结直肠癌筛查的常卫清和噗噗管，以及针对幽门螺旋杆菌筛查的幽幽管。此外，在研产品/项目，包括宫证清（宫颈癌）、苷证清（肝癌）、易必清（鼻咽癌），以及泛癌种早筛早诊队列 PANDA 研究项目等。随着公司三款商业化产品销售放量，我们预计 2023-2025 年公司收入分别为 14.30 亿元、20.58 亿元和 31.63 亿元，2022-2025年复合增速为 61%。国内癌症早筛市场前景广阔。根据国际癌症研究机构（IARC）的统计数据，2020 年全球新发病

3、例数排名前五的癌种分别为乳腺癌、肺癌、结直肠癌、前列腺癌和胃癌，占比分别为 11.7%、11.4%、11.0%、7.3%和 5.6%。按国家来看，2020 年中国癌症新发病例数和死亡病例数均位于全球第一，分别为 457 万例和300 万例，占比分别为 23.7%和 30.2%。根据弗若斯特沙利文的分析，2022 年中国结直肠癌、胃癌、宫颈癌筛查市场的规模分别为 46 亿元、37 亿元和 31 亿元。随着癌症筛查意识的的逐步提升，预计 2020-2030 年复合增速将分别为 19.6%、20.2%和 19.7%，。三款商业化产品快速放量。公司结直肠癌筛查产品常卫清和噗噗管分别于 2020 年 1

4、1 月和 2018 年 3 月获得 NMPA 的三类和二类医疗器械注册证，其中常卫清为国内唯一获批的针对中国约 1.2 亿结直肠癌高风险人群的早筛产品、噗噗管为国内首款且唯一获批的自测早筛产品。2022年6 月，常卫清通过Prenetics于香港成功上市。2022 年常卫清和噗噗管销售快速放量，收入分别为 3.6 亿元和 2.0 亿元，分别同比增长 266%和 74%。随着临床医院渠道收入占比的提升，我们预计 2022-2025 年常卫清收入复合增速为81%。此外，考虑到癌症早筛意识和 DTC 渠道收入占比提升，我们预计 2022-2025 年噗噗管收入复合增速为 33%。此外，公司第三款商业

5、化产品幽幽管于 2022 年 1 月获得 NMPA 三类医疗器械注册证，该产品上市后实现快速销售放量，2022 年幽幽管收入为 2.1 亿元，预计 2022-2025 年幽幽管的收入复合增速为 42%。多癌种布局，聚焦胃癌、宫颈癌和肝癌。目前公司的在研产品/项目，包括宫证清（宫颈癌）、苷证清（肝癌）、易必清（鼻咽癌），以及泛癌种早筛早诊队列 PANDA 研究项目等。2022 年 11 月，宫证清完成首例患者入组，正式进入注册临床阶段。该试验为大规模前瞻性多中心注册临床试验，为期 3 年，预计入组总规模近 2 万人。苷证清预计于 2023 年第一季度启动前瞻性多中心临床试验。首次覆盖给予买入评级

6、。考虑到三款商业化产品的销售贡献，我们预计 2023-2025 年公司收入分别为14.30 亿元、20.58 亿元和 31.63 亿元，分别同比增长 87%、44%和 54%。基于 DCF 模型，我们给予目标价为 55.1 港元，对应 75%的上涨空间，首次覆盖给予买入评级。风险提示：癌症早筛市场竞争加剧；渗透率提升不及预期；研发管线进展不及预期。财务数据及盈利预测 人民币 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元）213 765 1,430 2,058 3,163 同比增长率（%）201.50 259.54 86.88 43.95 53.71 净利润（百万元）