【研报】证券行业深度研究：鉴往知来解析证券行业并购重组活动-20200209[31页].pdf

1、 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 行行 业业 研研 究究 行行 业业 深深 度度 研研 究究 报报 告告 证券研究报告证券研究报告 证券证券 推荐推荐 （维持维持） 重点公司重点公司 重点公司重点公司 2019E 2020E 评级评级 华泰证券 0.95 1.01 审慎增持 海通证券 0.72 0.80 审慎增持 中信证券 1.05 1.04 审慎增持 国泰君安 1.11 1.19 审慎增持 相关报告相关报告 探寻非头部券商投行突围之 路2019-12-19 分析师： 许盈盈 S0190519070001 团队成员： 傅慧芳、陈绍兴、许盈盈、 王尘

2、、李英 回顾国内证券业演进：经历回顾国内证券业演进：经历 2 次行业性并购重组次行业性并购重组。中国证券业发展前后经历了 34 年。在初创期、分业改革期、综合治理期和平稳发展期四个重要阶段，证券行业 在行政指导下经历了 2 次大规模的业内并购重组活动。分业改革期间在并购重组 后，完成了分业经营的监管要求；综合治理期间则出清了业内不良资产。 解析过往并购重组活动：市场化程度低，不同程度推升行业集中度解析过往并购重组活动：市场化程度低，不同程度推升行业集中度。从综合治理 期（2004-2007 年）以及平稳发展期（2013-2016 年） 的业内并购重组活动来看， 前者主要以行政手段推动为主，市场

3、化为辅，后者则主要由券商控股股东内部主 导。两次虽市场化程度较低，但均不同程度的提升了行业集中度，成为业内公司 做大做强的有效手段。 展望未来并购重组活动：业内存整合动力，市场化程度提升展望未来并购重组活动：业内存整合动力，市场化程度提升。在当前资本市场改 革背景下，整体监管机制更为灵活，为业内并购重组提供了良好的环境。从当前 业内情况来看，我们认为在更为市场化的监管环境下，市场化并购重组活动有望 增加，成为行业集中度提升的一大动力。 1、 直接原因直接原因：业务集中度业务集中度趋势提升，行业内部有整合需求趋势提升，行业内部有整合需求。经纪业务及投行业 务是分业经营体制下证券公司区别于其他金融

4、机构的核心业务。随着资本市 场改革的推进，要求证券公司加强资本市场中介机构的定位，投行业务及经 纪业务作为串联一级和二级市场的核心中介业务，也将从原来的通道服务向 专业化、特色化转型。在转型背景下，当前经纪业务向财富管理转型，投行 业务向注册制转型是行业业务发展的大方向，从业务转型效果来看，均有集 中度提升趋势。一方面专业化较弱，特色化较差的中小券商业务空间将受到 进一步挤压，另一方面头部券商也有补足短板，做大做强的能力和动力，行 业内存在整合需求。 2、 间接原因：新进入者冲击以及以净资本为核心的监管要求间接原因：新进入者冲击以及以净资本为核心的监管要求。 外商投资证券公 司管理办法允许外资

5、控股合资证券公司，证监会重启内资证券公司的设立 审批。内外资券商逐步入市，行业竞争或更加激烈。以净资本为核心的风险 控制监管，业务发展规模与净资本直接挂钩，要求各家券商扩展更多低成本 的融资渠道。在此背景下，并购重组可成为大中型券商快速增强实力，补充 资本的一种手段，进一步提升了业内并购重组的动力。 案例：中信证券成功收购广州证券案例：中信证券成功收购广州证券。中信证券重启逆周期收购，2019 年初启动收 购预案，2020 年 1 月收购完成。本次广州证券标的收购价对应 PB 仅 1.10X。我 们认为中信证券此次收购，是头部券商市场化收购经营出现困难的中小券商的一 次典型案例。我们也注意到，

6、收购进度及价格均略超预期，也符合监管层做优做 强国内券商龙头的希冀。 在牌照红利式微，业务集中度提升趋势日益明显的背景下，中小券商生存空间日 益挤压，自身有被整合需求。内外资新券商入市步伐的加速，也使得大中型券商 希望借助收购重组快速补足短板，进一步加强资本实力、客户基础和人员储备。 当前，除中信证券成功收购广州证券外，天风证券收购恒泰证券、华创证券收购 太平洋也在推进过程中。 风险提示 风险提示：行业景气度大幅提升，业务转型进度低于预期、外资券商入市进度行业景气度大幅提升，业务转型进度低于预期、外资券商入市进度 低于预期低于预期 title 鉴往知来鉴往知来，解析解析证券行业证券行业并购重组