【研报】保险行业：低利率叠加资产荒保险投资新出路-20200614[37页].pdf

1、 利率下行叠加资产荒，保险投资新出路 保险行业 2020 年 06 月 14 日 王舫朝 非银金融行业分析师 请阅读最后一页免责声明及信息披露 1号楼6层研究开发中心 邮编：100031 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区闹市口大街 9 号院 1 号楼 利率下行叠加资产荒，保险投资新出路利率下行叠加资产荒，保险投资新出路 2020 年 06 月 14 日 探究利率下行叠加资产荒，保险投资的新出路探究利率下行叠加资产荒，保险投资的新出路。保险投资端受利率下行影响较大，也是今年来资本市场关注的热点。此 篇我们重点从投资端切入，通过对成熟市场保险行业

2、资产配臵的研究，探索其获取稳定投资收益率的经验，寻求利率下 行叠加资产荒环境下，中国保险投资的新出路。我们的结论是 1）保险收益率受利率下行的绝对影响削弱。2）当前股价 隐含的投资收益率假设较低，国寿、平安、太保、新华隐含收益假设分别为 0.69x、0.93x、0.54x、0.58x，远低于长期 投资收益率假设 5%，估值隐含了投资端悲观预期。3）近期经济回暖叠加宽信用下无风险收益率企稳回升，支撑保险股 估值提升。 美国和日本通过资产端优化，保持稳健的投资收益水平美国和日本通过资产端优化，保持稳健的投资收益水平。美国和日本保险行业较为发达，通过资产配臵优化，保持了较 为稳健的投资收益水平。美国

3、寿险投资端一般账户债券占比较高，约 70%，而股票配臵极低。受益于美国发达的债券市 场，寿险行业通过配臵长久期债券以及适当增配高收益债券来赚取期限利差和信用溢价，保持投资收益率稳定。美国较 为发达的资本体系使得海外投资占比较低。日本由于经历过 90 年代严重的寿险危机，其配臵风格转向保守，债权类配臵 占比超过 80%，且资产端久期不断拉长。受制于国内资产较低的收益率，日本加大了海外资产的配臵，2018 年海外债券 和股票规模合计占有价证券的比重从 2008 的 24%增加至 2018 年的 37%。 我国保险投资收益率高于十年期国债收益率我国保险投资收益率高于十年期国债收益率 100-250b

4、p，已具备跨越周期的能力，已具备跨越周期的能力。从过往几年上市险企投资收益率和十 年期收益率的表现看，保险收益率受利率下行的绝对影响削弱，保险收益率高于十年期国债收益率 100-250bp，源于保 险资金可以通过对大类资产的合理运用，来赚取期限利差、流动性利差以及强化资产负债匹配，保持投资收益率相对稳 定。具体来看，1）强化资产负债匹配，缩小久期缺口，降低再投资、偿付能力和流动性风险，2）固收方面加大长久期 优质国债和地方债配臵，另外也把握资本补充债券以及波段性交易机会，以及通过国债期货对冲利率风险，3）权益方面 重视高股息低估值个股，以及加大长期股权投资，4）适当增配另类资产，5）把握基建

5、REITs 投资机会。 投资评级：投资评级： 负债端保费回暖叠加近期国债收益率上行，保险股估值有望回升。4 月以来寿险保费增速逐步回暖，受益于 线下展业恢复、保障需求提升、险企加大营销力度，以及重疾炒停，负债端回暖趋势有望持续，料提振 NBV。资产端， 我们认为利率下行不必过于悲观，原因是 1）近期经济回暖叠加宽信用下无风险收益率企稳回升，10 年期国债收益率从 4 月份低点回升至 2.8%附近，有望支撑保险股估值提升，2）利率下行对 EV 影响短期有限。我们测算投资收益率假设下行 50bp 对国寿、平安、太保、新华的 EV 影响分别为-8.69%/-4.80%/-6.84%/-7.61%，影

6、响可控，3）资产端调整策略（增 配长久期国债和地方债，加大举牌力度，配臵资本补充债券等拓宽配臵范围等）并加强资产负债匹配，降低利率负面影 响。目前上市险企估值均处于历史底部区域，国寿、平安、太保、新华对应 2020E PEV 估值分别为 0.69x、0.93x、0.54x、 证券研究报告 行业研究投资策略 保险行业 看好中性看淡 上次评级：看好，2020.04.30 王舫朝王舫朝 非非银银行业分析师行业分析师 执业编号：S1500519120002 联系电话： （010）83326877 邮 箱： 本期内容提要本期内容提要 pOtMpRvNmMpQrRtMrPoQtQ7NbP9PpNqQtRr